$常山北明(sz000158)$人工智能核心王炸——大王
寒武纪 ：公司现在市值只有刚上市时候的 70%，
然而已经出现了多方面的基本面巨大飞跃，是典型的“六边形战士”股：
1、AI 科技革命浪潮来临，产业将迎来爆发性发展，产业规模大，国产替代
空间巨大，公司发展空间极大。CHATGPT 引爆了 AI 产业革命，算力需求井喷性
的爆发已经到来，AI 训练和推理引发巨量的 GPU 产业需求大爆发，未来五年随
着
人工智能加速发展，企业级 GPU 未来五年需求复合增速预计高达 50%以上。
2023 年国内 GPU 市场规模超过 600 亿，企业级 360 亿，公司作为国内性能领先
的 GPU 公司，市占率不足 1%，发展空间极大，而且
英伟达 和 AMD 占据 95%以
上全球市场份额，国内市占率更是达到 99%左右，随着美国 2022 年 9 月开始对
A100 禁令出台，甚至未来可能对 H800 和 A800 也可能出台禁令，GPU 是人工
智能算力的核心产品，国内预计也将加大对国产 GPU 的扶持力度，明确要更大
力度解决卡脖子问题，加大扶持力度，国产 GPU 发展空间显著打开了，必将进
入提速发展期。我相信咱们国家不可能让 AI 核心算力核心卡在别人手里而不大
力扶持。而且很重要的一点是英伟达供给有限，根本无法满足行业爆发性的巨量
需求。五到七年后的人工智能算力 GPU 领域，有望出现一超多强格局，类似于
现在
新能源汽车领域，一超可能不在中国，但国内很可能出现多强，寒武纪最有
望成为多强中的引领者。
2、美国禁令，而且英伟达供给将会显著不足，政策扶持，公司产品需求爆发
确定性高。2022 年 8 月，美国监管机构，以国家安全为由，对 NVIDIA A100、
H100 两款 GPU 实施禁令，不得销售给中国企业。实际上英伟达到今年下半产能
将远远无法满足爆发性的需求预计满足美国本土企业需求为主。人工智能是国际关键的战略性产业，在这场产业科技革命中，GPU 是核心算力部件，国内政策几
乎必然会大力扶持，全力追赶国外技术，避免被持续卡脖子，公司产品性能大突
破，国内领先，迎来爆发确定性极高。
3、公司产品换代、性能大突破，公司发展上了大台阶，管理层信心十足。公
司产品出现了突破性进展，最新产品训练芯片思元 590 是国内唯一最早实现商
业应用的接近英伟达 A100 性能的国产 AI 训练芯片，目前已经客户送样测试阶
段，对标 A100，达到 90%左右，大幅领先 A800，阿里测试工作快速推进中，在
高性能国产 AI 芯片中进程最快。在产业爆发、美国禁令、英伟达下半年预计供
给不足以满足需求、政策扶持、公司产品性能大突破且国内领先情况下，后续需
求爆发几乎是必然。人员大幅增长，收入规模增两倍。公司 2023 年营收将比刚
上市的 2020 年多出 200%，上市时 100 多人，现在 1500 多人。1200 人研发，其
中 800 做软件，未来前景比刚上市的时候更加确定且公司更加优秀的多了。公司
愿意把
回购价格从 105 元提高到 150 元，而且在过半的回购资金在提高回购价
格后迅速在 140 元左右立即全部果断买入成交了，不做任何等待，说明公司也认
为很难出现调整到更低价位了，充分彰显了公司管理层信心.
