转：黑猫股份（
002068 ）详细分析一、行业
本公司所处行业属于化学原料及化学制品制造行业中的专用化学产品制造业，主导产品炭黑在国外被列入二十五种基本化工产品及精细化工产品，在我国是百种重要化工产品之一。炭黑是橡胶补强填充剂，主要用于橡胶工业中的轮胎制造，是仅次于生胶的第二原材料。典型的轿车胎中，一般要用 4～5 个品种的炭黑，用量约占轿车胎总重量的 25%～30%。除了橡胶工业外，炭黑也作为着色剂、紫外光屏蔽剂或导电剂，广泛用于塑料、油墨、涂料和干电池等制品中。根据世界范围的统计，橡胶用炭黑耗用量占炭黑总量的 89.5%，其中轮胎用占 67.5%，非轮胎汽车橡胶制品用占 9.5%，其他橡胶制品用占 12.5%；非橡胶用炭黑耗用量占炭黑总量的 10.5%，其中油墨和涂料用占 4.7%，塑料用占 4.5%，其余的 1.3%用于干电池、电子元件和造纸等方面。因此，世界炭黑需求量与生胶耗用量密切相关，主要受世界汽车和轮胎产业的制约。在橡胶工业的市场需求预测方面，轮胎是最主要的橡胶制品，轮胎行业消耗橡胶约占橡胶总消耗量的 60~65%。橡胶轮胎行业的发展又取决于汽车行业的发展。一般情况下配套轮胎与替换轮胎、汽车产量与社会汽车保有量之比分别为 3：7 和 2：8。公司炭黑生产的主要原材料为煤焦油、乙烯焦油、蒽油等原料油，约占公司生产成 本的 80%；主要能源为外购电力占公司生产成本约 6%。总体而言炭黑行业在我国属于严重过剩产能。
二、企业发展历程、产品及产能
发展历程（2006年上市）
2006年：炭黑年生产能力 达到19.5万吨，居全国同行业第一位，2004、2005年公司炭黑产品产销量居国内同行业第一。实现净利润5710万元。
2007年：报告期内,黑猫股份公司共生产炭黑24万吨,销售炭黑23.8万吨,实现产销率98.43%。实现净利润7377万元。
2008年：报告期内,黑猫股份公司共生产炭黑25.79万吨,销售炭黑25.63万吨吨,实现产销率99.38%。实现利润288万元，利润大幅下降，主要原因是生产原料的价格降价幅度比生产产品幅度小，导致净利润大幅缩小。
2009年：报告期内,黑猫股份公司共生产炭黑32.81万吨,销售炭黑32.55万吨,实现产销率99.21%，实现净利润7,906.17万元，比上年同期增长2,639.40%。截止2009年底公 司具有炭黑生产能力42万吨/年。
2010年：报告期内，公司实现主营业务收入302,286.38万元，较上年同期增长62.28%，实现主营业务利润42,589.06万元，较上年同期增长17.84%，实现净利润5,347.92 万元，比上年同期下降32.35%。报告期内,黑猫股份公司共生产炭黑45.34万吨, 销售炭黑45.00万吨,实现产销率99.25%。截止2010年底公司具有炭黑生产能力47万吨/年。
2011年：报告期内，黑猫股份公司共生产炭黑57.84万吨，实际产能利用率100%；销售炭黑54.42万吨，实现产销率94.09%。公司实现营业务收入394,546.74万元，较上年同期 增长30.52%，实现营业利润15,855.75万元，较上年同期增长201.14%，实现净利 润12,897.31万元，比上年同期增长140%。年内非公开发行募资了4.4亿元。
2012年：报告期内，公司生产炭黑73.55万吨，销售炭黑72.32，实现产销率98.38%；公司实现营业收入465,493.23万元，较上年同期增长16.96%；实现归属母公司所有者净利润10,319.61万元，比上年同期下降19.99%。公司主营业务产品综合毛利率为14.90%，较去年同期下降1.11%，主要原因是2012年炭黑下游轮胎行业开工不足，炭黑产能结构性过剩明显，产品价格不能及时跟随原料价格上涨进行相应调整，从而导致年度毛利率有所下降。
2013年：报告期内，受宏观经济增速放缓，特别是投资增速的回落、人民币持续升值等负面因素的影响，炭黑行业生存状况持续恶化。据炭黑行业协会数据显示，2013年度炭黑行业整体利润较上年同期下滑约90%，行业亏损面较2012年进一步扩大，公司业绩也随之出现了较大幅度的下滑。炭黑行业产能的结构性过剩，以及低水平、同质化的竞争局面并未发生根本转变。报告期内，公司生产炭黑93.27万吨，销售炭黑94.20万吨，实现产销率101.00%；公司实现营业收入598,682.22万元，较上年同期增长28.61%；实现归属母公司所有者净利润2,573.50万元，比上年同期下降75.06%。截止2013年底，公司累计具备年炭黑生产能力90万吨，继续保持国内龙头地位。报告期内，受上游焦炭及钢铁行业开工率不足影响，炭黑原料油价格持续高位运行，导致营业成本增幅较营业收入增幅比率高出4.39%，从而致使公司毛利率水平较去年同期下降2.9%。
