汤臣倍健，确定性的赚钱机会！

“ 为十二万读者寻找下一个牛股！”
《价值事务所》的vive一直很喜欢汤臣倍健，自己的仓位也是重仓，从17年底持有至今也两年多时间了，之前也有过两篇文章对其进行解读，建议没读过的同学通过传送门回去学，有助于你更好的学今天的文章：


汤臣倍健，躺着赚钱的保健品龙头，目前极度低估，有望成为百倍股

揭秘，这就是汤臣倍健近期大跌的根本原因




股权激励方案


前些日子，汤臣倍健宣布了第二期期权激励方案，拟向激励对象授予 1,000 万份股票期权，占公司总股本的0.6319%，行权价为15.96元。

这个行权价格为今年来的低点，但与目前的股价出入不大，也能看出公司自己都觉得自己的股价低估了。

看完行权价，我们就该看看公司的考核方案，以2018年营收为基数，2020年营收增长率不低于45%。





公司2018年的营收为43.51亿，如果要达成公司的业绩考核，则2020年公司的营收至少为63.1亿，按公司2018年的净利率21%计算，则对应2020年净利润为：13.25亿。

截止前些日子公司发布的2019年三季报，公司前三季度营收43.81亿，同比增长28.04%；归母净利润11.91亿，但按照公司的惯例，四季度都是计提损失，四季度向来亏损，因此，《价值事务所》给予公司2019年全年11.5亿的利润。

那么2020年，利润就要在2019年的基础上，提升15.2%，这个比例，对于公司来说并不算难，毕竟2019年这么惨，比起2018还是能有15%左右的增长的。

因此，这个方案这么看，有点像发福利的意思。而公司激励的对象，也是中层管理人员及核心技术人员，根据公司披露的2018年年报，公司共有管理人员+技术人员=645+681=1326人。那么此次激励方案覆盖这部分人员的7.8%，《价值事务所》认为还是十分科学的。









且除了公司层面的绩效考核外，本次股权激励还分个人层面激励，将个人层面考核分为三档，分别对应个人行权比例100%、80%、0%：





对应公司年初实行的主要针对高管的激励方案来看，这次的激励方案更像是一个补充，能够更好更广的覆盖到公司员工，激发大家的积极性，别忘了，这是期权激励，并不是由公司回购股份奖励，是当激励条件达成时，激励对象有权力按照15.96的价格购买并且出售公司的股权，从而分享公司的成长。

因此，《价值事务所》倾向于将本次激励方案解读为：利好。




股价大跌的原因


说完公司的期权激励方案，我们再来看看公司交出的最近成绩单，2019年三季报，这份三季报，是导致汤臣倍健近期股价大跌的最关键原因，因为Q3单季度，利润对比去年同期有8.3%的下滑。

首先，影响最大也是大家最担忧的，无疑是政策原因，国家政策不断打击直销，且不让药店保健品刷医保卡。

这确实对公司影响较大，公司2018年，渠道营收75%来源于药店，20%来源电商，5%来源商超（这个数据不包含LSG并表），但是从公司近些年药店渠道的增速来看，近些时间药店渠道的营收占比是在下降的，电商渠道的增速更快。

其次，医保不能刷保健品，确实在短期会影响药店渠道的营收，但是把时间拉长了说，这件事很像当初三公限制白酒消费，导致茅台等高端白酒短期业绩受冲击，但后视镜眼光，目前的茅台等高端白酒的公款消费缺口早就被非公消费补足，那么药店渠道今后是否能恢复增长，实则是社会对保健品的需求。

而对于保健品市场空间和增速，我们在第一篇写汤臣倍健的文章中就分析过，这里不再复述了。再者，不论哪个国家，保健品直销的市场份额随时间拉长都是会消减的，空出来的都将给正规军，手握100多蓝帽子的小汤，无疑会吃到这部分市场不少的份额，毕竟蓝帽子从申请到获批也需要2-3年的时间。

且，小汤的药店渠道增长速度，远大于行业平均，这就是龙头的优势。





其次，也是大家最为担心的Lifespace，我们在对汤臣倍健的第二篇分析文章中讲述了整个并购逻辑，这里在精简的说一下。

我们要知道，汤臣倍健在2016年面临了一次危机，整个业绩开始滑坡，那时候的市场一致认为汤臣快不行了，市场比现在还要悲观。而拯救小汤的就是他的大单品战略，小汤推出的第一个大单品——健力多，市场反响十分好，即便是成绩单不如人意的三季报，显示2019年前三季度，健力多增长超50%。

那么大单品战略最关键的点就在于，是否有源源不断的大单品来承接，公司就把目光投向了眼科（健视佳）以及益生菌市场。

益生菌的市场有多大，《价值事务所》在前两篇小汤文章中有过分析，这里不再复述了，合生元 通过并购swiss后，赚得盆满钵满，让公司十分眼红，也想杀入这个市场。这个时候，公司自然需要借力，瞄准一个海外“高端”品牌，引入国内，那么LSG，作为澳洲市占率44%的品牌引入国内，就再合适不过了。

LSG被公司给予了较高的期望，也签下了国内的刘涛为其代言，其在国内线下渠道的规化主要以药店为主、母婴为辅。于在今年3月份开始进行线下渠道的铺货，7月份开始开张品牌推广。目前，线下渠道铺货任务已基本完成，管理层表示线下渠道将从下半年开始为公司带来盈利增长。

而截止2019年三季报，LSG 境外业务受《电商法》实施影响，影响不少澳洲个人代购客户，这部分客户目前正在积极转型和清理库存，因此海外的增速整体为负，这个过程还将持续一段时间。

考虑LSG 境外业务受《电商法》冲击较大，本身业绩承压，加之无形资产摊销，对公司业绩影响较大，公司已经计提了一亿多的损失，市场就对他的高商誉有些担忧。

对此，小汤自己也说，“吃下来或许容易，咽下去难，消化更是难上加难”，对于LSG的表现，我们后续还需要更多的追踪。但好的方面在于，LSG面对澳洲本地的零售销售依然维持较平稳增长。




总结


前段时间，vive跟leo还在讨论，汤臣倍健的投资逻辑，vive说，保健品市场一定是大有可为的，如果我们不在意短期的业绩波动和影响，就冲小汤的龙头身份，100多顶蓝帽子，我们拍个脑袋。





假定十年后，国内整个保健品市场规模达到3000亿，小汤目前的市占率为8%，排名第二，排名第一的是直销无极限11%，今后随着国家对直销的大家力度加强，大家对直销也越来越唾弃，这部分市场迟早要被小汤接管。

假定十年后，小汤的市占率为15%，则一年的营收为450亿，净利率由于龙头规模优势该比现在的21%高，我们假定为25%，则小汤一年的利润为112.5亿，给予其25倍市盈率的估值，则十年后的市值为2812.5亿，对比现在，妥妥的十倍呀！

利益说明：尊重承诺，文章中已说明的除外，截止文章发出时，价值事务所团队成员未持有文中所提个股，也与文中所提公司无任何利益关系，所有观点、结论，均基于公开信息分析研究后得出。