再议麦捷科技

再议麦捷科技原创： 等等等等2021 等等等等Forever
今天根据现有公开财报以及投资者关系活动等文件可以看出，麦捷科技是处于“募投项目产能释放”前期的拐点阶段，基于这个前提可以推算出理想状况下麦捷科技可实现的利润空间。

也就是说假设新募集SAW和MPIM及MPSM两个项目在实现满产满销的情况下，用这两部分的利润加上原有传统业务的利润，就是麦捷科技可预期的利润空间。SAW和MPIM及MPSM两个项目在2018年的项目可研报告中都对项目投产之后可以产生的利润和营收有明确的推算和预测。原有业务部分假设和2018年所创造利润不发生较大变化。

本文谈谈麦捷科技的利润预期和未来走势，讨论前置条件包括且不限于阅读以下文件：
《麦捷科技：2018年年度报告》
《麦捷科技：2019年半年度报告》
《麦捷科技：2019年前三季度业绩预告》
《20181222-麦捷科技：关于变更部分募集资金用途的公告》
《20181222-麦捷科技：基于LTCC基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目可行性研究报告》
《20181222-麦捷科技：MPIM及MPSM系列一体电感生产项目可行性研究报告》
《海通证券 -麦捷科技-300319-立足电感，布局射频，迎接5G再出发-20181129》

Part1：业绩拐点来自于哪里？
2016年麦捷科技非公开发行股份，募集资金净额约8.3亿元，主要用于投资基于LTCC基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目，以及MPIM小尺寸系列电感生产项目。
2018年12月《关于变更部分募集资金用途的议案》，同意调整“基于LTCC基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目”和“MPIM小尺寸系列电感生产项目”的投资额，将原用于“基于LTCC 基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目”中晶圆制造生产线和厂房建设的1.6亿元募集资金变更投入至“MPIM小尺寸系列电感生产项目”中使用，同时将“MPIM小尺寸系列电感生产项目”名称改为“MPIM及MPSM系列一体电感生产项目”。

2016年募投项目：SAW和MPIM及MPSM两部分的落地投产将会产生大量收入和效益。


Part2：募投项目可实现多少收益？
营收8.52亿，净利润2.53亿，其中：
SAW：完全达产产值3.25亿元，税后净现值为0.80亿元。
MPIM及MPSM：完全达产产值5.27亿元。税后净现值为1.73亿元。


详细信息见：

《20181222-麦捷科技：关于变更部分募集资金用途的公告》
《20181222-麦捷科技：基于LTCC基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目可行性研究报告》
《20181222-麦捷科技：MPIM及MPSM系列一体电感生产项目可行性研究报告》

Part3：全部利润预期是多少？
2018年原有业务包括：
1. 原有被动电子元器件（电感、LTCC器件）
2. 大功率磁性器件（金之川67.5%股权，受益于5G建设）
3. LCM显示模组（星源电子，计提3.95亿商誉）

2018年原有业务合计利润：8505万
=2018扣非净利润-2018年SAW收益-2018年MPIM及MPSM收益
=11138万-203万-2430万



详细信息见：《麦捷科技：2018年年度报告》

假设麦捷科技SAW和MPIM及MPSM两个募投项目实现完全达产，麦捷科技年利润可达：2.53亿+8050万=3.33亿

Part4：SAW和MPIM及MPSM业务漫谈
本部分会基于到2019H1年报及之前的公开文件，简单对SAW和MPIM及MPSM业务做一个讨论，如若有相关详细产业信息，欢迎私信爆料。