2014年：报告期内，全球经济复苏依旧迟缓，其中发达国家经济运行分化加剧，发展中国家增速继续放缓，世界经济复苏面临诸多挑战；受经济复苏缓慢影响，需求不振的国际
大宗商品价格亦表现疲弱，国内传统制造业产能过剩的行业格局无法在短期内发生根本性转变，我公司所处炭黑行业也在面临上述经济困境下，仍需历经的行业去产能和国家经济结构调整的双重考验。报告期内，炭黑行业整体开工率维持在6成水平，其中大型炭黑企业开工率基本保持较高负荷，中小炭黑企业开工率不足五成，行业分化加剧，优势企业综合竞争力凸显，行业亟待整合趋势显现。报告期内，公司主营业务未发生变化，累计生产炭黑103.26万吨，销售100.30万吨，实现产销率97.13%；公司实现营业收入616,790.77万元，较上年同期增长3.02%；实现归属于上市公司股东的净利润9,663.48万元，较上年同期增长275.50%。报告期内，公司主营业务产品综合毛利率为14.43%，较上年同期上升了2.35个百分点，主要原因系公司产能规模和全国布局优势得以进一步发挥，内部控制和管理工作的进一步强化，以及积极调整和优化产品结构等因素，使得公司的综合竞争
力得以巩固和提升。截止报告期末，公司累计具备炭黑生产能力98万吨/年，继续保持国内炭黑行业龙头地位。
2015年：报告期内，国际原油价格屡创新低，导致国内外炭黑产品价差收窄甚至倒挂，出口产能显著回流，一定程度上加剧了国内炭黑市场的产能过剩；同时下游轮胎企业去库存意愿强烈，上游原料价格降幅无法覆盖产品单价跌幅，致使炭黑毛利大幅回落，炭黑市场俨然进入了行业寒冬，出现行业大面积亏损的局面。报告期内，公司主营业务规模未发生重大变化，累计生产炭黑98.54万吨，销售101.25万吨，实现产销率102.74%；公司 实现营业收入477，469.42 万元，较上年同期下降22.59%；实现归属于上市公司股东的净利润1,693.65 万元，较上年同期下降82.47%；截止报告期末，公司累计具备炭黑生产能力106万吨/年，继续保持国内炭黑行业龙头地位。
2016年：报告期内，国内炭黑价格整体呈现触底反弹趋势。上半年度，炭黑行业延续低迷态势，供过于求的供给局面依然是导致行业盈利快速下滑的主要原因；下半年度，受国家深入开展供给侧改革和环保执法趋严影响，上游煤焦行业和钢铁行业在北方多地相继出现停、限产，有效改善行业供给和竞争秩序，炭黑原料价格稳步上涨，炭黑产品价格亦出现了强势的价格修复行情，促使三、四季度炭黑产品销售收入环比显著增长，利润大幅增长。报告期内，公司主营业务规模未发生重大变化，累计生产炭黑102.74万吨，销售102.34万吨，实现产销率99.62%；公司实现营业收入438,109.73万元，较上年同期下降8.73%；实现归属于上市公司股东的净利润9,413.41 万元，较上年同期上升502.61%；截止报告期末，公司累计具备炭黑生产能力106万吨/年，继续保持国内炭黑行业龙头地位。
2017年：2017年，国内宏观经济总体保持稳中有进、稳中向好的发展态势。受国家供给侧改革、金融去杠杆及环保监管高压执法等宏观调控政策的影响，国内化工行业去产能成果显著，其中京津冀周边炭黑产能多数无法保持高负荷、连续开工，炭黑产能供给收缩显著，市场进一步向优质、规模和环保的大型炭黑企业集中。加之炭黑行业下游市场需求稳定，炭黑行业供需格局得到进一步改善，主营业务炭黑产品销售毛利显著提升，公司主营业务盈利能力大幅提升。报告期内，公司主营业务未发生变化，累计生产炭黑99.81万吨，销售101.90万吨，实现产销率102.09%；公司实现营业收入694,733.89万元，较上年同期上升58.58%；实现归属于上市公司股东的净利润48,077.85万元，较上年同期上升410.74%。报告期内，公司主营业务分地区销售结构较上年同期相比未发生重大变化，炭黑产品国内、外销售占比分别为78%和22%。主营业务产品毛利率为17.48%，较上年同期上升了1.20%。截止报告期末，公司具备炭黑生产能力110万吨/年，继续保持国内炭黑行业龙头地位。公司通过内蒙古煤焦化工新材料研究院有限公司新建2万吨/年特种炭黑项目，将有效丰富公司现有产品序列，有望提升炭黑产品的整体盈利水平，减少公司对单一行业的依赖，进而改善公司业绩随下游轮胎行业周期波动的影响，进一步提升公司综合竞争力。未来十年，公司的战略发展目标为：保持中国炭黑市场龙头地位，市场占有率达到22%；扩大在全球炭黑市场的影响力,
