银轮股份(002126)进击的汽车 热管理龙头
六十载风雨兼程，铸就汽车热管理龙头
银轮是一家专注于油、水、气热交换领域的民营企业，拳头产品为热交换器中的机油冷却器和增压中冷器。近年来公司积极进行原有产品的转型升级，同时不断拓展海内外商用车、乘用车和工程机械客户。公司客户结构优质，油冷器等产品进入了福特、通用、戴姆勒、
康明斯 、
卡特彼勒 的全球配套体系。过去十年银轮取得了23%的业绩复合增速，表现优异。
传统车热管理：加快全球替代，新产品逐步放量
传统乘用车热交换器产品（不含空调系统）单车价值1400 元左右，2018 年全球乘用车热管理市场规模接近1000 亿元。公司依靠商用车业务起家，近年来不断转型乘用车，目前近三分之一收入来自乘用车，占全球乘用车市场份额仅1.3%。进口替代+海外配套+自主崛起三大因素驱动下，公司份额具有较大提升空间。1）拳头产品油冷器加快全球替代，接连获得捷豹路虎、雷诺、东风日产新订单。2）受益涡轮增压渗透率提升，水空中冷器迎来加速放量，斩获全球通用多个大单。3）油耗标准趋严，乘用车EGR 渗透率逐步提升，已获得广汽乘用车EGR 冷却器订单，未来在冷却器和总成均有望获取一定市场份额。
商用车热管理：短期EGR 快速放量，长期看海外和模块化
商用车热管理市场空间广阔，公司油冷器和中冷器国内市占率高达45%和35%。凭借可靠的技术和高性价比，近年来成功突破多家海外商用车客户。短期看，受益国VI 升级，重卡EGR 市场快速爆发，公司是潍柴、锡柴、重汽EGR 冷却器主要供应商，贡献业绩增量。长期看，受益海外客户放量和模块化供货比例提高，公司商用车热管理业务周期性减弱，有望保持平稳增长。
新能源车 热管理：产品升级，格局重塑，长期空间广阔
新能源车热管理整体单车价值可达5000 元以上，远高于传统汽车。受益下游快速放量和单车价值提升，2023 年全球规模达400亿元。行业尚处发展初期，凭市场和成本优势，本土企业地位有所提升，其中三花和银轮竞争力行业领先。公司目前新能源车热管理产品主要有电池深冷器、水冷板、热泵空调系统等，已配套
宁德时代 、吉利、
比亚迪 等客户，且获得通用、沃尔沃、福特等订单。凭借技术和成本优势，看好公司新能源车热管理业务在新客户和新产品方面取得持续突破，打开长期发展空间。
投资建议：传统主业加快全球替代，新能源汽车热管理发展空间大
公司是汽车热管理龙头，凭借全球份额提升和品类扩张，有望实现持续较快增长。1）短期看，随着重卡EGR、乘用车业务海外订单批产和国内新能源高景气贡献增量，公司经营性业绩快速增长确定性高；2）中长期看，公司热交换器竞争力强，加速全球替代，海外订单持续落地，叠加新能源车热管理业务不断放量，2021 年收入进入新加速阶段；3）公司不仅收入增长确定性强，长期看净利率也将呈上行趋势：盈利更好的合资和海外乘用车业务放量将提升整体毛利率，规模效应推动费用率持续降低。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.41、0.49、0.62 元，对应PE 分别是22.5X、18.8X、14.9X，首次覆盖，给予买入评级。
风险提示：
1.新产品放量低于预期；2. 新能源汽车热管理业务进展低于预期。
银轮股份(002126)子公司获得吉利新能源汽车供应商定点 热管理市场持续拓展
1月20日，银轮股份发布公告称，全资子公司浙江银芝利汽车热交换系统有限公司（以下简称“银芝利”）近期收到浙江
吉利汽车 零部件采购有限公司（以下简称“吉利”）采购定点的通知。通知显示，银芝利获得吉利PMA-2平台（SMART车型）热泵空调项目的授权，该项目产品预计将于2022年开始批量供货。根据客户预测，生命周期内销售额预计6.95亿元。
银轮股份方面表示，此次获得吉利新能源平台热泵空调项目是客户对公司新能源汽车热管理系统产品研发配套能力的认可，是公司持续拓展新能源汽车热管理市场取得的又一个重要突破，对实现中长期战略目标将产生积极影响。
此外，1月5日晚间，银轮股份发布的公告显示，公司已分别获得上汽通用、东风日产采购定点通知。其中，公司获得的上汽通用乘用车水空中冷器项目授权，项目产品预计将于2023年10月开始批量供货。根据客户预测，生命周期为6年，目前授权的销售额预计约20500万元人民币。公司获得的东风日产汽车油冷器项目授权，项目产品预计将于2020年7月开始供货。根据客户预测，生命周期内销售额预计2369万元。
太平洋 研究员白宇分析认为，新能源热管理单车价值较传统汽车提升三倍，银轮股份在新能源发展初期已展露头角，获得吉利、比亚迪、广汽、沃尔沃、通用等新能源配套项目，订单估算超30亿元，预计将在2020年陆续开始供货。
华西证券 研究员崔琰也表示，银轮股份作为热管理领域龙头，新客户拓展和供货模块化驱动传统热管理业务业绩增长，新能源热管理业务将充分享受行业快速发展红利成为重要的盈利增长点。
qxzhong
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