尚荣医疗：我国医建需求长期旺盛

医疗资源短缺+地方财政紧张+产业政策推动,医建和PPP 项目需求长期旺盛:
我国2.8万家医院当中,一半以上的医院已经使用超过25年,改建、扩建、新建的需求长期旺盛。但政府财政收入增速从2011年的高位近30%下降到2015年的10%以下,收支矛盾突出,难以承担巨额的医疗建设投入。为缓解财政收支压力,政府持续颁布一系列产业政策推动PPP 项目发展,引入社会资本参与公共项目的投资、融资和建设。结合“医疗资源”、“地方财政”、“产业政策”三大维度,我们认为:在医疗资源短缺和地方财政紧张的现状下,医院建设的长期需求旺盛,医院PPP 项目在产业政策支持下有望快速发展。

买方信贷的医建模式力助公司“小资金撬动大订单”,已签订的买信建设合同48.72亿,项目收入有望近年逐步确认,助业绩高增长:
公司为综合性公立医院提供买方信贷额度和贷款保证担保,银行放款专项用于经营状况良好、资金紧缺的医院购买尚荣医疗的产品或服务(包括医院建设、医疗工程、设备配套等费用),买方信贷力助公司以小资金撬动大订单。当前公司实际担保余额为6.48亿元,占净资产的比例为35.66%,近三年的实际担保余额比例较为稳定,且各担保对象经营正常,公司潜在承担担保责任的风险较小。目前公司已签订的买信建设合同为48.72亿元,其中绝大部分订单都处于已开工或施工前准备阶段,近期项目收入有望逐步确认,助公司业绩高增长。

尚荣独创PPP 模式“医建切入+杠杆融资+BOO 运营”,打造医院管理品牌,长期成长性可观:
公司的PPP 模式是以医院整体建设为切入口,帮助地方政府投资、融资建设医院,从而实现对医院的控制,涉入医院经营管理业务,通过药械供应配送、后勤托管、提取管理费等方式获得持续收入。目前PPP 项目共7个,总投资额达42.5亿元,公司目标3-5年内获得30家公立医院的经营管理权,形成自己的医院管理品牌。

按照30家医院收入规模达100亿以上(预计平均每家医院超过3亿)、净利润率15%、5-8%管理费用进行估算,在耗材配送业务上,公司的业务拓展空间高达20亿元营收;在医院管理业务上,30家医院每年有望贡献超1亿元利润。

布局器械耗材产销业务,合理延伸产业链,医用耗材业务迅速扩张,与医院管理有效协同:
公司结合医疗专业工程主业优势,合理往下游延伸产业链,通过收购方式布局器械耗材产销业务。其中,主要的器械耗材产销布局包括收购普尔德医疗(持有55%股权)和锦洲医疗(持有66.21%股权)。目前,医用耗材产销业务的营业收入从2013年的1.35亿元增长到2016年的10.23亿元。

盈利预测与估值:
根据公司现有业务情况,我们测算公司17-19年EPS 分别为0.26、0.32、0.39元,对应38、31、25倍PE,给予“强烈推荐”评级。

风险提示:订单确认不达预期、应收账款回款风险、买方信贷风险等。