天能股份转载

本人主要投资逻辑见如何做投资的重新思考：基于企业战略，面向未来；我对投资的根本理解：便宜、预期、业绩三要素。

我曾经在我的主业发过天能的一篇报告，是某券商在上市前给天能写的报告，为什么在上市前只有他们给天能写报告，因为他们是天能的科创板 上市券商，所以承担了部分的市值管理的工作，因此写了篇没有完全对外公开的报告。

我拿到这份报告后抱着审慎的态度，一直没有分享，就是因为可能会有部分误导。昨天在我的帖子里也有朋友提到了这点，但是为什么昨天发出来了，就是因为我认为投资天能最好的时间点已经到来了，天能已经处于创新业务全面发展，主营业务稳健发展的黄金时代。

我从很早的时候就关注我们浙江长兴地区的龙头企业，在二轮电动车铅酸电池时代，天能和超威毫无疑问几乎垄断了市场，并且以天能在市场份额上稍微领先一些。根据起点锂电数据，2018 年天能股份与超威动力 分别占国内两轮车电池市场份额的 45%/42%，行业集中度高


天能早在港股上市，现在又在A股上市，几乎是聚集了天时地利人和，但是目前由于新能源 四轮汽车的快速发展，市场所有关注点都在锂电池产业链上，对于铅酸电池几乎是不认可的态度，并且认为铅酸电池在二轮市场中早晚被锂电池取代，因此天能上市后不断破发。


当然我们看到了天能的财务数据表明，铅酸电池的净利率虽然不高，20年报6.61%，但是铅酸电池因为其可以大量提供电源，并且可回收的性质，天能的周转率能够达到惊人的1.87，这个数据很多不看不同类资产和商业模式的人或许不了解，后面详细说明其反应的业务特点。

在这基础上的ROE水平几乎能够保持在30以上，20年更是达到了惊人的39.6%。（我们主要取上市前的ROE水平来分析其业务特点，在上市后因为募集资金被计算入净资产，故ROE会有部分的失真）

如此的杜邦 数据反应了业务特点：铅酸电池使用者大部分为二轮电动车车主，也是就我们看到的大量的外卖小哥，他们天天几百公里的里程下，每年都需要更换大量的电池，因此造就了天能非常夸张的周转率。

我们对比典型高端消费股贵州茅台 周转率0.49，五粮液 周转率0.41，洋河股份 周转率0.37；

再对比快消企业三只松鼠 周转率2.12，良品铺子 周转率1.97。大家可以自己去对比，消费企业的周转率几乎与天能是一个级别的。

虽然天能的毛利率和净利率很低，但是周转率非常高，这样的财务特征像什么样的巨头型企业？

没错，就是美国的沃尔玛 和Costco，但天能可不仅仅是个终端消费和渠道型的企业。

因此我全市场第一个提出：天能的本质不是制造业企业，而是具有制造业产品的消费企业！

天能的产品非常类似于吉列的剃须刀，赚钱是需要经常给更换的刀片，电动车外壳可能在3-5年内不更换，但是电瓶却需要经常更换，无论是你买了新日、绿源、雅迪还是什么其他小厂家的电瓶车，绝大部分都需要换天能的电池，给大家看一张图图一乐——

“中国前十的高端电动车，9家配天能电池”，这是吹牛的玩笑话，但这样的小店在整个中国大陆比比皆是，上到一线城市，下到三五线的小县城，这才是真正天能的实力。


很多人关心天能的问题是，如论是否作为消费股，其核心产品的需求是否具有稳定增长的特点，如果需求不是稳定增长的，甚至被锂电这样的新业务替代，那就根本构不成消费股的核心投资价值。

这里我不去说具体的数据，简单来说，作为铅酸电池的需求口子有四个：两轮车铅蓄电池、起动启停、储能、3C 及备用电源。后面三个基本上每年的需求量都在稳定增长，我把年报摘要放在最后，第一个是市场关注和讨论的关键。

市场的疑虑在于市场上很多机构和投资人根本没有做过基本的线下调研，铅酸电池的庞大的需求在于以外卖小哥为代表的城市服务群体，而这类的服务群体会长期使用，并且更换也会不断更换铅酸电池，原因主要是如下的：

铅酸电池价格低，同样里程下只有铅酸电池的五分之一。外卖小哥哪里买的起如此贵的锂电电瓶车呢，电瓶的更换是城市服务群体巨大的一个成本，每天一个小哥需要跑几百公里，每年需要更换1-2次电瓶，这样的成本差异，足以让这些客户选择铅酸电池的电动车，而不是锂电池电动车。

当然锂电池电动车的渗透率也在迅速提高，提高的原因是中高端的动力电动车已经开始放量，包括小牛、SOCO、九号机器人 等等，但这样的企业服务的客户都是一些城市白领或者是中等范围内客户，也就是典型的高端客户。

