有色机会

有色重点关注标的
铜：紫金矿业 、西部矿业 、云南铜业 、江西铜业 ，以及铜钴伴生的标的，如洛阳钼业 、华友钴业 、寒锐钴业 、道氏技术 等;铝：神火股份 、云铝股份 （业绩弹性大、产量增速高、碳中和受益的云南水电铝标的）；南山铝业 （电解铝一体化产业链业绩弹性大+新能源 车 铝汽车板国内唯一量产龙头）锡：锡业股份 、兴业矿业 钴镍正极一体化：华友钴业、格林美 、盛屯矿业 、洛阳钼业、中国中冶 锂：关注资源自给率高或资源外延预期强的天齐锂业 、赣锋锂业 、融捷股份、盛新锂能 、雅化集团 、永兴材料 等稀土：重点关注轻稀土盛和资源 、北方稀土 ；重稀土可关注五矿稀土 、厦门钨业 和广晟有色 。2020年3月20日至8月底：流动性交易。策略主轴为疫情引发流动性危机之后，美联储加速降息和无限QE驱动大类资产涨价，主要矛盾是“放水vs通缩”。从美国实际利率框架（美国十年期TIPS收益率=十年期美债收益率-十年期隐含通胀预期）来看，主要的特征表现为名义利率下降叠加通胀预期上行，实际利率加速下降。其中，美债收益率下降带动了美债的飙升，通胀预期上行代表了大宗商品 涨价，实际利率加速下降驱动金价创出历史新高2075美元/盎司。2020年9月至今：全球通胀交易。策略主轴从货币宽松转向了经济复苏，主要矛盾是“经济复苏vs货币紧缩”。主要的特征表现为，名义利率持稳甚至逐步上行，但通胀预期回升的斜率要超越利率回升的斜率,也就是美联储压住名义利率，鼓励通胀进一步更大幅度的上行，而实际利率难以加速下降，但整体仍然承压。这种特征从9月至今非常完美地体现在了美国实际利率的走势上，9月至今，名义利率从0.7%回升到1.2%，通胀预期斜率相对更陡峭，从1.8%回升到2.2%以上，实际利率基本维持不变，目前水平维持在-1%左右。站在辛丑牛年起始点，我们仍然处在全球通胀交易的逻辑过程中，即将迎来一波主升浪。而且可以说全球通胀交易方兴未艾，虽然已经相比去年3月20日至今已经涨了一大波，但这不代表金属的牛市后劲儿足，反而是在春节后即将迎来一波猛烈的主升浪。2.驱动春节后全球通胀交易主升浪的三大力量
三大力量大体分为传统的经济复苏、需求新周期的孕育和美联储鼓励通胀超调，即全球通胀交易=3个复苏拉动+2个新周期孕育蓄势上行+1个货币宽松烘托。1）三个传统经济复苏拉动：美国财政刺激落地+疫苗逐步落地+库存回补1.9万亿美元财政刺激获得重大突破。2月5日，美国民主党在国会参众两院通过预算调节程序，绕开共和党直接以51票简单多数在参议院通过财政救助。这意味着1.9万亿美元财政刺激有望近期推出，并且叠加2020年底已经通过的9000亿美元财政刺激，2021年逐步落地的财政刺激金额总共将达到2.8万亿的规模。这个计划主要包括对于低收入家庭和个人直接补贴1400美元，同时将失业救助提高至每周400美元并延长到2021年9月份，还包括对疫苗、州政府的拨款等，可以直接提升居民的可支配收入，进而刺激消费和房地产需求。拜登继续就后续的基建刺激游说共和党人，为有色大宗商品带来新的看涨期权价值。2月11日，拜登在白宫与两党参议员团体会面，敦促两党共同达成意向协议，以实现美国基础设施的现代化和改善，这一会面也是拜登政府与国会及利益相关方就基础设施问题举行的数次会议之一。虽然基建刺激主要针对清洁能源还是传统基建还未有定论，但拜登政府不断吹风带有罗斯福新政意味的基建刺激计划，本身就为有色大宗商品带来新的看涨期权价值。二次疫情蔓延基本受控。由于疫情防控逐渐进入正轨，虽然二次疫情仍在虐，但北美、欧洲、拉丁美洲、非洲新增确诊病例基本均于2020年12月中旬见顶回落，目前已降至去年10月时水平。全球新冠疫情死亡率也持续下降，稳定在2.2%左右。全球疫苗接种正在加速落地，对经济恢复正常化的支撑持续性强。全球普遍从2020年11月开始发布进入三期临床的疫苗，12月初开始进行疫苗接种，一般接种疫苗人口比例达60％-70％即能建立全民保护。前接种比例情况看，以色列一骑绝尘，达到74.43%，基本建立全民保护，阿联酋、英国、美国分别是51%、23%、15.8%，中国目前仅2.82%。世卫组织预测2021年共有17亿人口可能通过疫苗获得对新冠病毒的抗体，但是大多数是在下半年接种。这意味着疫苗接种是个渐进的过程，不可能一蹴而就，和不同国家疫苗供应、接种意愿、文化差异、医疗体系有很大关系，可以说对经济复苏的推动持续性强，大概会从2021年初延伸到2022年。库存回补的力量正在显现。从铜的表观消费来看，国内精铜、铜材表观消费11月同比达到27%、23%，可以说出乎寻常的好，主要体现在国内精铜产量、净进口大幅上行，和库存水平的下降。