青岛
东软载波科技股份有限公司是一家以低压电力线载波通信产品的研发、生产、销售和服务为主营业务,专注于为国家智能电网建设提供用电信息采集系统整体解决方案的企业.公司主要产品为载波通信芯片、智能集中器等低压电力线载波通信产品.2003年公司低压电力线载波抄表系统被国家信息产业部认定为"国家重点新产品",2005年公司成为"低压电力线载波抄表系统"、"社区能源计量抄收系统"的国家标准起草单位之一.截止2010年底,公司拥有软件著作权30项,软件产品证书43项。
2017-12-312017-06-302016-12-31注：通常在中报、年报时披露
事件：根据公司3月2日官方网站报道，公司已经取得基于SSC1653芯片的电力线载波模块ESPLC-CEN的G3-
PLCC ENELECA认证证书，标志公司的PLC产品正式取得了通向欧盟智能电网的电表集抄市场通行证。
点评：1、获得海外标准认证，有望打开海外载波通信市场。G3-PLC标准是国外两大主流的载波通信标准之一，公司自2013年加入G3-PLC联盟，持续加强G3-PLC相关产品研发，自主研发的SSC1653芯片成功获得G3-PLC CENELEC A认证证书，此举标志着公司的PLC产品正式获得打开欧盟智能电表市场的通行证，有望打开海外的智能电表载波通信市场。
2、最全的电网芯片设计能力，有望打造电网芯片帝国。公司具备SMART（S安全、MMCU、A载波、R无线、T触控）芯片产品线，是国内不多的具备完整的电网表计终端芯片能力的公司，目前芯片广泛应用在电力表计、家电、无人机、消费电子等领域。我们认为在国产芯替代的大潮下，公司完善的芯片布局有望助力公司打造电网芯片帝国。
3、宽带载波产品经过多年的研发及测试，有望起量，助力全费控的第二轮电表改造。目前阶段，我国第一阶段的低压用电信息采集系统改造已经基本完成。为了进一步提升抄表成功率，实现双向费控，电网公司迫切需要开启第二轮电表改造。第二轮电表改造的本地通信将以性能更优的宽带载波为主，经历过去一年的产品标准制订及产品联调测试，目前已基本成熟，据国家电网官网披露，2017年7月已完成了电力线宽带载波互联互通协议技术宣贯会。宽带载波产品的价值量进一步提升为原来的2倍，整体市场空间将大幅提升。同时宽带载波技术具有一定的技术门槛，东软载波具有先发优势，有望进一步提升市场份额，打开新一轮的高速增长。
4、依托芯片布局，延伸场景通信的解决方案能力，有望开启垂直领域的成长。依托完善的通信芯片布局，公司加快布局
智能家居、智能园区、智能楼宇等场景领域的应用落地，有望开拓除电网市场外的高增长领域。
投资建议：公司作为国内载波通信龙头企业，受益于我国第二轮电表改造，有望再启新的成长期。在加强电网芯片及解决方案能力的同时，公司陆续完善芯片领域的布局，现已具备SMART芯片产品线的完善的电网终端芯片布局，有望打造电网芯片帝国。同时依靠完善的芯片布局，公司加快智能家居等垂直应用场景的延伸，值得期待。我们长期看好公司受益电网第二轮电表改造下的业绩稳步增长，同时期待公司芯片能力进一步延伸打开的广阔空间。由于2017年宽带载波标准制定带来订单执行的延后，我们将2017-2019年净利润预测由3.51、4.34、5.90亿元调整为2.34、3.13、3.91亿元（考虑2017年12月进行的员工激励计划所需要的费用，实际营业利润会更高），对应PE34、26、21倍，我们认为公司合理估值水平应在30-40倍区间，对应18年净利润，目标价格区间为20.1-26.8元，给予买入评级。
风险提示：电网抄表宽带升级不达预期；集成电路业务发展不达预期。
载波通信短期承压，2018迎来业绩修复。公司是低压载波通信领域的绝对龙头，低压载波通信目前主要应用于智能电表中。在国网第一轮改造中，公司共销售2亿块芯片，市场份额接近40%。上市以来一直稳定增长，毛利率也保持在50%以上。2017年，是国网第一轮改造和第二轮改造的过渡期，由于宽带载波通信标准公布延迟，根据业绩快报，公司2017年营收和净利润都出现小幅下滑。但从2018年国网第一轮招标来看，宽带载波在招标项目中比例得到大幅提升，作为首先通过宽带载波通信技术验证的两家企业之一，公司将首先受益。同时，伴随着公司获得欧盟国际标准G3-PLC的认证，公司也将进一步打开欧盟市场和
