如何跟踪有赞财报？-- 以2020中报为例

分享者：阿鑫  大湾汇价投俱乐部
整理 / 校对： Vivian Yu / 三只牛 大湾汇价投俱乐部
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大家好，我是阿鑫，在互联网 做产品经理。今天主要给大家讲一下如何跟踪有赞的财报，有赞在这一周发布了2020年最新的中报，所以会以2020年最新的中报为例来说这个数据。 
今天主要讲三个部分：
<i>第一部分是有赞靠什么赚钱，讲一下他几个业务的赚钱方式。</i>
<i>第二部分是以有赞的利润表为例，来看他的几个收入以及他的几个重要的费用分别是怎么样构成的，以及什么样的因素会影响他们。</i>
<i>第三部分是讲几个重要的经营指标，比如说货币化率以及它的续签率、流失率之类的指标是如何影响有赞业务的。 </i>
讲完之后会有一段时间来答疑，大家有问题的话可以在群里或者来直播间提问。关于有赞宣传视频请点击：网页链接
一、有赞靠什么赚钱
第一部分是讲有赞靠什么赚钱？有赞的IR提供过一个比较完善的 PPT讲有赞的全景业务。首先可以看到它是以SaaS业务起家的，大家比较熟悉的是它的微商城业务，以及近几年对零售及连锁行业做一些解决方案，也是最近发展的比较好的业务，他会提供一些PaaS的能力给大客户或者是有更多需求的客户提供更多定制化的服务。还有一些延伸服务，比如说分销、有赞担保之类的，这些都是能为有赞贡献收入的。有赞比较特殊的一点是它有一个支付牌照，它是可以作为支付方来获取一部分收入，这也是他收入的很重要的组成部分。 

SaaS核心业务： 产品包括买家前台和卖家后台

我们先看 SaaS的核心业务，它主要包括两块。一块是我们买家能看到的，它的展现形式就是各种的网站和微信小程序。我这截了些图有一些案例，像是周黑鸭，周黑鸭店铺是有赞做的，还有凡登读书等等。除了这个之外有赞也会提供一些比如百度 的小程序，支付宝的小程序，它多端（多终端）都会提供，我们作为用户接触最多的可能就是这些了。为了管理这些店铺，需要提供一些卖家的后台，像是管理店铺、上架商品下架商品、管理订单、会员的管理还有对账等等功能，都是在它的后台来实现的。有很多的功能是用户看不到的，对于商家来说它是很重要的一个部分。
SaaS延伸服务：有赞担保和有赞分销是主力
有赞除了SaaS的基础服务之外（因为SaaS的基础服务是按年付费的，它是一个基础的包），他还会提供很多延伸的服务。有赞可以通过延伸的服务进行更多的收入。其中比较重要的两块，一块是有赞担保，另外一块是有赞分销。先说有赞担保，有赞担保类似于电商平台的一个扣点机制，如果一个卖家要入驻淘宝或者拼多多，每卖出一单会有一定的扣点，比如说是2%～5% 。有赞作为一个SaaS服务没有扣点，但是因为提供有赞担保这样的额外服务，类似于第三方的一个服务商，提供这个服务的时候也会有一个扣点，大概是扣0.5%左右，可以通过扣点的方式有一部分额外的收入。
另外一块SaaS的延伸服务是有赞分销，我们知道SaaS早期的时候，很多是主来做，但是后期有很多的线下店铺，或者是一些没有流量的店铺也会来做这个事情，所以他们很愁的事情是流量从哪来，而有赞就提供了一个有赞分销的功能，今年改名叫有赞客，类似于淘宝客。他能提供哪些功能呢？卖家可以设置每个商品的一个分佣比例，然后可以找一些网红和主播去帮忙把商品推广出去。有赞作为中介方，会收取整个佣金中的10%作为一个服务费，这个也是在今年直播的情况下会更火一些，因为网红也可以做有赞客了，相当于扩展了一部分新的业务员。 

交易费：代销收单为主 利润极薄
还有一个收入是交易费，用户通过有赞买东西，如果用有赞支付的话，就会有一部分的佣金作为收入，但是这块利润很薄。我们知道有赞很多的交易是在微信生态上完成的，大部分用户会选择微信支付，所以在这种情况下有赞其实是帮微信做代销收单这个事情。后面可以看到其实这块利润是非常薄的，基本不能带来什么利润，但是能对收入贡献很多，这也是其他的SaaS服务商没有的，因为它有支付牌照。 

