潮水退去后 旧业莫回头

现在说禁止通道业务、不能让渡管理责任，意思不是不让做业务，而统一标准之后，就没必要通道了 又是熟悉的味道，市场惯性地产生了风险偏好受压，监管也惯性地出面协调，好像所有的现实并非监管想要发展的预期，而其预期又想要达到某种目的的制衡。很多人围绕着“不能让渡管理责任”做文章，其实监管思路很明确。现在说禁止通道业务、不能让渡管理责任，意思不是不让做业务，而是要拿出真金白银做业务，统一标准之后，就没必要通道了。

周末，财新报道说，全面禁止通道业务。这个理解确实有些偏差，通道一直在整顿，2014年针对基金公司就出过《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》，2015年就出过“八条底线”的禁止性规定，2016年又出了一个《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控 制指标管理暂行规定》。年年都整顿，年年都说不要搞通道，不要资金池，可是现实呢？

所以，午后证监会就辟谣了，《监管层对券商通道业务再表态，暂未全面禁止但仍关注规模》一文称，监管层暂未全面禁止但仍关注规模据，一位接近监管层的人士表示“媒体存在误读，监管层并没有全面禁止。”然而，此次利好并未把“老乡”留住，毕竟刚刚被蛇咬过。况且，人民日报刊文《金融监管：“猫冬”过关行不通》中也称的“一些金融机构仍存在侥幸心理，认为躲过这一关后，还能"重操旧业"。

这话感觉是有一点重，但是里面还讲的一个词是“贻误良机”，那这个“良机”是什么呢？从外部环境来讲，会不会就是近期美元指数走弱这个窗口期呢？但从内部环境来看，过去做通道的不提资本金就能干大业务，不出问题时可以躺赚，出了问题时资本金覆盖不足，风险到处传染。现在说禁止通道业务、不能让渡管理责任，但也并不是不让做业务，存量非标的怎么办？实体经济的融资成本怎么破？所以，其“良机”的意思可能是要拿出真金白银做业务，统一标准之后，就没必要通道了。

所以，央行主管媒体“金融时报”的这篇《金融发展和监管要形成强大合力》文章就更有参考意义。市场各方对于当前金融强监管去杠杆要有稳定预期，无需产生不必要的恐慌。更为重要的是，中国金融改革发展，始终注重短期调控政策与中长期金融改革相结合，重视金融体系“在线修复”，重视在发展中解决问题。当前加强金融监管、温和去杠杆的系列举措，既不是所谓“休克疗法”，更不会“引爆雷区”，而是要化解金融业改革创新快速发展中滋生的种种隐患，弥补监管短板，防范和化解金融风险，维护金融安全，形成金融发展和监管的强大合力。

无论是美国的衍生品市场还是中国的表外创新、同业创新，金融自由化的根源都一样——监管套利。随着金融自由化的潮水退去，各种现象会显露出来。记得两个月前在一个会上，一位银行系统的领导说担心监管关上了侧窗，市场也不会走正门。时间过的真快，才两个月时间，央行最近公布的数据显示17年4月商业银行开始缩表了。

所以，这次再整顿下又如何？当然，这轮比前几轮都要严厉。只是长远来看，还是靠央行对资管的统一监管能否真正落地。值得关注的是，《一年期SHIBOR首次超过一年期贷款基础利率（LPR）》中表示，银行内部边际资金成本已经全面高于基准利率了。说明如果不主动去杠杆的话，以后会倍加“煎熬”。

而上周央行刚开始锁长放短，“人民日报”的《“削峰填谷”未改货币政策基调》就开始澄清，只是为了保持银行体系流动性基本稳定，注重寓改革于调控之中，把握好去杠杆和维护流动性基本稳定的平衡。这也说明金融监管开弓没有回头箭，过去5年金融自由化的结果不是短时间就可以扭转过来，对金融自由化的纠偏是一个漫长出清的过程。

对于券商来说，在通道业务中，非银机构可以收取0.05%~0.1%不等的通道管理费，从风险收益对等性来看，非银机构没有意愿承担资产运用风险。但在银行强势的业务环境中，存在因条款设计不当导致非银机构承担超过通道应付责任的可能性。这也是为什么近期出现了委外赎回亏损又怼券商资管的情形。