4、供给能力充足。公司虽然在美国名单中，但目前储备的材料足够支撑未来
三年发展，随着后续国内 14nm 技术成熟以及 chiplet 技术的应用，公司制造端
的限制将被全面打开。
5、资金共识度开始逐步蔓延，仍有很大认知拓展空间，后续潜在利好催化众
多。目前写了寒武纪深度报告的卖方还很少，但开始关注寒武纪正在快速增多，
开始重点推荐寒武纪的卖方在逐步增加，很多卖方由于没有写覆盖深度报告想推
荐却无法推荐，后续仍有会有大量卖方会逐步提升认知加入推荐序列；龙虎榜资金看，连续出现大量机构资金净买入，说明机构经过多方面调研研究后对公司认
可度在持续提升，普遍认可其相对于广阔前景，价值显著低估。从基金配置看，
22Q4 公募基金对 TMT 行业整体的超配比例处在 13 年以来最低水平，基金重仓
股中计算机市值占比相对于沪深 300 的超配比例处 13 年以来 13%分位，电子为
5%分位，通信为 26%分位。22Q4 基金已开始增持 TMT 板块，基金重仓股中 TMT
行业占比从 22Q3 的 14%上升至 22Q4 的 15%，历史上公募大调仓持续 3-4 个季
度，如 15-16 年 TMT 到
白酒，20-21 年白酒到新能源，随着政策+技术驱动下数
字经济发展提速，二、三季度公募基金或将持续增配 TMT 板块。甚至未来一两
个季度，全球经济的低迷，都有利于资金加仓到 AI+领域，延续行情。后续有多
方面的潜在利好催化剂。例如，美国进一步加码对中国的科技制裁持续倒逼国产
化扶持提速；公司后续有望推出融资方案大举扩张产能和投入研发，加速发展，
其中有望或者大基金的强力支持；国家明确加大对国产 GPU 国产化应用的扶持
政策；公司订单获得新进展；
6、通过三种评估方式都得出公司价值显著低估， 2023 年合理价值在 2000
亿以上，现在的寒武纪就是 11 年前的英伟达或者 7 年前的 AMD，而且迎来的产
业革命爆发级别和增速、政策扶持、市场规模和潜在替代空间都更大得多。11 年
前的英伟达市值 40 亿美元（和今年 2 月的寒武纪市值相当），同样面临着当时千
亿美元巨头
英特尔 的强大全方位压制，还面临同等体量的 AMD 等公司激烈竞争，
和现在的寒武纪面临的竞争环境极其相似。但之后英伟达开启把握住行业发展浪
潮，凭借产品的逐步迭代突破，从 2013 年到 2021 年 9 年时间市值从 40 亿美
元，增长到最高 8500 亿美元，增长了 204 倍。AMD 从 2016 年到 2021 年，6 年
时间股价也涨了 100 倍。这就是 GPU 这个赛道的市场规模、空间和爆发魅力所在！！具体寒武纪的三种价值评估方式如下。
海外 CHATGPT 大爆发算力最受益的是领涨标的英伟达，国内就是寒武纪，
而且其成长空间极大，而且爆发风口已经到来。
那么，公司多少市值合理呢？从多个角度来进行梳理评估一下。
前 1、2、3、4 四个方面基本面的重大变化，相较于公司刚上市的时候已经
极大的提高了公司的未来发展空间、未来业务增速，极大的强化了公司发展前景
的确定性。公司市值理应大幅高于上市时的水平。公司市值预计会迅速（预计 4
月即可见到）理性回归到此前股价高点附近的 1300 亿元水平，目前显著低估，
即便是回到 1300 亿市值根据上述基本面的飞跃性改变来看无疑仍是显著低估的，
如果国产化、去除卡脖子扶持力度较大的话，今年极有可能达到 2000 亿以上的
市值，2000 亿（英伟达市值的二十三分之一左右）是中国人工智能 GPU 代表公
司未来大发展的起点，也是未来加大资本投入更好追赶和参与国际竞争的必备市
值下限，如果看好人工智能产业革命浪潮、看好中国人工智能未来前景的话，和
