新股破发向主板蔓延，网下询价价差拉大、博弈加剧

从科创板到主板，短短四个交易日内，A股便有三只新股接连破发，新股破发的步伐开始明显加快。

回归A股第十个交易日后，作为第一家实现“A+H”股上市的农商行，渝农商行（601077.SH）在11日早盘开盘后不久便跌破发行价。午盘开盘后，该股继续走低，盘中最低下探至7.18元，当天收于7.19元，较发行价（7.36元/股）已累计回落2.31%。

在渝农商行之前，科创板的久日新材（688199.SH）、昊海生科（688366.SH），在上市后次日、第六个交易日就陷入破发。但不同于科创板的市场化发行，主板上市的渝农商行，采用的是传统的发行定价方式。上市时存在定价过高及A、H股价差过大等问题。

渝农商行的破发，对A股新股生态变化有标志性影响。但在该股之前，同样在主板上市的中国外运 （601598.SH）更是在上市首日即告破发。业内人士认为，市场供应增加后，新股破发增加，破发速度加快，已是大势所趋，主板也不例外。

随着新股破发数量的增加，虽然弃购率、中签率等均未明显上升，但在询价中，个别新股剔除的最高价，与发行价之间的差距正在拉大。“关键还是要首日、次日大面积破发，才会对网下询价产生足够压力。” 业内人士说，新股发行询价过程中，网下询价的影响更大，只有网下询价时出现激励博弈，才会对新股发行定价、上市后的股价产生根本影响。

破发向主板蔓延

渝农商行在11月11日跌破发行价。当天早盘，渝农商行以7.4元开盘后十余分钟，便迅速下探至7.34元，之后仍一路下行，午后盘中最低价更是跌至7.18元，几番拉锯后，全天收盘价为7.19元，下跌3.36%。

作为第一家实现A+H股上市的农商行、2019年第一只破发的银行股，渝农商行的股价表现并不让市场意外。10月29日，渝农商行在上交所正式挂牌上市，发行市盈率为9.36倍，上市首日就未能封住涨停，当天收盘涨幅仅为27.04%，并在次日迅速跌停。

“渝农商行的表现，主要有两方面的原因，一方面是定价过高，A、H价差过大；另一方面，科创板新股破发在前，对渝农商行有直接影响。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新说，从统计数据来看，宏观经济走势并不乐观，而市场对该行本就不看好，破发也就没什么意外。

相对于科创板的久日新材、昊海生科，渝农商行的表现还不是最差的。11月6日，久日新材、昊海生科在开盘时破发，成为科创板最先破发的两只新股，久日新材为上市次日破发，昊海生科也只用了六个交易日就陷入破发窘境。

此外，渝农商行也不是2019年主板第一只破发的新股。在其之前，中国外运已成为主板第一只破发的新股，而且走势更为糟糕，首日破发的表现让投资者大跌眼镜。

1月18日，中国外运在上交所上市，由于2003年就已在香港上市，此次发行的A股全部用以换股吸收合并中外运空运发展股份有限公司(下称”外运发展 “），无募集资金。首日开盘参考价为公司换股吸收合并外运发展之发行价格5.24元/股。

然而，在上市首日的交易中，中国外运股价在开盘短暂冲高后，便开始迅速回落，盘中最大跌幅一度达到9%，临时停牌后一度直线反弹，但最终收跌6.68%。

但同久日新材、昊海生科相比，主板上市的渝农商行有所不同。业内人士向第一财经分析，渝农商行由于时A+H同时上市，H股折价过多，影响了A股走势。更重要的是，科创板采用市场化的发行定价，而主板的定价仍有上限约束，破发的指标性意义，相对于市场化定价更为明显。

“随着科创板供应增加，创业板注册制推出加快，未来新股供给形势改变，逢新必打、逢新必炒的时代一去不返，破发会越来越多，这会对主板形成传导、传染效果，主板新股破发的数量、速度都会增加。”董登新说，市场供应增加后，新股破发增加，破发速度加快，已是大势所趋，主板也不例外。

“渝农商行虽然有H股价格比较的因素，但新股破发的出现，对未来主板新股发行定价、走势肯定有影响。”资深投行人士、《科创板之道》作者王骥跃说，虽然目前变化尚不十分明显，但随着时间推移，这一影响必将体现出来。

弃购仍保持稳定

“只有弃购率、中签率都明显上升，才会对新股发行定价产生足够威慑力。”董登新说，目前新股的涨停天数虽然减少，但还有盈利空间，弃购率、中签率虽有变化，但还不是十分明显。