4. 竞争格局怎么样？
在讲有赞的财务报表如何分析之前，我先讲一下它的竞争格局。我是用比较经典的“波特五力”来做的，可以更好的分析有赞整个行业局势是什么样子的。

有赞在这个行业里直接的竞争者没那么多，我们知道的主要是微盟，微盟是有赞非常明确的一个竞争者。除此之外，它有很多的替代品，比如最近微信推出了微信小商店，有很多投资者会担心微信小商店会不会对有赞造成一个很大的影响。还有快手抖音，官方也会推出一些小店这样的服务。 
电商平台除了能直接去他的APP上购物，有一些电商平台，比如京东 ，也提供这样的功能，把你的店铺做成一个小程序，然后放到微信里来用。广告服务商以及代运营服务商，比如说爱点击和宝尊，他们除了为客户提供广告服务之外，（因为投广告需要一个落地页，需要小程序）也会提供这些小程序来帮他们大客户完成这些东西，所以是有一些替代品的。 
有赞买方主要分为几个部分，大客户部分比如说全国性的巨头，因为大客户的需求比较多，除了需要SaaS之外，还需要广告、代运营这样一些服务，所以对于大客户，有赞的竞争者主要是广告服务商以及代运营服务商。另外一部分就是小客户，中国有几百万的小客户，这些小客户很重要的一个问题是他们的付费能力很差，他们可能更愿意使用流量平台提供的一些免费的工具，或者是使用一些比有赞更便宜的，只需要花几千或者几百的一些工具。 
还有一部分客户是稍微中型一些的，已经做得不错了，或者是全国性的连锁客户，有很多店需要单独管理，这部分其实是有赞和微盟主要在主攻的客户，量也够大，它的需求也可以规模化来处理。 
另一部分是供应商，有赞的产品是自己开发的，所以他的供应商很少。主要有两块，作为一个互联网的服务商，它需要宽带还有服务器，因为它们都是标品，所以供应商的议价能力不会特别的强。另外一块就是支付业务，它会帮微信还有支付宝代销收单，所以有赞也会需要支付一部分费用给支付宝和微信。 
二、利润表怎么看？
讲完竞争格局之后，我们重点看一下有赞的利润表。利润表可以仔细看一下，先看概览，我拿2020年中报来看，收入如果是百分百的话，现在的销售成本占了40%，也就是说毛利率是60%， 60%是由两块差异很大的业务构成的，一块是毛利很高的SaaS业务，另外一块是毛利非常低的交易费，造成了一个比较综合的60%的毛利水平，这个毛利水平还是不错的。 

我们接着往下看他的费用主要扣在哪里？一个很重要的原因是它的销售费用是非常高的，目前有大概40%的销售费用。还有一块是研发费用是24%，跟业界的其他竞品来比也是差不多的，这个可能未来会越来越低，我们稍后也会重点讲为什么它的销售费用那么高，以及它的研发费用是怎么看的。整个看下来，因为它的毛利是60%，同时它有比较高的销售费用和产品研发成本，它目前是处于一个亏损状态，还处于一个快速上升期，还是要战略性亏损的。 
这里我还要提一点注意的事情，有赞这家公司比较特殊的点是公司并不是把所有的股权都留在上市公司体内，有赞上市的部分只有一半，还有另外一半是在体外的，没有上市，这一块做估值的时候一定要注意。 
收入：SaaS和交易费是两类完全不同的收入
我们先讲第一部分，有赞的收入是怎么样子的，以及它怎么确认。因为SaaS服务有一些比较特殊的逻辑，首先SaaS企业与新客户签订合同之后，客户会把现金付给有赞，有赞要在未来的一年到两年甚至更长时间给客户提供服务，它不是一锤子买卖，所以SaaS产品的收入会随着客户的使用时间，逐渐记为收入。没有确认的部分会记成一个负债，这个负债叫做合约负债，在未来随着时间的滚动它会变成收入。 