11 年前的英伟达极其相似的寒武纪就是中国这波 AI+产业浪潮的核心王炸。
好了，抛开情怀和定性分析，咱们用第二种方式理性预测一下公司未来的发
展，做个量化测算，随着需求大爆发，公司营收未来几年必然快速增长，三年后
届时国内各方面产能瓶颈打开国产替代进一步加速进入爆发性翻倍增长，预计公
司 2023 到 2028 年营收增长趋势为 12 亿、19 亿、30 亿、60 亿、140 亿，270
亿（2022 年
宁德时代 收入 3286 亿，大家知道 2014 年是多少吗？只有 8.7 亿，
这就是爆发性赛道的疯狂所在，人工智能是比
新能源车 更加疯狂、猛烈、更加重
要的产业革命）。2028 年左右保守估计如果公司市占率达到国内企业级 GPU10%
的市占率水平，营收即可达 270 亿（参考目前英伟达的 PS30 倍水平，公司届时国内和国际发展空间还是非常非常大，至少可以给 30 倍 PS，目标市值有望达到
8100 亿人民币，相当于现在英伟达的六分之一多点），如果达到整个 GPU 市场
20%市占率则营收可达 700 亿，总之就是空间非常大。今年的目标市值大家看起
来可能感觉涨幅比较大，然而英伟达创始人兼 CEO 黄仁勋说“我们正处在 AI 的
iPhone 时刻，
” 回顾 IPHONE 推出后，
立讯精密 10 年时间股价涨幅超过 100 倍。
实际上今年的市场情况很类似 2013 年，今年投资机会高度聚焦在 AI 大模型+领
域，2013 年投资机会高度聚集在互联网+领域。2013 年流量受益的王炸是网宿
科技 1 年时间股价上涨 10 倍，应用端受益的
中青宝 、
掌趣科技 、
奋达科技 也都
是接近十倍股。。再回想一下 2019 年年中到 2020 年年中当时
半导体个股沪电股
份、
闻泰科技 、
北京君正 、
晶方科技 、
圣邦股份 、
卓胜微 、
韦尔股份 也有好多只
科技股一年涨了近 10 倍。回过头来想，2013 年、2019 年当时很多位置低逻辑
不过硬的股票涨一点就跌回去了根本没有持续性，反而是 买入上述那些核心王
炸的标的才是最确定且股价空间最大的，然而当时这些科技股估值也都非常高甚
至没有业绩，涨了一两倍后绝大多数人都不敢买了，所以买产业大趋势应该首选
领涨硬核王炸。今年 AI 大模型+领域是级别更大更猛的科技革命，必然有多只龙
头股票涨幅会达到 10 倍级别，目前作为 AI+的几只领涨龙头股票涨幅只有一两
倍而已，只是开始。英伟达从 2013 年到 2021 年，9 年时间市值从 40 亿美元，
增长到最高 8500 亿美元，股价上涨了 204 倍。AMD 从 2016 年到 2021 年，6 年
时间股价也涨了 100 倍。这就是 GPU 这个赛道的市场规模、空间和爆发魅力所
在！！
再用一种方式评估一下，英伟达从底部这波 AI 浪潮启动以来，作为全球 AI
算力爆发最受益的股票，股价涨了 4000 亿美元市值，对应近 28000 亿元人民币，而且这还是在其遭受虚拟货币挖矿需求崩盘式减少的重大利空影响下的表现，而
且股价趋势依然强势，大有创出历史新高之势。而作为未来几年最有可能且最受
益于国内 AI 算力需求大爆发叠加国产替代大爆发，市占率不足 1%替代空间极大
的 GPU 龙头，中国版的英伟达这波底部以来市值涨幅仅仅 440 亿人民币，只有
英伟达市值涨幅的 64 分之一，这未免过于少了。假设英伟达未来七年股价每年
涨 20%（过去五年可是涨了八倍，作为 AI 革命浪潮最受益的公司，产业 50%以上
需求复合增速情况下，这个估计涨幅是极其保守的）达到 24007 亿美元。目前中
国算力 GPU 需求占全球超过四分之一而且在持续较快提升，由于具备 AI 巨额投