一带一路沿线国家市场。2018年，载波通信业务将会重回增长通道，迎来业绩修复。
集成电路：国家政策大力支持，技术积累开花结果。近年来，国家陆续出台多项政策支持集成电路产业的发展，并成立国家集成电路产业基金募集1400亿元为集成电路产业提供实际支持。公司2015年收购“上海东软载波微电子有限公司”完成向集成电路芯片领域的布局，收购时承诺2015年及2016年完成相应利润2500万和3300万，2016年承诺利润已超额完成。同时，微电子有限公司是国内最早进行32位MCU研发的企业之一，近年来，还完成了包括蓝牙5.0芯片、安全芯片在内的多款芯片的研发，研发实力强劲，研发成果丰厚。微电子有限公司在收购前由于客户单一，研发强而销售弱。在东软载波对其进行收购以后，外销比例稳步提升。随着国内MCU从8位向32位转换，蓝牙5.0芯片在物联网、室内通信等领域的大规模应用，2018年公司将迎来多款集成电路爆款产品，技术积累终将开花结果。
智能化：蓝海市场，空间巨大。自2012年住建部发布首批智慧城市试点名单以来，智慧城市产业发展迅速，但目前行业整体集中度较低，有巨大的市场空间。公司依托在低压载波通信领域的积累，积极向智能楼宇、智慧家庭、智能小区领域拓展。随着公司胶州开发区智能电子产业园正式落成，公司的智能化业务也正式落地。目前已经形成包含家庭网络、智能照明、能源管理、智慧安防、智能家居和平台管理的完整解决方案和多款硬件产品。除此以外，公司还通过了
苹果智能家居HomeKit合格制造商资质，有望进入苹果家居产品的供应链。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2017-2019年的EPS分别为0.46、0.69和0.80元，对应动态市盈率（股价17.87元）分别为39、26和22倍，首次覆盖给予公司“买入”投资评级。
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钴业新星：公司17年年报中钴业务实现收入23.46亿元，毛利7.23亿元，占公司总毛利的51.1%，无疑钴业务已经是公司主要利润来源。按照市场的一般理解，收入和利润应该在拥有产能后才能实现，特别是由于资源供不应求的钴行业，有资源的企业才能更大程度的享受到价格上涨带来的利润。而公司的加工产能18年7月才能开始试生产。公司是如何做到在产能还没建成前就实现了收入？未雨绸缪，长远布局。公司早在15年就开始预谋，以贸易入局，形成以原料储备、长期租赁矿山原料供应、与合格供应商长期原料交易协议为主的钴资源保障体系。手中有资源再找代加工就更加简单。采用贸易+代加工的模式提前实现收入和利润。
投资自有矿山，资源控制力有望加强。仅靠外部资源毕竟不是长久之计，公司参股CMI，三鑫矿业，增资CNM涉及的钴资源金属量5.9万吨；成立CCM推进自有钴矿山的收购整合。公司的资源掌控力有望随着自有矿山的进展而不断加强。
收购加工
新能源野心凸显：新能源的关键环节除了资源以外，就是技术较好，通过各大下游认证的钴盐加工产能。公司拟收购技术得到优美科认可的科立鑫，保障钴资源得到有效利用；大余科立鑫新建的1万吨钴盐生产线有望为公司未来新的钴资源提供增量空间；规划的10万吨电池回收和3000吨三元前驱体产能有望成为公司新能源业务新的增长点。
蓄势待发新能源相关镍资源再突破：公司5月14日发布公告，拟投资3000万美元增资入股CNM。CNM现持有赞比亚南部的穆纳里镍矿的租赁权。该矿山镍储量3.76万吨，钴储量2034吨。穆纳里镍矿停产期间基础设施一直得到较好维护。在本次投资到位后，预计将在6个月内恢复生产，计划产能4650吨镍，360吨钴。未来公司有望与CNM签署包销权或销售协议的方式，增强公司镍的保障能力。
