招商银行首席经济学家丁安华：中国经济韧性的“三大幻觉”

如何理解中国经济所面临的困难？供需失衡是当前我国经济运行的主要特征。一方面，供给侧的工业生产相对旺盛，企业盈利稳步增长，表现出相当的韧性。另一方面，需求端的“三驾马车”均出现不同程度的下滑，经济增长前景堪忧。分析表明，在宏观经济政策阴晴不定的大背景下，中国经济所表现出来的韧性很大程度上受到“三大幻觉”持续扰动：

“价格幻觉”（Price Illusion）：供给侧改革压缩部分行业的产能，带动PPI走出长时间的通缩，价格冲击导致上游企业盈利大幅改善。价格走高必然推动供给响应，供改行业企业产能利用率上升，供改与非供改行业产出增速缺口出现收敛，工业生产整体呈现出繁荣的幻觉。

“盈利幻觉”（Profit Illusion）：工业企业盈利修复与利润高增长，掩盖了行业结构上的矛盾。一方面，供给侧改革导致上游--行业对中下游--行业利润的侵蚀；另一方面，“紧信用”和严监管导致企业应收账款账期拉长，资金链紧张使得账面盈利的真实性存疑。

“统计幻觉”（Data Illusion）：工业生产数据的高增长，一个重要原因是“幸存者偏差”（Survival Bias）所产生的“统计幻觉”。在计算同比增速时，统计局很可能对基期数据进行了回溯调整，将部分因供给侧改革和环保限产而规模缩减、或是退出生产的企业剔出样本。“幸存”的企业承接了原属于被淘汰企业的部分订单，使得可比口径之下生产指标的同比增速“看起来很美”。

展望未来一段时间，经济增长将难以维持高景气，生产大概率向需求收敛，经济下行压力加剧。内外需的压力叠加“紧信用”的金融环境，生产端的“韧性”缺乏支撑并已显露出向偏弱的需求端收敛的迹象。激活信用、疏通货币信贷政策的传导机制，有助于缓解目前企业资金链紧张的局面。长期来看，信用激活需要配合产能出清、工业转型升级，才能从根本上化解我国经济供需失衡的困局