SaaS是一个毛利很高的产品，它的营业成本其实很少，主要是支持客户运营的人工成本、服务器成本，这些都很少。随着量越来越大，会摊销的越来越低。举个例子说明SaaS是如何计算它的合约成本的：我们假设一个客户在2019年签订了一笔1万元的合同，有效期是一年。在2019年年末的时候，因为有效期只过了一半，所以1万元的合同中只有5000元能确认为2019年的财报。 对于另外5000元，需要记成一笔负债，2020年过了之后，才能把这笔钱也算为收入，是有这样的一个特殊处理的。
有赞的交易费其实很有意思，买家每完成一笔订单之后，如果他用了有赞担保，这笔钱不会直接给到商家，有赞也是起到一个中介的作用，它会与卖家确认收货之后再与商家结算，这样能保证双方不被骗。有赞会按照一定的交易额的比例去扣取交易费。现在它的比例是0.6%左右，因为大部分用户是选择微信支付的，微信也要收一笔钱，微信和支付宝也是收0.6%的手续费，所以在这种情况下，如果一个用户在微信上买东西，并且使用了微信支付，有赞相当于毛利为0。举个例子：买家A买了100块钱的东西，选择微信支付，有赞的财报上会记录成0.6元的一个收入，同时会把0.6元再给微信，然后会记成0.6元的营业成本，所以它的毛利是0。这个导致有赞的交易费毛利非常薄，只能赚一点钱，因为微信会提供一部分奖励给服务商，所以这块的毛利会非常薄。
我们可以看一下数据，我整理了有赞2019年和2020年中报的情况，看每部分收入贡献是什么样子的。我们可以看到收入占比这一块，2020年中报的财报是SaaS占了7成以上，交易费占了24%，其他是一些战略性收缩的业务，我们可以不用管它。可以看到SaaS和交易费大概是3:1的比例，但是我们看到毛利这一块，SaaS和延伸服务就贡献了97%的毛利，交易费基本上没有贡献任何的毛利。所以这块也可以看到交易费的毛利其实在2020年的时候已经是负的了。SaaS这块整体的毛利是80%，还是蛮高的，综合下来大概是60%的毛利。

我要提醒一点很重要的事情，有赞有两块完全不同的收入。因为有赞现在是亏损的状态，很多投资者会用PS来进行估值，所以对有赞进行估值的时候一定要非常注意的一点就是把有赞的这两种收入分开，做分部估值，不能把交易费混同成SaaS，因为他们含金量是完全不同的，交易费的收入基本上贡献不了任何毛利，而SaaS还是含金量非常高的。 
这是有赞的收入和毛利情况，下面是很重要的有赞的研发费用。 
研发费用：与产品研发类的员工人数正相关
简单做一些科普，研发费用有哪些构成。有赞是一个互联网公司，作为互联网公司，它的研发费用主要由两大块构成：一个是与员工相关的费用，就是各类员工的工资，还有其他的薪酬福利，另外一个是与机器相关的费用。与员工相关的这一块，作为一个正常的互联网公司，它是由几个职责组成的，比如说各种各样的工程师，还有产品经理、产品运营，设计师和测试，所有人的这些工资，还有其他一些福利，构成了大部分的研发费用。有赞也需要一些机器，包括它自己采购的，还有一些从阿里云和腾讯云采购的，会有一部分服务器的费用，以及带宽，尤其在现在直播比较火的情况下，它的带宽会耗费的更多，但整体来说还是没有人员这块费用更高一些。 

所以我们要知道互联网公司的研发费用跟产品研发人数是成很大的正相关的关系。SaaS产品开发完一次之后，可以卖很多份，不需要额外的开发工作，这有一个非常好的好处，它的边际效应非常明显。当客户数越来越多的时候，研发费用会摊得越薄，研发费用的占比也会越来越低，这也可以从他的财报看到这个数据。 
我额外讲一个知识，是关于研发费用的一个记账方式。我们了解会计准则的应该知道，研发费用有两种计算方式，一个是全部费用化，就是今年花了多少研发费用，就在利润表中全记成费用；另外一种是记成资本化，把一部分的研发费用做成无形资产，在未来几年陆续摊销。他们特点就是费用化会导致当期的利润比较薄，资本化可以把费用往后摊，相当于当期的利润就没有那么紧张了。目前我看到的一些其他财报，比如说阿里、拼多多这些公司，他们会把所有的研发费用都费用化。但是我看到所有的SaaS厂商，包括有赞、微盟和Shopify，都是用三年的方式来进行摊销的，做了这样一个处理，他们每年的研发费用会比真实的要少一些，因为有摊销。 
我们看一下数据，先看有赞的研发情况，我总结了这几年有赞研发费用的占比，可以看到2018年的时候还占比大概是50%， 2019年就逐渐下降到34%，到2020年中报就非常好，已经下降到了24%的水平了。拿另外一个公司来对比 -- Shopify，他也披露了比较详细的研发费用。可以看到目前有赞和Shopify都是保持在20%的水平，是一个还不错的水平，而且随着未来客户规模的上涨还会往下降，这是比较好的一点。 