按道理当前内外利差、汇差所驱动的融资铜大量流入会带来国内库存的堆积，但国内精铜交易所库存持续下降，保税库存也整体处于低位，这一方面说明终端消费很好（国内铜加工开工率自从去年三月至今一直维持近五年来最高水平），另一方面也说明生产商正在补库，将显性库存隐性化。最新的中采PMI分项显示，产成品、原材料库存整体仍处于50以下，正在逐步上行，考虑到2005-2007年、2009-2012年该数据均会达到50以上，可见当前补库存还未过热；工业金属全球交易所库存基本持在过去20年低位并且处于最近5年最低位，新能源 金属中游、上游库存正在快速去化。所以我们认为，一旦经济预期明确向好，补库动能强劲，且在涨价预期强化之后合意库存水平有望系统性提升。2）碳中和新周期+美国房地产周期正在蓄势上行。
碳中和新周期：催生清洁能源新需求+限制非清洁非环保的旧供应。碳中和大背景下清洁能源光伏、风电所带来的电源和电网建设、新能源车大潮以及各种细分市场的环保需求正在加速拉动锂、钴、镍、稀土铜铝、白银、铂的需求上行，并对传统的非清洁、非环保的供给侧加以限制，这将为在3大传统周期复苏拉动下叠加了新周期的上行动能，而且需求增速贡献度越来越高；美国为代表的房地产新周期、新的基建期正在孕育。美国对全球基本金属的直接下游拉动比例大概在8%左右，我们认为存在较大低估。因为该例只统计了精炼铜直接下游的占比，考虑到美国GDP占全球比例24%左右，终端消费的占比可能被低估，美国经济一旦加速，对基本金属需求增速的贡献度不容小觑。当前美国房地产市场受益于低利率和低库存，景气程度正在显著提升。美国成屋销售库存、新建住房待售面积已去化至过去20年以来的低位，美国新屋销售、成屋销售和建造支出同比正在加速，有望带动房地产投资、后周期消费等一系列需求。同时，如果民主党基建刺激最终成型，新的基建周期有望进一步加速带动大宗商品需求回升。3）美联储看涨期权的烘托：即经济走差——加大防水；经济向好——鼓励通胀超调，维持宽松政策直至明确出现过热，甚至可以容忍通胀水平超越此前的传统阈值。在以上三力量中，第一大力量大家耳熟能详，第二大力量正在为市场认知，因为不断有相关催化剂蓄势或者兑现，但烘托力量常常被各种标题党所质疑。但恰恰是这个烘托力量，才是本次全球通胀交易的题眼。从传统阈值角度看，并不支持经济过热和美联储货币紧缩的判断，货币宽松仍是在二次疫情背景下的必然选择。实际的通胀水平其实并不算高，美国2021年1月的CPI和核心CPI均为1.4%，12月的PCE和核心PCE分别是1.28%和1.45%，均低于2%的目标区间；消费者信心指数连续2021年1、2月连续两月小幅下滑；2021年1月非农新增就业4.9万人低于预期。而最近由于二次疫情的封锁导致近期各种前瞻性同步性指标整体出现边际下行的状态。从国内看，中国的CPI和PPI处于0附近，不构成国内紧缩的实际压力，人民银行也主要是进行预期引导。从美联储货币政策的本质或者美帝的核心利益来看，不理解美联储贯彻“平均通胀目标制”的坚定性，洞察美国借助美元国际储备货币地位输出通胀、摊薄债务、放软美元来刺激经济的阳谋，被各种美联储委的言论忽悠，或者似是而非的业内讨论蒙蔽双眼，将彻底丧失部署此次全球通胀交易的定力。也就是说美当前的既定国策就是弱美元+财政赤字化+输出通胀，只不过需要不断有意见领袖出来发发言来维护所谓的美联储的独立性，这只是烟雾弹而已，不论有社会各界的质疑，鲍威尔和耶伦均坚定拨乱反正。更为显性是美联储在去年8月27日已经堂而皇之地通过理论创新把美联储通胀目标制改成了“平均通胀目标制”鼓励通胀超调，这其实是美国既定国策的理论化确认。美联储实际上正在坚定践行以上国策。美国2021年1月M2同比增速25.89%，二战以来最高水平；资产负债总规模2月10日达到7.44万亿的总规模，再次创出历史新高。3.有色策略总结——将全球通胀交易进行到底，重点关注两大方向
本轮再通胀的过程有明确的起止点，起于通缩，终于过热，不可能无声无息的就被所谓货币紧缩的预期而扼杀掉。通缩起点是去年3月20日，过热的终点考虑到以上三大力量的推升，还远未到来。总体来看，2021年全年将贯穿“经济复苏vs货币紧缩”的矛盾，但在经济从复苏走向过热的阶段，经济复苏一定是凌驾于货币紧缩之上的更为主要的力量。这意味着需求复苏、新周期孕育和货币宽松作用于经历了过去十年资本开支去化的广谱有色供应，会不同程度地出现供不应求和价格上涨。而在供应去化或压制背景下，仍然能够实现可持续 增长的企业将不断向行业龙头迈进，并获得不断地快速消化估值的能力.配置价值凸显。站在辛丑牛年起始点，有色全球通胀交易具备极强宏观逻辑基础和中微观逻辑印证。重点关注两个方向：一是工业金属铜、铝、锡二是新能源金属锂、钴镍正极材料一体化、稀土、汽车轻量化（铝镁加工）等品种。