如果要说这里面存在的舆论风险的话，上周李超在建立机构公司债内控和风控完善机制上的发言中，着重提到了“尽职调查”要推出新的管理规定就是要解决行业存在的顽疾，因为，非银机构作为产品管理人，在法律和合同的基础上，就存在未履行尽职调查义务而被追偿的诉讼风险。

过去1年市场的波动导致委外产品的收益并不如意，由此引发了银行对券商资产管理业务的不信任，近期陆续开始发生券商和银行就委外到期引发的纠纷。而且，《银行委外资金“大撤退” 金融“去杠杆”进入下半场》一文还称，银行委外资金大规模抽离股债市场导致部分资管公司出现被动甚至赔本卖资产现象。二三季度将面临大量的委外到期，存量产品不可避免的面临赎回压力，券商如何应对流动性冲击，是个大问题。

对此，下一步最关键的还是如何应对这类趋势的变化。一方面，在整体经营环境如此恶化的趋势下，券商资管该主动降杠杆还是要主动降，现在已经不是证监会要不要严格监管集合产品的问题，而是银行作为持有人，已经没有兴趣继续持有集合产品的问题。不要侥幸银行会继续留在集合产品里面，谁都不愿意接旁氏骗局的最后一棒，券商还是要早做打算，应对可能的流动性风险。

另一方面，采取积极的态度和银行沟通。过去的半年，债券市场面临的是系统性风险，谁都不可能独善其身。如果业绩能相对排名靠前，只要银行委外还要做，机构就能获得更多的份额。比如《去杠杆，市场资金端结构再平衡须先行》一文中，金融机构资金端结构的再平衡是“去杠杆”的前提和基础，不然，就可能陷入债务杠杆“越去越高”、“越去越乱”和“越去越被动”的困境。

资管业务体量大、资金投向广、涉及金融机构和企业多，在此前历次整顿中，监管多采用“新老划断”的原则，控制新增，消化存量。当前，针对体量庞大的通道资管业务，在防范风险的整顿中如何避免触发风险，相信是监管政策制定者考虑的重中之重，整顿方式方法有待进一步观察。

不过，券商公司在这个环境下，对自身内控和风控体系的完善和自查工作却不能止步不前，监管层的规定也是在预期之中的。比如，《深圳证监局构筑资本市场安全网》一文中，持续探索利用现代信息与大数据技术，建立健全风险监测、预警机制,努力夯实深圳金融安全区基础。

对于信托来说，去通道也并没有对信托非标业务进行限制，虽说非标本来就不能做。但《去杠杆，市场资金端结构再平衡须先行》一文也说，金融机构资金端结构的再平衡是“去杠杆”的前提和基础，不然，就可能陷入债务杠杆“越去越高”、“越去越乱”和“越去越被动”的困境。所以，只要银监会不禁止，信托就可以做，只是短期信托规模增长承压。

对此，下一步最关键的还是如何应对这类趋势的变化。《增资提升信托经营业绩》一文或许给出了中肯的建议，在公司资本金没有大幅增长的情况下，那么其风险资产在一定规模上受到限制。所以，资本金排名靠前的信托公司更有能力和意愿增资，通过资本扩张为进一步拓展业务和转型提供充足空间。

不过，这其中也存在着内部的风险。增资在助信托公司营收增长的同时，也可能为其带来更大波动。其实，主动管理能力长期仍是信托行业分化的筛选器，比如《信托2016年报研究：已分配信托项目利润下降逾千亿》一文就认为，随着信托公司资产管理能力进一步提升，对长期股权投资领域的持续拓展，未来几年信托资产的投资收益占比可能进一步提高。

当然，提高收益的过程中，房地产 信托仍然是不可避免的风险。《房企发债融资主渠道全面遭堵》一文就称，房企债务偿付问题将逐渐显现，应警惕弱资质地产企业违约风险。而截至目前，5月房企通过发行集合信托计划募资额已达113.7亿元，房地产信托发行依然“有增无减”。这也进一步揭示了行业存在的风险。其中，在资产荒以及经营业绩考核压力增大的情况下，部分信托业务人员通过高收益信托业务增强创收，这可不得不防。对此，文中还称“监管层有可能加大对房地产信托渠道的收紧力度。”