全球市场占有率达到15%；打造全球领先的炭黑制造业。
2018年：2018年,世界经济延续温和增长态势，国内经济继续运行在合理区间，实现了总体平稳、稳中有进。国内生产总值GDP超过90万亿元，GDP增速实现预期发展目标达到6.6%。化工行业受国家供给侧改革、金融去杠杆及环保监管高压执法等宏观调控政策延续的影响，生产总体保持平稳，行业整体效益延续较好态势。前三季度，公司主营产品炭黑价格整体较为平稳，产品盈利水平较为稳定；第四季度，受国际原油价格大幅下滑、国内经济增速放缓和贸易摩擦加剧等因素影响，国内炭黑原料油价格出现大幅波动，炭黑产品价格随之出现大幅下跌，致使公司出现一定程度经营性亏损和跌价损失，年度业绩同比小幅下降。
报告期内，公司主营业务未发生变化，累计生产炭黑99.23万吨，销售96.78万吨，实现产销率97.53%；公司实现营业收入7,892,980,795.40元，较上年同期上升13.61%；实现归属于上市公司股东的净利润401,161,259.50元，较上年同期下降16.56%。报告期内，公司主营业务分地区销售结构较上年同期相比未发生重大变化，炭黑产品国内、外销售占比分别为75.69%和24.31%。主营业务产品毛利率为14.93%，较上年同期下降了2.55%。截止报告期末，公司具备炭黑生产能力110万吨/年，继续保持国内炭黑行业龙头地位。公司新建2万吨/年特种炭黑项目已实现规模化生产，有效丰富公司现有产品结构，有望提升炭黑产品的整体盈利水平。
回顾公司上市以来的年报，可以得出以下结论：1.国内炭黑行业产能过剩的情况一直存在，到现在也没有任何改观，2019年的业绩预报中也提到了大量新建产能在2019年投产，让产能更加过剩。也没有出现炭黑向头部企业加快集中的现象，炭黑行业相对上下游的议价能力都很差，通常炭黑的跌价快于原料焦煤油。2.炭黑行业呈现强周期性，基本上景气周期最多两年时间，不景气周期一般也在一两年左右，不断的往复循环。3.产能的扩张只能在景气的时候能够提高公司的盈利，并不能分散风险，公司毛利率的变化取决于炭黑价格和焦煤油之间的价差。3.每年四季度，在不景气的年份，公司会计提大额资产减值损失，2019年前三季度度共计亏损1.2亿元，但在业绩预报的时候却亏损达2.4亿元左右，就是因为公司产能太大，存货太多，估计第四季度计提的存货跌价准备达1亿元以上。
三、增长潜力
公司目前的增长点有两个：1.参股安徽时联向下游精细化工渗透，具体效益很难预计，对于周期行业的业绩基本可以说是无法预测，产品价格波动太快，管理层都无法预计。2.在国外新建30—50%的产能，目前来说这还只是规划，还没有落实。总体而言公司基本不存在多少成长性，只能做周期，而不能做成长。
四、竞争对手
上市公司生产炭黑
龙星化工和
永东股份，产能都比公司小，但是毛利率都比黑猫高，在景气年份盈利不如黑猫，但是在不景气年份亏损也不如黑猫，比如2019年，只有黑猫是亏损的。
五、历史盈利状况及股价表现
上市以来业绩和股价总体可以划分以下几个阶段：
1.2006-2007年的景气阶段:该阶段企业盈利增长，股价正好遇上2006-2007年的大牛市，股价也从上市时候的12元涨到2008年2月的40元，涨幅233%。
2.2008年的不景气。公司盈利大幅下降96%，股价伴随国际金融危机跌到冰点。
3.2009年-2012年的景气周期。股价从2008年的最低的4.25上涨到20.53，上涨幅度达383%，4.2013-2015年的不景气周期。股价最低跌到2014年的3.8元。
5.2016-2018年的景气周期。由于去产能，经历了2015年的大水牛和去产能，公司的盈利在2017年创下历史新高4.8亿元，股价也达到13.3元，上涨幅度达250%。
6.2019- 又一轮不景气周期开始，公司股价已经从13.3元下跌到了4.04元，公司出现了20年来首次亏损，可见这一轮不景气周期的形式比历史任何时候都严峻。
六、当前投资机会评估
如果投资者相信公司能够熬过这轮不景气周期，那么现在的价位就是值得投资的价位，但是要等待多久谁都不知道，做周期股只有一个字守，守的云开见日出，相信太阳还是会从东边升起，作为龙头企业业绩也会随着行业的好转而好转。供求关系就在这样一轮一轮的景气与不景气中循环不断，生生不息。投资的主要逻辑在于，相信公司作为国内炭黑生产领域的龙头企业及地方国资委控股企业，一定能够熬得到行业景气的那一天。如果没有这点信心，那么就不要投资黑猫股份
六神无主
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