保健品龙头再起航

今年5月份，国家统计局发布了《第七次全国人口普查公报》。

在全国人口年龄构成中，65岁及以上人口数达到1.91亿人，占比13.50%，呈现逐年加速增长趋势。



据中国发展基金会预测，2022年我国65岁及以上人口占比将达到14%，进入老龄社会，且2050年我国65岁及以上人口占比将高达27.9%。

人口老龄化的提升，将成为保健品需求增长的重要驱动因素。

目前我国保健品龙头企业为汤臣倍健（300146）。

01、保健品行业龙头

汤臣倍健所处的行业为膳食营养补充剂行业（VDS）。

膳食营养补充剂的主要原料是维生素、矿物质、动植物提取物，可以补充人体必需的营养素和生物活性物质。

它是一种适宜特定人群食用，具有调节机体功能，不以治疗疾病为目的，并且对人体不产生任何急性、亚急性或慢性危害的食品。

汤臣倍健现有产品主要集中在蛋白质、维生素、无机盐、油脂和膳食纤维这几大营养品类里。

覆盖了基础营养、补钙/骨骼健康、功能调节、女性健康 及儿童营养等多个领域。

公司成立于1995年，当时刚好遇到保健品行业低谷期。到2002年，公司转型做膳食营养补充剂产品，利用自身优势展开差异化竞争，撬动药店市场，迅速抢占非直销领域空白渠道，逐步建立了以药店、商超为主的线下销售渠道。

2010年，姚明成为形象代言人，大幅提升了品牌知名度，汤臣倍健也因此迎来快速发展，同年12月，公司在深交所创业板上市。



随着药店渠道不断扩大，终端数量一度超过三万家，公司也面临了渠道饱和的问题。同时，电商等新渠道的兴起，对公司传统渠道造成挤压，2016年公司收入增速放缓至1.90%，净利润同比负增长15.78%。

2017年起，公司实施大单品战略、电商战略，均取得非常好的效果，使公司公司重回高速增长期。

自上市以来（2010-2020），公司营业收入从3.46亿元增至60.95亿元，CAGR为33.23%；净利润从9210.59万元增至15.24亿元，CAGR为32.39%。

据欧睿数据，2020年汤臣倍健的膳食营养补充剂市场份额为10.3%，稳居第一，排名第二和第三的市场份额分别为6.4%和5.8%，公司的领先优势进一步扩大。

同时，这也表明我国膳食补充剂行业集中度仍较低，CR3仅有22.5%，龙头企业有望持续受益。

02、行业增速较快

我国的保健品行业起步于20世纪80年代中期，先后经历了乱象横生、严监管的发展阶段，逐步走向成熟。而我国也成为了全球第二大保健品消费市场，仅次于美国。

尽管经过多年快速发展，我国保健品市场仍处于高增长阶段。

2019年我国保健品市场规模达到2227亿元，同比增长18%，2013-2019年同比增速保持在10%-15%，复合增长率为14.25%。



此外，我国保健品的渗透率与美国相比还有很大差距。以65岁及以上年龄段为例，美国的保健品渗透率为72%，而我国仅有23%。



未来推动我国保健品市场增长主要因素有：

首先是人口老龄化进口加快，这将会增加我国保健品的需求。据日本统计局数据显示，保健品支出随年龄提高而提高，70岁以上人群保健品支出最高。

其次是消费升级带来市场增量。随着人们对健康、营养等功能诉求不断提升，VDS剂型更加多样化并向食品化方向发展，推动VDS细分领域发展，为行业创造广阔的增长空间。

再次，国民健康意识崛起。除了老年人以外，年轻人逐渐形成一批消费保健品的生力军。

有报告指出，我国白领亚健康比例高达76%，在90后中长时间使用保健品的人群占比21.9%，偶尔使用的占比47.9%。一些口服美容产品、运动营养产品更是受到年轻人的青睐。

在天猫VDS类目，Z世代、精致妈妈、都市蓝领已成为top 3购买人群，且人数保持超百增速。

最后，监管趋严为行业发展保驾护航。国家持续出台相关文件，大力治理保健品欺诈和虚假宣传行为，净化保健品市场，提高人们对保健品消费市场的获得感、幸福感、安全感，利于保健品行业长期健康发展。

03、积极推进大单品战略

相对于药品来说，保健品的生产门槛较低，获得许可证不需要经过临床试验，产品同质化程度高，这也是早期保健品行业乱象丛生的主要原因。

因此，保健品企业的核心竞争力主要集中在产品差异化、品牌、渠道等方面。

品牌方面，汤臣倍健每年将销售收入一定比例用于品牌推广，逐步实现从产品营销到价值营销的品牌力进阶。

根据尼尔森 数据，2017 年以来“汤臣倍健”品牌的品牌资产指数逐步提升，在行业内保持领导品牌的地位。

同时，公司还通过外延并购海外品牌，与内部孵化品牌形成丰富的品牌矩阵，各品牌之间形成良好的互补性。

保健品类具有一定的生命周期，单一品类成长首先，企业需要储蓄推出具有潜力的新品来保证业绩成长性。

长期来看，品类的横向扩充是我国保健品发展的必然趋势。

汤臣倍健在2017年正式启动大单品战略，计划每2-3年推出一款10亿元级别单品，通过大单品的快速增长，带动主品牌的成长，形成正循环成长周期。

2020年公司以“四大单品+两大形象产品+1个明星产品”多品种全线出击，通过在不同细分品类的占位和突破，带动全品类销售。

四大单品分别为健力多（骨健康）、Life-Space（益生菌）、健视佳（眼健康）和健甘适（肝健康），两大形象产品为蛋白粉和男女专属多种营养素片，一个明星产品为牛初乳加钙咀嚼片。