中低端客户（城市服务群体）在城市化的进程中会迅速增加，高端客户会被逐步转化为锂电客户，总体而言，对于天能的基本盘铅酸业务，依然是一个稳定增长的速度，完全符合其消费股的特征逻辑。

下面是某券商的报告测算



铅酸电池最终测算：


我国是世界上最大的铅蓄电池生产国、出口国和消费国。根据前瞻产业研究院数据统
计口径，2018 年我国铅蓄电池产量为 23,598 万 kVAh，国内铅蓄电池需求量为 22,015 万kVAh。两轮车铅蓄电池行业集中，天能超威双寡头格局。

下一篇为：《天能创新锂电业务深度分析：站在电动车锂电化的风口浪尖》，有时间再写。



附1：4月机构调研问答纪要：

Q2：公司如何看待铅酸电池被锂电池替换的观点？公司对于锂电的渗透率的预期？

A2：（1）我们认为在一定时期内，铅酸和锂电是并行格局，而且仍将是铅酸为主。

（2）关于锂电渗透，我们应该从两个方面具体来看。一是在增量市场方面，锂电的渗透率确实有逐年提升的趋势，但不会全面替代铅酸。主要是因为各自有不同的消费者需求。

二是在存量市场方面，根据第三方研究报告，锂电占比 5%左右，未来占比会提升，但速度可能比较慢。电动二轮车主要包括电动自行车、电动轻便摩托车和电动摩托车，目前的存量市场中，根据第三方的公开数据，电动自行车占比约 25%左右，电动轻便摩托车大约 60%-

65%，电动摩托车大约 10%-15%。目前有锂电化趋势的，主要是电动自行车。公司具备大规模量产铅蓄动力电池和锂电池的能力，能够满足不同消费者的需求。公司的产品设计和产能建设，始终围绕消费者需求进行，无论消费者需要铅蓄电池还是锂电池，公司都可以利用现有渠道和网络，为消费者提供及时便利的服务。



附2：天能股份年报摘要：

（1）汽车起动启停电池、储能电池领域、燃料电池领域行业规模

汽车起动启停电池领域：

汽车起动电池的市场空间与汽车行业发展息息相关，2020 年我国汽车生产与销售分别完成 2,522.5 万辆和 2,531.1 万辆。中汽协预测，未来五年国内汽车市场将保持缓慢增长态势，2025 年销量有望达 3,000 万辆。保有量方面，我国 2020 年度全国汽车保有量达 2.8 亿辆。研究机构预测,2025 年我国汽车保有量将达到 3.75 亿辆。因铅蓄电池平均寿命一般为 3-4 年，假设每年约有 25%的存量车需替换新的起动电池，2025 年国内汽车起动电池市场规模有望达到 330 亿。2025 年全球起动电池市场空间有望超 1,500 亿元。

伴随着全球各国对汽车油耗标准要求日趋严格，可有效节省油耗的启停系统逐步成为乘用车型的标准配置，未来五年内将不断推动汽车启停电池市场增长，根据国际市场研究机构Technavio预测，全球启停电池市场规模在 2020-2024 年期间有望增长 78.5 亿美元，并且市场的增长动力将以超过 22.12％的复合年增长率加速。

根据中国产业信息网预测，2020 年我国汽车启停电池市场渗透率将达 70%，市场规模为 140 亿元。铅蓄电池凭借宽温度适应性、高安全性、高性价比等优点，也是汽车起动启停领域的不二选择。

储能电池领域：

储能是智能电网、可再生能源高占比能源系统、能源互联 网的重要组成部分和关键支撑技术。伴随着全球进入了新一轮能源变革时代，能量储存不可或缺，储能产业的发展成为大势所趋。其中电光学储能凭借着其良好的环境适应性、高响应速度、高功率和高能量密度等特点，又受益近年技术和规模驱动成本快速下降，有望成为未来储能的主流路线。

2020 年 10 月 29日，提出生态文明建设实现新进步的目标，并要求发展战略性新兴产业 ，加快壮大新一代信息技术 、新能源、绿色环保等产业。建设智慧能源系统，提升新能源消纳和存储能力。因此 2020 年我国储能市场投资规模不断加大，产业链布局不断完善，商业模式日趋多元，应用场景加速延伸。根据机构测算，2020 年电化学储能约 23GWh，2025年合计 100-170GWh，中性预计 2020-2025 年CAGR28%，2025 年电化学储能市场规模有望超千亿。

燃料电池领域：氢燃料电池凭借其低碳、清洁、高效等性能特点，成为各国推动可持续 发展经济的重要方向

$天能动力(hk00819)$ $天能股份(SH688819)$ $亿纬锂能(SZ300014)$