研发费用跟人工成本相关性很高，有赞有披露他的员工人数及各类员工的占比。我们可以看到2019年的时候，产品研发的人数大概是在1000人左右，平均每个人的成本大概是38万，这是比较符合预期的，可以作为参考。2020年在产品研发这块没有加太多的人，估计整个2020年的研发费用，也是像报表显示的没有那么多，这都是比较好的一个趋势。 
3． 销售费用：直销还是代理？
接下来是很重要的一点，就是拖累了有赞盈利能力的一个费用 -- 销售费用。这块我也是很担心的，所以我会花比较大的篇幅来讲他的销售费用。
SaaS产品的销售一般分为两种方式，一种是直销，一种是代理。
直销就是指有赞公司自己总部会雇佣一些销售员，总部直接管理，由这些销售员向客户卖SaaS产品。
另一种是招一些代理，有赞公司不直接管理这些销售员，由代理公司管理，有赞再管理这些代理商，这是两种主要的销售方式。因为直销它不太容易扩张，所以一般公司都会只在特别大的一些客户，以及一些重点城市（重点城市的客户也会更多一些），去做自己的直销公司。其他一些小城市或者二、三线城市，可能就会放出代理了。
这两种销售方式会导致费用的构成不同：
<i>直销的模式下，因为所有销售员的工资提成都是有赞直接发放的，所以这一块是由他们的基础工资还有提成来构成的</i>。 
<i>代理相当于是有赞把钱给代理商，作为代理商的返点，代理商再根据每个销售员完成业绩的情况，给不同的销售员再完成自己的业绩</i>。直销和代理，每家SaaS公司都会两种方式相结合，因为直销有一些好处，管理很强，总部想做任何事情可以快速下达指令，但是扩张会比较慢；代理扩张会比较快，问题是比较难管，而且这些代理很讲利益。比如说如果某一年返点比例很低的时候，代理商可以随时退出，他可以干别的去，这就导致代理商跟有赞这种公司有一个利益绑定的关系。
顺带说一下销售费用的一个确认原则，它跟收入是匹配的，也是逐步确认的。比如说一年的合同，也是过了多久算多久的一个销售费用，在没有确认费用之前，会在资产端记录成一个资本化的合约成本。

另外，我们看销售费用的变化，我很关注有赞的一点，就是有赞的销售费用的占比，我们可以看到在2018年到2019年之前，一直在逐年上涨，在今年的2020年Q2财报的时候，出现了首次下降，我觉得这是蛮好的一个趋势，因为下降了之后才有一个盈利的可能，会尽早盈利。 
我们对比一下其他人，比如说微盟，在2019年财报的时候，也是大概占了50% （销售费用占收入的一个比例）。微盟很早之前就已经开始下降了，Shopify更好一些，它保持在比较低的一个销售费用水平，我后面也会说为什么Shopify会有这么低的一个销售费用（相比于有赞）。
我们知道销售要打电话，会有一些销售线索，猜测哪些客户可能有商品的需求，会每天给客户打电话，记录某一些人可能会买SaaS产品。销售获取一个新客户是很困难的，他要说服一个新客户去买一个一年的产品，比如说6000多块钱一个产品，或者是一万、两万块钱一个的产品还是很困难的。可能需要一个月、两个月甚至更长时间去说服客户。所以一般情况下，这些公司都会对新客的销售有一个比较高的返点比例。我们从财报数据可以看到，返点比例可能会高达4成、5成甚至更高，相当于卖出一个1万块钱的产品，大概有四、五千是要给销售的。 
但是老客就不用这样了，比如说这个客户第一年已经买了有赞的产品，觉得不错，第二年还想使用，就不需要销售来做销售工作了。所以一般情况下有赞公司会对这种老客做一个更低的返点比例，就不要给这么高的一个返点，这样也能节约一部分的销售费用。所以影响销售费用很重要的一个因素就是新客老客的比例，如果老客越多的话，销售费用就能有一个明显的下降。<i>所以很重要的事情是要关注有赞和其他SaaS公司的一个续签率或者是流失率是否改善</i>。
刚才提到一个问题，就是为什么Shopify的销售费用这么低，只有30%，远远低于微盟和有赞。这有一点很不同，就是中国互联 网客户的情况和美国是有很大的不同的，Shopify其实有很多的客户不是他的销售去打的，而是这些客户主动去找的Shopify，直接就自己使用了，能省很多销售成本。同时，Shopify的定价方案也跟有赞是不同的，可以看到Shopify是按月付费，每个月最便宜的就29美金，很多人都能付得起去尝试这个事情，不需要这么多的销售去push客户买这个产品，客户觉得成本很低。