钴价上涨估算18年毛利有望超14亿元：公司未披露2017年钴产品的销量，因此难以使用量价模型对公司钴业务进行测算。假设公司一半的钴业务销量为矿山长期租赁产品，另一半为合格贸易商长期协议采购，按照18年1-3月MB低级钴不含税52.9万元/吨进行测算，18年公司钴产品收入有望达到34亿元以上，毛利有望超过14亿元。
盈利预测与评级：年初至今钴价上涨较为明显，KCC出现危机后，涨价有望延续，因此我们上调公司2018-2020年的EPS分别至0.65元，0.85元和0.99元（上调前为0.54元，0.67元和0.85元），对应5月17日收盘价10.63元，公司的动态P/E分别为16倍、13倍和11倍。公司以贸易入局，形成钴资源保障体系、代加工和销售体系；随着公司自有资源逐步放量，冶炼产能落成，加工厂收购的推进，公司的钴和新能源上游产业链将更为完整，利润有望逐步释放。因此维持公司的“买入”评级。
拟收购镍钴矿企股权，关注新能源上游产业链延伸
5月11日，公司通过议案，拟投资3000万美元获英国联合镍业有限公司（CNM）增发后32.01%股权，拟对穆纳里镍矿资源进行参股，并计划获取矿产包销权。镍钴是新能源汽车电池材料的重要上游品种，该次投资符合公司加强镍钴资源储备战略，对公司镍钴矿资源储备存在积极影响。我们预计若本次交易完成，公司镍矿资源实力有望得到较大提升，新能源电池材料产业链将进一步完善，后续建议继续关注镍钴矿的收购进度和镍矿复产进度，维持公司“增持”评级。
后续有望实现镍矿产品包销，镍钴上游资源布局持续突破
CNM现持有赞比亚南部的穆纳里镍矿的租赁权，其矿区的保有资源储量为4047600吨，主矿产镍矿品位0.93%，低品位钴0.05%。公告（编号2018-051）显示，穆纳里镍矿生产线建于2008年，注资后公司预计穆纳里镍矿将在6个月内复产，计划年产能可达4650吨镍和360吨钴。公司通过投资CNM公司，将以赞比亚穆纳里镍矿为起点，进一步扩大国际镍矿资源储备，同时通过与CNM签署镍矿产品的包销或销售协议，增强公司镍矿资源保障能力。
拟收购科立鑫拓展钴材料产能，有望实现利润增厚
公司于3月披露收购科立鑫公司预案，其子公司正在建设“年产10000吨钴金属（含10万吨车电池回收及3万吨三元前驱体）新能源材料生产线项目”，一期产品折合钴金属5000吨，计划于18年12月31日前建成投产。据交易承诺，科立鑫18-20年的累计净利润分别不低于1亿元、2.15亿元、3.5亿元。若收购成功完成，我们预计
盛屯矿业将实现中长期钴业务规模的持续提升，同时公司的利润规模及每股收益将得到提升，我们预计交易后不会摊薄上市公司即期回报。
公司刚果金钴铜项目有序推进，18年钴冶炼产能预计释放
2017年，公司依托在海外市场已经具备的渠道、人才、国际经验优势，展开钴材料原矿采购、产品贸易、委托加工等方面业务。2017年佛年公司钴材料业务实现较快发展，实现营业收入23.46亿元，实现毛利7.23亿元；同时据年报披露，公司钴材料库存持续增加，上下游产业链业务的布局继续完善。据年报显示，非洲刚果（金）年产3500吨钴、10000吨铜综合利用项目进入了实施阶段，18年中有望实现投产。
钴镍业务布局推进，维持“增持”评级
由于18-20年钴价假设上调，对应适当上调公司盈利预测。预计18-20年公司营收分别为256.23、299.36、346.54亿元，归属于母公司股东的净利润分别为9.08、11.58、13.90亿元，18-20年盈利上调幅度分别为1.57%、1.76%、0.58%，对应当前股价的PE为20、15、13倍。参考可比公司18年PE估值平均水平24倍，给予公司18年PE23-25倍，对应上调目标价区间至12.42-13.50（前值为9.54-11.66元）。维持“增持”评级。
风险提示：钴镍等金属价格下跌超预期；矿山项目建设进度不及预期。
草堂春睡足
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