杉杉股份符合预期，正极增长和新能车减亏H2有望持续

公司发布2018年中报：H1实现营收、归母净利润、扣非利润分别为42.88、4.66、3.03亿元，同比增长11.31%、37.33%、18.58%，毛利率下滑0.75pct至24.45%。

❑ 符合预期，H1正极材料增长和新能车同比减亏，Q2增速放缓。H1业绩增长主要系正极持续增长、新能车同比减亏、出售股票及现金分红等投资收益同比上升。Q2营收、归母净利润、扣非利润分别为24.72、3.16、1.88亿元，同比/环比增长6.9%/36.4%23.6%/110.9%、6.5%/64%，毛利率同比/环比下滑0.9pct/3pct至23.2%，主要是17H1钴涨价带来库存收益，18Q2钴降价致业绩增速放缓。分拆归母净利润：1）正极/负极/电解液为2.44/0.43/-0.04亿元；2）新能车/能源管理/服装/投资约-0.38/0.2/0.19/1.78亿元。

❑ 费用控制能力良好，经营现金流因客户票据支出有所下降。H1毛利率/净利率同比增长-0.75/2.27pct至24.45%/12.5%。三费费率合计17.66%，同比微增0.4pct控制较好，销售/管理/财务费率为4.76%/9.69%/3.21%，财务费用同比增长59%至1.37亿元，主要是融资额增加，其中短/长期借款分别较期初增长38.7%/51.2%至41.44/13.1亿元；投资收益同比增长113.85%至2.6亿元，主要系分红、出售股票等投资收益；预收账款较期初增长100.23%至2.06亿元，主要是锂电材料及光伏组件预收款项增加；经营活动现金流量净额由上年-2.62亿元降至-5.27亿元，主要是票据支出增加，本期经营性获得现金及票据净流量为-1亿元。

❑ 正极增速放缓仍为核心驱动力，高镍三元放量在即。正极H1收入/归母净利润为24.34/2.44亿元，同比增长15.34%/7.06%，增速有所放缓，主要系竞争加剧及去年同期低价原料库存增值影响，3C需求也较为疲软，18Q2钴价持续下跌致H1毛利率估计下滑至20%，销量10057吨（2%YoY），单吨税后均价/净利润约24/3万元，预计钴酸锂占60%以上，三元以523为主，622+811占比较低；公司现有产能5万吨，宁夏7200吨高镍三元正极产线3月开始投产，放量在即。

❑ 负极和电解液保持稳定，新能车正减亏。负极/电解液H1收入、归母净利润为7.76/1.38、0.43/-0.04亿元，同比增长11.56%/30.87%、-4.99%/-，负极产品涨价但原料和石墨化加工费涨幅更大，电解液原料六氟大幅降价且竞争加剧，负极/电解液估计毛利率约24-25%、12-14%，销量14650/4170吨，单吨税后均价/净利润约5.3/0.36、3.3/-万元。新能车H1收入/归母净利润为4235/-3850万元，同比下降38.13%/-，收入下降因宁波利维能和云杉智行出表，亏损同比去年9200万元大幅下降主要系宁波利维能出表，会计变更及投资收益获得4511万元。

点评 ：
1、符合 预期， 预期， H1 正极材料增长和新能车同比减亏 正极材料增长和新能车同比减亏 正极材料增长和新能车同比减亏 正极材料增长和新能车同比减亏 正极材料增长和新能车同比减亏
公司2018H1营收和净利润双双实现增长，主要系：
1）正极材料业务业绩持续稳定增长；
2）新能源 汽车业务业绩同比减亏；
3）出售宁波银行 股票以及宁波银行、稠州银行、洛阳钼业 的现金分红等导致投资收益同比上升。
剔除投资收益、政府补助等非经常性损益，实现扣非归母净利润约3.03亿元，同比增长18.58%，整体来看，业绩符合预期。
单季度Q2：
实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为24.72、3.16、1.88亿元，同比/环比增长6.9%/36.4%、23.6%/110.9%、6.5%/64%，毛利率同比/环比下滑0.9pct/3pct至23.2%，主要由于2017H1原材料钴涨价所带来的库存收益，今年Q2钴降价导致业绩增速放缓。
分拆2018H1扣非净利润来看：
1）锂电材料：实现归母净利润约2.82亿元，其中正极、负极、电解液分别为2.44、0.43、-0.04亿元；
2）新能源汽车：实现归母净利润-0.38亿元；
3）能源管理服务：实现归母净利润约0.25亿元。
4）非新能源：服装实现归母净利润约0.19亿元；投资约1.78亿元。
同比2017H1的分项业务：
正极、负极、电解液估计2.28、0.45、-0.07亿元，新能车运营亏损-0.92亿元，能源管理0.28亿元，服装0.16亿元，投资约1.23亿元。
可以看出，正极材料也持续增长和新能源汽车业绩同比减亏，是驱动H1业绩增长的主要因素。