健力多氨糖软骨素主要成分为碳酸钙、氨糖、硫酸软骨素等，定位于老年人和运动人群。在氨糖细分市场中，健力多的市占率为35%，稳居行业第一，第二名为Schiff旗下品牌Move Free (益节)，其市占率仅为7%。

Life-Space是汤臣倍健2018年收购的LSG旗下益生菌补充剂品牌，客户覆盖老人、孕妇、婴儿、儿童、成人等各年龄段人群。益生菌的发展空间较大，2020年市场规模为48.84亿元，据Euromonitor预测，到2024年市场空间为82亿元，有接近翻倍的成长空间。

健视佳具有缓解视疲劳的功效，主要面向用眼过度的青少年与视力减弱的中老年人。健甘适针对有熬夜、饮酒和高脂饮食惯的人群，具有抗肝氧化、抗肝纤维化、促进酒精分解的作用。

2020年主品牌“汤臣倍健”实现收入35.78亿元，占总营收58.70%，关节护理品牌“健力多”实现收入13.13亿元，“Life-Space”国内产品实现收入1.32亿元。



04、线上渠道取得重大突破

在面对竞争激烈的市场环境，拥有渠道优势的保健品企业将会从中胜出。

保健品的销售渠道一般可以分为线上渠道、直销渠道、药店渠道、其他渠道，其中线上渠道已经超越直销渠道，占比预计为44%，直销渠道占比下降至30%，药店渠道基本稳定，预计为18%，其他渠道为8%。



在2006年政府开放直销牌照以来，直销保健品迎来快速发展的十余年。该渠道能够直接对消费者进行教育，利于品牌树立和保持客户粘性，代表企业有无极限、安利等。

药店渠道是通过经销商将产品流通至药店终端，代表企业是汤臣倍健，早期的汤臣倍健也正是从药店渠道逐步打开市场。

但由于新产品取得批文时间冗长、资金投入大，渠道销售产品长期处于品类单一、同质化严重的情形，保健品线下渠道销售占比持续下滑，市场加速向品牌力强的龙头企业集中。

电商渠道则成为未来保健品的重要战场，随着消费者保健意识增强，年轻消费者不断参与到其中，线上保健品市场迎来快速增长。



汤臣倍健拥有优质的经销商和零售终端资源，在同行业非直销领域的零售终端规模处于领先地位。

公司稳步扩大在线下渠道的竞争优势，加速渠道下沉和渗透，不断做大行业市场蛋糕。

线上渠道方面，汤臣倍健在阿里系、京东 等主流电商平台销售额保持领先。

数据显示，2020年天猫VDS类目整体成交294.17亿元，同比增长29.16%，汤臣倍健品牌市场份额6.98%，排名第一；2020京东“医药保健行业”同比增幅47.8%，汤臣倍健市场份额15.5%，排名第一。

此外，公司不断加码商超、母婴渠道等，构建全渠道销售体系，促进渠道差异化与多元化。

05、财务状况较好

在后疫情时代，营养健康相关产品需求快速提升。

根据公司发布的业绩预告，2021年上半年公司净利润预计为12.5亿元至14.4亿元，同比增长30%-50%。

除了2019年以外，公司业绩整体表现平稳增长。

2019年因为医保支付政策趋严，药店拉动营销受阻，新品Life-Space未及时拿到批文，公司对LSG计提商誉减值和无形资产减值，导致当年净利润亏损3.56亿元。



但这也出清了部分风险，公司的商誉从2018年的21.66亿元降至目前的12.16亿元。在LSG单品拿到批文后，商誉减值风险大幅降低。

汤臣倍健的盈利能力较强，毛利率常年保持在60%以上，公司的现金流非常好，经营性现金流持续保持净流入，并大于当年净利润，盈利质量较高。



公司账上货币资金高达25亿元，有息负债非常少，资产负债率为31.30%，基本上没有偿债压力。

06、写在最后

总的来看，目前我国的保健品行业还有很大的增长空间，汤臣倍健是该行业龙头企业，将会长期受益。

从公司估值来看，汤臣倍健市盈率（TTM）为26.81倍，处于历史平均低位区。

在可比公司中，东阿阿胶市盈率（TTM）为107.87倍，寿仙谷为39.93倍，云南白药为25.74倍，汤臣倍健的估值较低。