这块我引出一个问题，大家可以思考一下，“有赞有没有可能改成月费模式，跟Shopify一样的模式。从而进行销售费用的一个改善？” 作为一个思考题，在我之前的文章里面有答案，如果有兴趣的话可以去思考一下，如果想不明白的话，可以看一下我之前的文章。 
有一点很重要的因素，这些代理商很看重利益，比如说今年有赞比较好卖，大家因为疫情都去想在网上开店，一些线下的客户都移到门店上，同时有赞给的返点或者微盟给的返点也不错，他们就会去招一批销售来做有赞的销售。但是如果某一天突然市面上有另外一个产品，这个产品不一定非得是SaaS产品，它可能是一个广告产品，或者是其他的一些产品，能通过电话销售的方式卖出去的，同时给的返点比例更高，比有赞更好卖。很有可能的事情就是有赞那些代理商就不再做有赞了。所以我们要关注市面上有没有其他产品能去影响到有赞的销售，如果有的话，代理商就很可能会要求有赞提高他的返点比例，或者说有赞不能通过这个方式去压低代理商的返点比例，所以这块是一个很重要的事情，需要关注的。 
三、 经营指标看哪些？
讲完了几个主要的费用之后，我们看一下它的经营指标。对SaaS公司，我现在看的比较多的指标，一个是货币化率，另外一个是刚才也提到很重要的一个是续签率，或者大家有听过一个指标叫做流失率，这块我会详细的解释一下。
货币化率 是不是越高越好？
为什么会看货币化率，而且我会拿它跟其他的一些平台来做比较？比如说如果有一个商家想开淘宝店或者是开拼多多，他需要交一些佣金，甚至需要去找淘宝做一些广告，获取更多的流量。很多客户是希望把他的一些老客户转到私域流量生态上，因为这样可以不用交那么多的佣金以及广告费，这样才能拿到更好的利润空间。所以有赞相比于其他电商平台的很重要的优势，就是它有一个更低的 take rate。 

我们可以看一下这个数据，我整理了淘宝2019财年的take rate，大概在4%以上，其实还蛮高的。有赞在2019年的时候只有不到2%的take rate，还是比较低的，而且SaaS基础服务占整个take rate只有1%不到。主要是有两块：基础的年费包以及增值服务。比如有些客户会选择用有赞支付，有些客户还会选择拥有赞分销，整体的比例还是蛮低的。所以有赞相比于淘宝及一些其他平台还是有蛮好的一个竞争力。 
另外比如说国外的Shopify，国外的很多电商公司也想做私域的流量（或者不叫私域），国外的很多电商是（在）亚马逊 （平台上），亚马逊的抽成比例也比较高，所以就有一些电商公司想通过建网站，再通过谷歌 和Facebook这种方式获取流量。 Shopify就提供这样的一个工具，所以Shopify也是类似于国内有赞的对标。他的take rate也是比淘宝低的也只有百分之二点多，这都是作为SaaS公司的一个优势。 
我们再看有赞take rate自己的一个变化，可以看到在2018年到2019年整个是在一个上升的趋势，但是我们看到2020年的中报它有下降的趋势，我认为还是蛮好的一个趋势，因为我们发现有赞的GMV上涨很快，同时take rate没有上涨，说明还有更多的提价空间，包括促使更多的商家去使用有赞更好的一些增值服务，可以收更多的钱，这块对于它的收入是一个蓄水池，可以在未来做更高空间的一个变现。 
续签率 vs 流失率
另外我想强调的很重要的一点是续签，为什么我们看SaaS公司都要看续签？我总结三点很重要的原因：
第一点是更低的销售费用。如前面所述，我们知道老客可以返点更低，就是有更低的一个销售费用，整体对它的商业模型会更好一些。
如果续签率很高，会有一个更快的增长速度。我们可以看到“客户数= 新签的客户数+应续签的老客户数*续签率”。可以看到如果是早期的时候，签的客户越多，客户数增长的越快。后期当老客户数足够多的时候，新签的客户没有那么大的比例，反而是续签率能决定整体的客户增长能不能有更快速的增长模式。 
很多公司都会发现老客户能产生更高的收益。因为老客户比一些新客户有更好的经营模式，以及跑通了他自己的商业模型，所以他的GMV表现会更好一些。同时在中国也有很多的中小商家，因自身的一些原因，不会做很久的生意，可能只做一两年。一般来说，老客户GMV收入的贡献会更高一些，所以留存老客户会贡献更高的客户价值。 

