医药CRO行业与股票梳理

医药CRO行业与股票梳理



CRO是什么？
CRO通俗来说就是医药研发外包，即大型医药企业将药品研发环节外包给CRO公司，可分为临床前CRO和临床CRO。这样能加快研发进度和研发质量。CRO公司的收入则来自于这些医药企业的固定研发费用，所以基本上不承担风险，因此CRO企业利润增长相当稳定。
根据新药研发领域中客户服务阶段的不同，医药研发服务一般分为合同研发服务（CRO）、合同生产业务/合同生产研发业务（CMO/CDMO），分别对应新药研发领域中的临床前及临床研究、定制化生产及研发服务等产业链中的不同环节。


相关公司
作者整理了10家在A股上市的CRO/CMO企业，下图为各公司在细分领域的布局情况。如此看来，药明康德 是全产业链巨头，而康龙化成 的赛道主要集中在临床前CRO，泰格医药 的主业是临床CRO，凯莱英 是CMO/CDMO。我们选取这些龙头公司分析和比较。

药明康德
从上文CRO行业的竞争格局来看，药明康德无疑是行业的绝对龙头，市占率超越所有竞争对手；从细分领域布局来看，既有实验室化学、临床CRO，又有CDMO，公司打造的是一体化医药外包服务。公司的起家业务是临床前CRO，这部分占2019年营收比重的62.4%；第二块业务是CMO/CDMO，占比29%；最后是临床CRO业务，这部分占比较小，但增速很高，2019年同比增速达83%。根据上述顺序，2019年各业务毛利率依次为42.93%（中国区实验室服务）/30.38%（美国区）、39.94%、24.32%。公司虽然业务规模庞大，但是扣非净利率是低于泰格医药和凯莱英等对手的，说明公司追求一体化服务的同时，会牺牲盈利水平。
康龙化成
康龙化成的业务和药明康德比较相似，都是从临床前CRO起家，现在朝着医药外包一体化方向发展。和药明康德一样，目前公司收入占比和毛利率最高的也是临床前CRO，占比超60%，毛利率40.26%。可见毛利率虽然略低于药明康德，但相差不大。研发费用方面，根据2019年年报数据，康龙化成1.67%的研发占比远低于药明康德的4.59%、泰格医药的4.41%和凯莱英的7.73%。
经过比较，我们可以发现，从规模、盈利能力、研发投入来看，药明康德更胜一筹；再看在临床CRO和CMO领域的布局进展，康龙化成也略逊色。
泰格医药
泰格医药主营临床CRO业务，覆盖该领域全产业链，产品分两块：其一是临床研究相关咨询服务，包括数理统计和SMO（现场管理服务），这块是利润的主要来源；其二是临床试验技术服务，主要是1-4期大临床业务，这块是公司业务的核心。
从技术上来看，临床CRO的含金量比临床前CRO更高，在新药研发成本中，临床阶段的成本占比达到了92%，是最耗研发时间的阶段。从市场规模来看，目前全球临床CRO市场占整个CRO市场的60%，渗透率约45%，在中国市场的比重超过30%，是占比最大的CRO子行业，三年内国内超百亿美元空间。
业绩上来看，泰格医药2019年总营收28.2亿元，扣非净利润5亿元，同比增长53.5%，毛利率46.9%；药明康德的临床CRO业务营收10.63亿元，占比仅8.27%，毛利率为24.32%。可见在临床CRO业务上不管是规模还是盈利水平，泰格医药都好于竞争对手药明康德。
总结来说，泰格医药可以说是临床CRO领域的龙头，且竞争环境良好。而临床CRO又是CRO行业价值占比最高、技术含量最高的子行业，相当于卡位了一个肉多刺少的肥美领域。

凯莱英
凯莱英主营CMO/CDMO业务，这个子行业相比CRO来说更加商业化，订单金额与药品上市后的销售规模有直接关系，如果销量好，订单数量可能是临床阶段订单的几倍甚至几十倍。且CDMO比CRO更依赖于先进的制造工艺，以凯莱英的连续性反应技术为例，这项技术目前处于国际领先水平，打破了欧美制药企业对重磅药物传统工艺路线的技术封锁和专利壁垒，是药物制造行业最尖端的技术，有效降低了药物的生产成本，凭借此项技术，凯莱英获得了多个国际药企的大订单。这也是近五年来凯莱英的扣非净利率一直比CRO企业泰格医药略高的原因。
从上文的行业竞争格局可以看出，目前国内从事该业务的规模最大的是药明康德的孙公司合全药业和凯莱英。在客户和业务技术方面，凯莱英主要服务于大药企和中小药企，业务技术特征也更为精细专业，比如在细分领域如高活性及细胞毒性API、多肽类药物等具有受专利保护和技术平台优势；而药明康德主要客户为小药企。从商业化项目数量来看，药明康德有21个，凯莱英有18个，两者数量相当；但包括临床阶段在内的其他项目药明康德有近1000个，凯莱英只有不到300个。业绩方面看，凯莱英毛利率44.59%略高于药明康德这部分业务的39.94%的毛利率，且研发占比高达7.73%。
总结来看，凯莱英在技术上更精细，含金量更高，但CMOD公司很重要的是临床项目数量，因为这直接可以催化成后来的商业化项目的数量，也是营收扩大的来源。药明康德的项目储备更多，其厚积薄发潜力更足。
昭衍新药
昭衍新药在各个子行业中都不是龙头，营收规模也是相对较小的一家公司，但是在这几个方面，作者看到了他较为突出的表现，所以也在本文中介绍一下。首先因为体量小，所以营收增速弹性非常大，2019年昭衍新药的营收增速高达56%；其次该公司的研发投入占营收比重的6.2%，仅次于凯莱英的7.73%；最后，在盈利能力方面，凯莱英的毛利率是同行中最高的，超过50%。作者认为，这样一家小而美的公司，在成长速度上将会很有爆发力。
总体来说，CRMO企业的技术和资金壁垒较高，虽然在业绩爆发力上不如CRO灵活，但只要产能到位，也可以实现高速增长；CRO领域中临床前CRO规模占比最大、技术含量更高，竞争格局也较好，龙头公司能够享受到未来行业高速发展的红利；而对于CRO行业全产业链布局的公司来说，也可以筑起规模护城河，其他对手虽可撼动，但无法取代。






CRO概念市值前六位股票2017年-2019年营收复合增长率和净利润复合增长率均超20%。
（1）药明康德：小分子药物临床前CRO（主营业务）+临床CRO+小分子药物CDMO（合全药业，国内化学制药CMO排名第一），产业链完整，当之无愧的王者。药明康德通过与制药公司合作研发新药，参与上市后分成，已经相当于变相的新药MAH持有人.
（2）泰格医药：临床CRO（主营业务，业务涉及海外）+临床前CRO（收购方达医药，涉足临床前研究）
(3)康龙化成：临床前CRO（主营业务）+临床CRO（初步涉及）
(4)凯莱英：小分子化学制药CDMO（主营业务，国内化学制药CMO排名第二）+大分子生物制药+临床前CRO
(5)昭衍新药：专注于药物毒理研究和安全性评估，业务范围较小
(6)药石科技 ： 专注于药物研发的分子骨架、分子砌块和手性产品计算合成服务。另类CRO
(7)博腾股份 ：小分子药物CMO+CSO