经济是一切的基础 勿曲解去杠杆用意

一般来说，能够让股债汇三市都形成利好的情绪，除了预期中压抑市场的风险偏好回暖以外，就是与央行可能大幅释放短期流动性有关。其实，央行今天确实对流动性给予了宽松，在连续两个交易日暂停逆回购后，再度恢复了逆回购操作。不过，这也是连续13日净回笼资金，也并没有显示出央行有意让流动性宽松。也许这又是一次用市场的语言曲解了管理层用意的案例，特别是《银监会官员：择机降准置换货币政策工具有利于汇率稳定》的传言，应该纯粹属于学术探讨，显然并不代表央行的意图。

随着商品的重新归位，经济复苏的论调占领上风。再加之海外投资者悲观预期流转，在港股市场资金持续出现流入状态，更加佐证了周期商品涨价带来的经济复苏机会。不过，与此同时，债券、股票和商品都出现上涨，意味着即使是有利好，也不只是单单对经济复苏的预期而言。

一般来说，能够让股债汇三市都形成利好的情绪，除了预期中压抑市场的风险偏好回暖以外，就是与央行可能大幅释放短期流动性有关。其实，央行今天确实对流动性给予了宽松，在连续两个交易日暂停逆回购后，再度恢复了逆回购操作。不过，这也是连续13日净回笼资金，也并没有显示出央行有意让流动性宽松。也许这又是一次用市场的语言曲解了管理层用意的案例，特别是《银监会官员：择机降准置换货币政策工具有利于汇率稳定》的传言，应该纯粹属于学术探讨，显然并不代表央行的意图。

正如小川行长在上周五的新闻发布会上的讲话，不必对每次央行的操作的量和价格都做出解读，很可能只是常规操作，并未任何引导市场预期和释放货币政策基调的含义。显然，之前央行已经把商业银行的“预期”都进行过调整了，包括“稳健中性”的基调，货币政策操作的“微调”，MPA考核的“预防针”，其实并没必要再出台什么“超预期”的政策操作了。

反而，短期来看，危机还是没有过去，一方面，MPA考核带来的机构整体“缩表”效应，另一方面，微观上机构受到监管政策趋严影响而导致的主动加速去杠杆行为。再加之，本周又是经济数据周，《70城房价指数 li*记者会 美日英央行决议 G20财长和 央行行长会议》一文就直接把重点择时事件给列了出来。说明本周外部冲击风险不容忽视。

而对于经济复苏来说，两会结束以后今年最重要的就是“十九大”，今年整个经济工作的基调就是为其保驾护航，虽然在GDP的目标降低了标准，但是9月份召开，现在还没有到全面发力的时候。而近期市场对于经济复苏的逻辑，就是因为大宗商品 价格回升的助力，推动了逻辑从上游到中游的扩散。但是，政策的基调已经拟定，保证后续无风险平缓，不可能实行“一步到位”。所以，市场也不会是既来之则安之，短期的谨慎在所难免。

对于券商来说，从上周周小川的表态来看，当前关于去杠杆有一个明确的态度，“即先稳杠杆，再去杠杆”。因为央行认为整体杠杆率不高，主要是结构问题，所以我们不是从高杠杆到低杠杆，而是从高杠杆到稳杠杆，从边际上让杠杆率上升的速度放缓。而关于“数家银行一季度MPA考核将被取消资本充足率容忍度指标”的消息事后据说并非事实，只是报道中的推演。所以，有时候也不必过度恐慌媒体的报道，核实是个必要的过程。

不过，虽然完全取消容忍度的冲击太大，可能性不高，但不排除缩小容忍度的可能。去杠杆是一个中期的过程，简单理解的话，中期可能是3年左右，一个周期大概是5年。所以短期内，去杠杆不会特别明显，因为存量非常大，进一步可以解读，如果存量比较大的债务去杠杆的话，可能会引发系统性的风险。

虽然债券融资虽得到了收紧，但在实体经济融资缺口下，股权融资和创新的融资形式还有助于券商增量业务的推出。比如，《券商承销绿色债券热度持续走高》一文中就有提出，监管层正加强政策支持和引导，建立审核绿色通，提升企业发行绿色公司债券的便利性。而且，从交易所到协会，正积极推出配合证监会推动绿色公司债相关优惠政策，积极引导支持各类机构投资者投资绿色公司债券。

而对于互联网 金融纠缠“金融科技”发展一事，管理层就再次表态，支持的是通过科技手段真正提高支付系统的效率、安全以及真正为客户服务。而不支持“利用新的网络技术手段盯着客户的备付金”这样的创新。在《智能金融科技迎发展良机》一文中还提出“非银机构内部风控薄弱、管理放松，对消费者的保护不够，违反了央行对于金融科技创新的初衷。”反而金融科技本就可以提升行业风控能力，所以，只要善于利用科技对金融行业 的生产力提升还是大有帮助的。

这对于信托公司也同样受用，由于《风高浪大 信托债转股业务“观棋者”多》这篇文章的现状，盈利情况也存在较大不确定性，所以目前也仅是银行系的信托公司具有预期而已。而从规模效应来看，信托公司在经济转型中的作用就更加凸显。至于未来是不是应该由信托公司承担这个重任，还是该不该参与，目前政策并没有进一步打开的空间，市场也还在等待中。

其实，这也是信托公司目前很多未解决的政策中的一个矛盾点，从《邓智毅：信托公司上市是双赢》一文对信托公司上市的觊觎来看，如果信托公司即将实施的信托登记机制更加完善之后，信托公司对资本市场的投资也就会更加丰富。不过，金融整改问题现在还在一体化的酝酿中，理想状态是一切都按照《夏斌：资管业务最终将回归真正的信托》来实施，但实际情况中层层镶套的利益问题和以规模换规模的复杂体系并非一步就位，有待监管层层推进抽丝剥茧还行业最具竞争力的环境。