右边有一个有赞自己总结的图，早年入场的客户贡献ARPU值是会更高一些的，所以维护好续签是对SaaS厂商很重要的事情，对我们投资者来说很重要的事情就是监控SaaS公司续签率的变化。 
续签这个指标大家提的很多，可能还会跟另外一个指标做混淆。比如说续签率和流失率，都是表示客户愿不愿意走，愿不愿意留下来的指标。我做了一个图表来帮大家理解这些指标的差异，以及他的优劣势。我先抛一个问题：大家猜一猜续签率和流失率是什么样的一个关系，它们俩相加是不是等于1？其实不是的，它俩不能做加减的关系。 

我这有个图，就是n年末的时候，假设我有 A加B这么多客户，A客户就是应该续签的老客户的量，B客户是还没到期的（比如说他已经买了两年或者买了更长时间，还不需要续签的客户）。在下一年末的时候，应该续签部分用户（A）就会拆成两部分，一部分是已经要流失了，不想续签的客户（A1），另一部分是要续签的客户（A2），同时（B）是不需要续签的客户就保留下来，还有这一年新增的客户数（C）。可以看到有赞自己官方公布了一个数据叫做续签率，是用 A2除以A,相当于是续签的客户占到应该续签客户的比例是多少，是这样的一个定义。 
但是这个指标并不是所有上市公司都会公布的，我们可以看到微盟并没有公布这样一个续签率，我们可以通过它的客户数来算一个数据，就是它的流失率。因为每个公司都会公布自己公司每年年末或者年初的客户数，还会公布新签客户的情况，这样我们就可以推算出某一些值了。像微盟的流失率定义是 A1/ A+B，相当于今年流失的客户占去年全部客户的一个比例，这样一个指标。可以看到他们分母是完全不同的，所以导致他们相加是不等于1的。 
续签率其实是公司内部来考核各个产品和续签团队很重要的一个KPI指标。但是因为需要更多的数据，很多公司不公布，包括有赞也只公布过一次。在2019年的交流会上公布过这样一个数据，之后也没有在每一期报告中公布过了。微盟也没有公布过自己的续签率。另外一个数据就是流失率，我刚才提到流失率可以靠客户数推算出来，我们可以看到每个公司长期的一个变化，一会给大家说一个数据。 
我们先看一下有赞自己披露的续签率的情况，有赞把他自己的客户也分成三个部分，包括头部客户（他按销售额来分的，年销售额大于48万的是头部客户），这部分客户占到80%，去年非常高，占90%，相当于10个里面有9个第二年都会签，这也比较合理。 
第二部分是腰部客户（他没有头部客户那么大，也没有中小客户那么小），它占的比例现在是21%，续签率也不低，是74% 。这两块是有赞定义的目标客户，续签率很高，是超过了80% 。我们再看有赞客户的主体，它主体的客户占的更多，占60%左右。这一部分主体的小微客户续签率很低，只有20%，这一块是很有问题的。 
这块问题可能不是有赞的问题，很多是小微商家，他可能只是想第一年买有赞试一试，第二年可能想做别的事情了，不想用有赞了，所以这块也不能怪有赞。整体来说，我们作为投资者要关注整体的续签率，因为中小客户流失一个，第二年就需要花很高的销售费用再去拉来第二个，相当于是一个蓄不住水的蓄水池，很浪费的。通过这个数据我们可以算一个加权的整体续签率大概在45%左右，这个数据应该没有更多的披露了，所以我们无法做一个时间变化的比较。 
下面我会自己算各个公司的流失率，因为流失率是可以自己算出来的。 