入实力和国内有巨大市场空间的主要是中美，七年后中国 AI 算力需求有望达到
全球的 40%左右，七年后也就是 2030 年若寒武纪能够国产替代掉国外产品六分
之一左右，也就是国内企业级 GPU 市占率达到 15%左右（届时成长空间还是很
大，估值预计高于国外），即可达到英伟达十分之一市值，对应也是 2400 亿美
元，16800 亿人民币。
我坚定相信在党和国家高瞻远瞩的英明领导和强力支持下，在中国锐意进取、
勇于创新的企业家和天才研发人员的共同努力下，在中国庞大且加速高增长的市
场孕育下，中国人工智能必然前途光明！！未来五年左右中国优秀的人工智能科
技公司在产业加速爆发浪潮下，实际的股价涨幅将远超大家想象！！
核心王炸——
三六零 ：OpenAI 宣布支持 ChatGPT 的新第三方插件，这意味
着通过搭建自有 AI 大模型不仅有可能出现弯道超车成为行业领先，而且可以做
成大平台型企业，电商、酒店
旅游等业务都可以开展了。目前国内做大模型的公
司中，老板很专业很前沿，公司业务弯道超车和做成大平台潜力和想象空间最大的莫过于三六零，公司预期 3 月 29 日开个大会，在准备推出 360 新搜索，类似
微软 new bing，会嵌入生成式搜索功能。预计 4 月初会进行内测，然后发布（
4
月 10 号前一周左右进行宣传）。等于 360 的打法是准备放弃竞价排名模式去冲
击
百度 ，而且预计是要搞出比百度好的模型才会决定发布（百度则由于竞价排名
是重要收入来源，如果升级为类 new bing 模式，等于自砍一刀，所以百度目前
不愿意把文心放到搜索里面），360 多了安全软件和浏览器的数据，还屯了大量
A100，这次模型水准很值得期待，如果三六零模型比百度（百度股价走强，也给
三六零提高市值想象空间）好的话，不仅有望做强搜索和浏览器，还可以做成更
综合性的平台企业，而且中国的数据训练出来的模型会更加适用于中国，通过大
模型这种全新的网络模式开展电商、酒店旅游等业务，市值想象空间会完全打开
（有点类似 IHPONE 造就了当时只是刚成立小不点的立讯追赶上了鸿海在
苹果 的地位）。
视频多模态显著低估标的——
大华股份 ：23 年只有 20 倍 PE，估值低，人工
智能技术积累深，动作快，决心大，应用效果很可能大超预期，估值有望持续提
升到 40 到 60 倍，2013 年互联网+龙头涨 10 倍（市盈率普遍炒到当年 100 倍以
上），2021 年有两家大涨的
光伏组件公司都被炒到了当年 70-80 倍 PE。在 17 年
的时候，大华就建设了一个高性能的计算中心，专门用来支撑它的 AI 能力和架
构的发展。在 19 年的时候，它推出了一个全栈的算法开发平台，从数据管理到
算法的训练再到算法推理，实现了全链路的闭环管理。在 21 年，大华推出了巨
灵的开发平台，整合了计算中心、
数据中心、训练中心、跨硬件的平台优化能力
以及自动化测试等一系列 AI 人工智能全链路开发过程中的服务。大华也在 AI 方面发表了一两百篇论文和拥有 600 多项 AI 专利。
AI 大模型+后续催化剂：1、三六零、华为、腾讯、阿里、美团等公司大模型
陆续发布。2、国内科技龙头发布融资方案加码人工智能大模型。3、算力公司拿
到订单利好刺激或者发布定增扩产能、获得大基金支持。4、国内外应用端出现
显著效果，营收暴增。5、国内外模型出现持续进步迭代。这波 CHATGPT+是一
场人工智能科技革命的开端，极有可能超越 2013 年当时贯穿全年的互联网+行
情。
风险提示：上述是个人逻辑梳理，不构成投资建议。
qinpanpan
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