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兴业研究：银行运作券商牌照猜想 发力于投行想象在金控


06-28

孔祥兴业研究首席金融行业 分析师
乔永远兴业银行 首席策略师

根据财新等媒体披露，证监会有可能向商业银行发放券商牌照。
目前我国已有商业银行控制了信托、保险等牌照，获取券商牌照可认为是完成了综合业务经营的闭环。这应视为金融混业进一步推进的政策信号。
通过海外子公司等方式，银行系券商已有实践。
（1）尽管基于《商业银行法》，我国商业银行从事证券业务存在障碍，但较多银行通过海外设置子公司形式已实现了“曲线”控制券商的目的。
（2）除中行外，目前其他银行系券商主要在海外从事业务。中国银行 通过全资控股的中银国际设立并控股了中银国际证券，获得了内地证券承销牌照，可以进行香港和内地券商业务。同时也有若干银行（如工商银行 、建设银行 、农业银行 、交通银行 和招商银行 ）收购在港券商，展业范围基本都在香港，估计相关机构占母行总资产约2.7％。

券商对银行业 绩贡献较低，更应看重借助该牌照参与股权资产的价值。
（1）若以简单财务指标看很难增厚现有银行业绩。以2019年行业收入为例，银行业实现营业收入近6万亿元，而证券业仅3600亿元，即使牌照放开银行系券商获得50％现有业务份额，这对银行营收增厚约2.5％-3.5％。同时，证券业受资本市场周期波动较大，市场低迷期ROE中枢仅6％，平稳期在10％左右；而银行业盈利能力可以借助拨备有效平滑，ROE普遍可以维持在10％以上。
（2）但券商可以成为银行在新资产的转换器和领航人。从在港银行系券商实践看，相关平台不仅可以开展海外承销业务，与海外分行实现联动，也能通过境内子公司开展PE/VC等股权投资业务，成为母行“投贷联动”的重要平台。

控制券商后，投行牌照具有最大的协作想象力。
（1）券商现有主业中，经纪（营收占比约25％）依靠流量，自营投资（占比约40％）和资本中介（占比约15％）业务依托资本实力，相关业务更多依靠银行在流量和资本端“输血”而非“补血”。
（2）目前银行投行业务主要服务银行间市场债券融资主体，获得券商牌照有助于补足在权益和股权类产品的短板。一方面银行做媒，目前我国商业银行在整合金融产业链上仍处于核心位置，通过交易、支付和结算，银行覆盖了最多的企业客户和居民，如银行可以通过投行服务连接企业，通过资管业务联系居民；另一方面券商脱媒，权益融资、并购重组、市值管理、股权激励等都可以成为投行为银行客户赋能增值的方向。

金控下“投行—资管—财富”模式运作，这有可能是打通商业银行和投资银行业务体系的解决手段。
（1）未来以更大力度推进“商行+投行”的转型，我国头部金融机构可以考虑实行金控的组织结构，即设立独立的管理实体，将券商与现有商业银行作为平行子公司管控，以此为基础实行差异化的投研、激励、中后台运作模式。
（2）借助券商和银行的投行牌照提供股票、债券为一体的综合融资服务，并实现标准化资产流转化、产品化、资管化，最终通过商业银行现有线下和线上网点销售产品，这将成为“商行+投行”的业务解决方案。（3）志当存高远，银行控股券商更应落脚于对目前银行企业和高净值客户的增量需求挖掘，而非对目前不足4000亿元证券行业收入的再度“分羹”。