可以看到有赞2017年到2020年的流失率，在中报上已经开始有一个下降的趋势了，还是蛮好的一个趋势，说明有赞的客户已经粘性度越来越高。另外我们可以对比一下微盟的流失率是20%左右，也是在逐渐降低的。有的同学会觉得微盟的年流失率是20%多，有赞的流失率是50%多，是不是说微盟的客户比有赞的客户粘性更高？是不是微盟比有赞更优秀呢？其实不是，因为不能这么比，为什么不能？ 
因为两家公司的销售政策很不同，我们可以看到有赞客户的合同是按年签的，很多的客户拉新完之后是一年签一次，第二年再问他要不要续签，所以有赞是一年一算；但是微盟早年的时候做了很多多年的促销，比如说你买三年，我送你两年，这导致很多客户在第一年买的时候，就直接变成了一个5年期的客户，在5年之内都不会流失，因为5年之内它都属于这个客户，不需要去签，所以这种销售政策的不同，一个卖一年一期的产品，另外一家卖5年一期的产品，导致他们的流失率不能放在一个水平上来比较。<i>所以一定要注意，流失率不能跨公司来比较，因为他们的销售政策是不同的，但是可以随着自己的时间来进行比较他的变化</i>，
要讲的财务指标也差不多是这些了，我讲的也比较少，只讲了两个我认为比较重要的指标，一个是take rate，另外一个是续签率和流失率。 
还有一些很重要的其他指标，比如说ARPU值或者是获客成本之类的，大家可以看看财报都比较容易理解，我就不额外多说了。 
我讲的主要是这些，接下来会推荐一个材料，因为我研究有赞研究的也比较久了，我发现比较好的材料其实是有赞自己的一个官方的材料，有赞官方有一个有赞投资者关系的网站。这个网站上除了会披露财报之外，还会把每次的一个交流页，就是投资者关系的一个动态会记录上来，包括最近的一个线上交流会，也都做了纪要放上来了。所以想关注有赞的投资者，可以好好看一看有赞投资者关系的这个网站，有很多宝贵的资料。业绩会也会准备一个比较好的 PPT，包括我 PPT里面很多的资料也都是从有赞的业绩材料上摘录下来的，包括续签率之类的指标。 

想体验有赞产品的话可以去看一看这个“有赞说”，这个是给卖家看的一个。比如说有赞上加了什么新的产品功能，以及有赞有哪些比较优秀的客户，做的比较好，可以作为案例给其他人参考，在“有赞说”微信上发出来，所以想关注有赞的人可以去看一看他的。 
另外推荐的一个资源是有赞公司的创始人白鸦，白鸦自己也有很多写得很好的文章，包括他自己对SaaS的一些思考，他会发在自己的白鸦上，或者是在网上搜一搜白鸦的文章，都有一些蛮不错的见解，可以看到。 
我今天要讲的就这些，最后留一个我自己的关注方式，就是我的叫“阿鑫的投资笔记”。我上会有一些文章，包括有赞的一系列文章，有赞每一部分怎么看。我之前提的一个问题，就是“有赞有没有可能改成月费的模式”，也在某篇文章上做了一个详细的解释，有兴趣可以看一看，都会比我之前的内容更详细，大概就是这些。 
各位有什么问题的话，可以在微信群里或者在直播间里面直接问，我看到的话会回答，谢谢。

