等风等雨

卡车股22Q2 业绩同比普遍负增长，环比分化明显。卡车6 家含整车业务公司22H1 合计扣非归母净利润同比下降81.0%到87.6%；22Q2合计扣非归母净利润同比下降86.7%到101.9%，环比下降57.0%到106.2%。卡车股22H1 及Q2 业绩同比负增长，除了卡车销量同比下降，还与国五库存去化的负面影响有关。22Q2 中国重汽 、潍柴动力 、福田汽车 实现盈利，中国重汽 Q2 归母净利润环比增长45.0%至85.4%，潍柴动力 Q2 归母净利润环比增长14.1%至44.7%；东风汽车 、动力新科 、一汽解放 则有不同程度亏损，盈利分化的原因我们认为包括但不限于库存管理水平、出口占比和财务处理的方式不同。
行业负面冲击最大的阶段或已过去，卡车阶段性拐点或已临近。排放法规升级导致的提前购买、国五库存待去化和22 年疫情反复导致使用场景受限等三个阶段性负面因素是21H2 以来卡车销量下行的主要原因。随着负面影响逐渐衰减，而中长期成长逻辑还在，行业有望重回升势。4 月以后卡车终端销量温和回升，6 月重卡、轻微卡终端销量分别环比+11.7%/+3.4%，都好于正常季节性。我们估计 22Q1 到23Q2 重卡终端销量或连续5 个季度环比正增长，23 年重卡大概率正增长，22Q4、23Q1 或是重卡销量修复相对正常的时间窗口，年化销量或不低于140 万辆，年化盈利应该好于21 年，介于19、20 年之间。
长期可持续经营能力是企业价值的重要衡量标准，卡车龙头公司财务报表在汽车各领域中是相对最稳健的。由于生产资料属性，这轮疫情卡车公司需求端短期受损普遍大于乘用车公司，但卡车行业是汽车主要细分市场中有息负债率最低、类现金资产和营运资本相对较高的，抗冲击能力较强。从历史景气低点和这轮阶段性回落来看，龙头公司卡车业务都并未出现不可挽回的巨额亏损。整车企业盈利弹性大于零部件，零部件盈利稳定性好于整车企业，与整车价格由于库存处置有一定弹性、整车净利率相对较低有关。
投资建议：市场对卡车行业需求趋势的重新认知是股价短期的催化剂，比如8 月以后重卡销量同比增速有望转正，4 季度有望提速。当前位置的卡车股类似18 年年底的乘用车公司，从盈利弹性来看，整车大于零部件，从盈利稳定性看，零部件好于整车。整车我们推荐产品市占率有阿尔法的福田汽车、中国重汽，推荐东风集团旗下轻型商用车平台东风汽车；零部件我们推荐坚持同心多圆战略、国际化领先的潍柴动力（A/H），低估值高壁垒、盈利和分红稳定性可期的威孚高科 和主业有望回升，空悬业务有望打开新增长点的天润工业 。
风险提示：宏观经济不及预期；卡车行业景气度不及预期。