据公开披露， 11月1日在科创板上市的宝兰德（688058.SH），发行量为1000万股，弃购总数只有7100股左右，弃购率也只有0.71%，中签率则为0.04578890%。而金山办公（688111.SH）11月8日披露的数据则显示，其中签率为0.05343317%，虽然小幅上升，但变化并不明显。

除了科创板，科创板、中小板 、主板的网上弃购率，也大体如此，虽然一些新股的弃购数量在增加，但比例变化较小。

根据发行结果，9月底在创业板上市的宇瞳光学 ，公开发行2858万股，网上弃购数量为5.02万股，弃购率为0.17%略高。10月中旬、下旬上市的嘉禾智能、钢研纳克 ，分别发行4168万股、6205万股，网上弃购量分别为7.05万股、10.1万股，弃购率均在0.17%左右，弃购率基本保持稳定。

而中小板也是如此。以8月23日上市的小熊电器 为例，该股新股发行量为3000万股，网上弃购约9.02万股，弃购率约0.3%，而10月25日上市的祥鑫科技 、11月8日上市的广电计量 ，网上弃购量分别为11.13万股、22.45万股，弃购率均在0.28%~0.3%。

而在中签率方面，虽然有所上升，但仍然基本处于0.05%以内。根据披露，小熊电器、祥鑫科技、广电计量的中签率，分别为0.0270504786%、0.0293075461%、0.0446567503%，升幅依旧相对有限。

相对创业板、中小板等板块，上交所主板部分股票的弃购率，变化要明显一些，但幅度仍然较小。

以8月份在上交所主板上市的南华期货 为例，该股发行新股7000万股，网上弃购18.4亿股，弃购率约0.26%略高，而11月上市的八方股份 ，发行量3000万股，但网上弃购达到15.4万股，弃购率超过0.31%。

但这种变化，仍非普遍情况。公开数据显示，渝农商行网上弃购数量约258.4万股，弃购率不足0.24%，弃购率甚至低于南华期货。某公募基金人士此前曾对第一财经表示，在上市前，市场就对该行的资产质量、定价存在担忧。

网下询价差距拉大

随着新股破发数量的增加，新的变化也在出现：在询价阶段，个别新股剔除的最高价，与发行价之间的差距正在拉大。

根据卓越新能披露，截至11月6日，共收到337 家网下投资者管理的 3323 个配售对象，报价区间为 8.84 元/股~49元/股，拟申购数量总和为 1158620 万股。剔除无效报价后，其最终发行价为 42.93 元，两者间的差距拉大到6元以上。

而在创业板等板块，这种变化也已出现。根据锦鸡股份 披露，其询价时的最高报价为5.54元，发行价为5.53元，发行价与剔除价的差距，仅为0.01元。而共达电声 披露显示，其6.25 元/股~11.27 元/股，发行价为10.2元，差距也拉大到了1元以上。

业内人士向第一财经分析，随着新股破发数量增加，对投资者打新、上市公司新股发行定价，都提出了新的要求。如果行情不佳，企业会在发行数量、价格方面进行调整，这对市场环境会产生积极影响。

“关键还是要首日、次日大面积破发，如果首日、次日没有破发，对整个新股生态的重塑，作用还是比较有限。”董登新说，网上发行部分以散户为主，虽然人数众多，但申购数量相对较少，话语权有限，对发行定价、上市后的走势，难以产生根本性影响。

董登新认为，只有网下的机构投资者、大户，才会在新股发行询价过程中，产生根本性影响。如果首日、次日不大面积破发，即使网下打新的投资者风险上升，但仍有赚钱机会，发行定价的博弈积极性，就难以得到调动，从而使新股定价更接近市场定价。

“网下投资者同样也要承担风险，上市首日、次日大面积破发， 甚至在首日开盘不久就破发，网下投资者才会真正面临风险，连跑出去的机会都没有。”董登新说，只有出现这种情况，新股发行定价的博弈才会变得激烈。

而从发行情况来看，新股网下的弃购率并不高。以八方股份为例，该股网下发行弃购数1.1万股，占全部发行量的比例只有0.037%左右。祥鑫科技、小熊电器的网下弃购数量只有1518股、2064股，在其发行的新股中占比可以忽略不计。

“首日、次日不破发，只要还能赚钱，对网下询价的压力就不大。”董登新说，虽然目前新股破发数量增加，但首日破发的为数甚少，对网下询价的威慑力还不够。

在A股市场，上一次大面积破发还是在七年之前。根据东北证券 统计，2010年，A股分别有28只新股首日破发，全年首日破发率为 8%；2011年更是接近80家，首日破发率达到28%。