问答环节 Q & A：
Q1: (佳茗)先问一个反面问题，有赞有哪些风险点，或者做空逻辑？如果要去做空一下有赞，最佳理由是什么？
A1：谢谢佳茗的提问。有赞有哪些风险点？其实我个人来看，我觉得最大的风险点是销售费用能不能降下去。因为我刚才提到很重要的一点，现在有赞的新增客户很依靠他的销售人员，同时销售人员或者是代理商，其实跟有赞的绑定没有那么紧，对于所有这些SaaS公司，包括有赞、微盟，他们能不能持续的做一个比较高的返点，这是很重要的事情。所以我最担心的事情就是有赞和微盟不能在很长一段时间里把销售费用降下去。 
另外一点就是看估值，可以看到我今天分享并没有提到估值，因为现在市面上很多的机构，还有一些人在研究有赞的时候，都会用PS去估值。但你会发现很多人估值的时候，把交易费用都给了一个很高的PS的倍数，导致他们的估值还是蛮模糊的。即使我觉得有赞的估值比较高，我也不建议去做空，因为他们的赛道还是非常好的，因为可以看到现在的发展空间。有赞之前做了一个估算，他估算了一下，比如线下全国有几千万家门店，他如果做10%的话，能做到几百万家；线上也有几百万家门店，做10%也有几十万家，所以整个行业的空间是非常大的，至少能容纳百万级的客户规模，有赞现在只有10万的客户。可以给一个参考数据，就是Shopify, Shopify现在在全球已经有了百万的客户了，所以从客户规模这个角度来说，它至少能翻几倍，是有这个空间的。 
Q2：（翟根全）有赞和微盟感觉哪家更优秀，更有前途？
A2:下面看一下根全兄这个问题，哪家公司更优秀？我觉得两家公司擅长的点是不一样的。我今天只讲的有赞，它比较强的一点就是它的产品非常的好，他花了很多的人力、精力放在产品研发上，基本上它的产品都是有口皆碑的。而且白鸦是产品技术出身，他自己对产品的理解也是非常好的。 
微盟有哪些好处呢，大家都知道，微盟除了SaaS业务之外，它还有一块很好的腾讯广告代理这样一个业务。我们都知道腾讯广告是现在广告界最炙手可热的一个流量，所以微盟作为微信广告或者是腾讯广告的一个最大的代理，在这一空间上也是很有优势的。它可以把自己的广告代理和它的SaaS用户结合，广告代理业务的毛利还是蛮高的，所以可以看到微盟现在已经盈利了，而且微盟最近的走势还不错。至于哪家公司更优秀，我觉得是两家公司各有所长，如果你喜欢SaaS的话，可以两家公司一起看，通过比较也知道哪家公司它的形式是什么样子的，我觉得这俩公司的竞争情况，可能会把市场空间打开的更高一些。所以我觉得两家公司是各有所长的，谢谢。
Q3：（陈海涛-腾讯阿里）怎么评估免费的微信小店对有赞的影响？
A3:  网页链接 有个定性分析写下了这篇
Q4: (小幸子)线下做SAAS对销售BD这块要求非常高，有赞其实销售相对弱势，产品强势，微盟相反。线下零售这块怎么看有赞和微盟？
A4: 线下零售这块只看到披露了一些规划，没有披露的数据，我没有太多想法， 也在观察。
Q5: （陈海涛-腾讯阿里）白鸦人品怎么样？
A5：还没机会与白鸦直接接触过，无法评论人品，不过他发表过的一些行业见解 对我是有启发的，推荐一读。
Q6: （风云）请教一下，腾讯直接下水，或者美团自己做，对有赞、微盟的影响？
A6: 这块业务很苦，腾讯下水不一定合适。具体到小商店这个事情上。
比如说：微信小商店更像是一个标杆，面向的客户与有赞/微盟重合度并不高。
线下这块，美团点评是个很有竞争力的对手，但市场空间太大，足够现有这些公司切分一阵子。
Q7: （佳茗）刚才听您分析，相比于Shopify，有赞获客（销售）成本更高，销售价格也更高，如果获客成本（流失率）降不下来，疫情之后高增长可能很难持续，或者产品面临竞争被迫降价，那对利润的影响是不是非常大，进而影响估值，如何进行投资时间卡位？
A7: 目前对有赞都是在用PS估值，迭加今年比较乐观，市场上还没人担心何时盈利的问题。
但如果在未来有赞没有维持高增长，或者市场不再乐观，对有赞盈利预期有更严苛的要求，销售费用可能会成为一个软肋。
至于如何卡位，我认为可能要看自己的投资风格，对于赛道论的长期投资者可以拿，但对于追求便宜的投资者就不适合现在拿。
（本文图片均来自于 阿鑫的投资笔记）