第一部分是SAW业务。

网上很多在讨论SAW的竞争对手或者说其他国产替代厂家，这块儿麦捷在公开的投资者关系活动记录表里都有涉及。从上市公司来看，目前A股可以量产SAW的就只有麦捷科技一家。SAW主要是受益于5G手机天线和频段的爆发式增长，硕贝德 和卓胜微 的走势表面在手机射频天线部分，5G手机的上市及量产会带来巨大的市场需求。当然滤波器也可以应用到车联网，物联网等方面。关于射频滤波器的知识和需求空间测算券商研报有大量分析。
也就是说如果在SAW方面要进行国产替代，那麦捷科技必然是绕不开的备选厂商。
另一家未上市量产大厂：中国电科五十五所德清华莹，20170616信维通信 1.1亿元增资用于SAW滤波器生产，占19%股权。详见20170616信维通信-《关于公司与中国电子 科技集团公司第五十五研究所签订投资意向书的公告》
至于BAW和FBAR，在麦捷科技没有研发出来之前讨论这两个产品毫无意义。假设麦杰科技有一天成功研发，反应在股价上也只是两三个涨停板的脉冲而已。因为很简单的道理，具备技术和量产之间还有很长的时间和设施设备壁垒。另外公司的TCSAW滤波器也处于研发阶段。详见20190108-《国信证券 -麦捷科技-300319-SAW滤波器国产化的受益者》-附：公司最新交流纪要
如果以相对理性和务实的态度来看，本质上麦捷科技在SAW是电子元器件加工制造的角色，相比国外厂商并不存在领先的技术壁垒，只是后发的追赶者而已。某种程度上对于客户来说，只有在国外先进SAW生产厂商进行技术封锁或者产能不足的情况下，才会考虑选择麦捷科技的SAW，这也有一个前提，就是麦捷科技SAW要达标，否则会影响到客户产品的品质和使用。也就是说对麦捷科技SAW这部分业务的估值，更多的考量是偏向于5G射频领域电子元器件国产制造商的角色，较高于一般电子元器件制造业的PE是合理的。所以现阶段如果要给麦捷科技SAW业务估值，更重要的是关注能否是实现满产满销，从而实现0.8亿的预期利润。
在更远的未来，如果麦捷科技想在SAW更上一层楼，那需要根据销售情况继续进行新的募资扩产，或者对现有募投SAW生产线进行产能的扩充（现有的生产线如果三班倒能否实现三倍的产量？求电子制造业业内人士分享），那个时候SAW的利润才会进行再次的爆发，不过这些是遥远的后话，没发生前并不能影响麦捷科技的走势，上百亿的市值需要业绩支撑，讲概念靠不住的。
国信证券和麦捷科技在20190108的交流纪要，公司以表示：“3GHz以下主流用saw 滤波器，目前小批量，明年批量化，后年达产。今年进入华为供应链小批量供货，华为选择供应商时会对标村田、TDK、太阳诱电等厂商，测试苛刻，这是里程碑的意义。”“华为的供应商会留下几家？目前导入的是德清华莹（55所）和麦捷科技。”

SAW项目的进度：

SAW在2018年报：43.5%的项目建设进度，10%的净利润率。



SAW在2019半年报：46.8%的项目进度，747万收入。




第二部分是MPIM及MPSM业务。

2018年12月《关于变更部分募集资金用途的议案》，同意调整“基于LTCC基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目”和“MPIM小尺寸系列电感生产项目”的投资额，将原用于“基于LTCC 基板的终端射频声表滤波器（SAW）封装工艺开发与生产项目”中晶圆制造生产线和厂房建设的1.6亿元募集资金变更投入至“MPIM小尺寸系列电感生产项目”中使用，同时将“MPIM小尺寸系列电感生产项目”名称改为“MPIM及MPSM系列一体电感生产项目”。

麦捷科技在这MPIM及MPSM业务是走在产业发展的前端，随着未来各种移动智能终端以及车联网和物联网的发展，对MPIM及MPSM的需求也会越来越旺盛。另外也是遥遥领先于顺络电子 的。
“顺络电子是竞争对手吗？顺络电子上市后前前后后募了接近20亿投在叠层和绕线电感，产能规模优势比公司大很多。公司差异化竞争投了一体电感（布局比顺络早3年，2014年开始做）。”
详见20190108-《国信证券-麦捷科技-300319-SAW滤波器国产化的受益者》-附：公司最新交流纪要

从公司的业务布局和2018年12月调整募投资金1.6亿元从SAW转投MPIM及MPSM来看，在公司决策管理层看来，对麦捷科技自身来说，MPIM及MPSM业务的发展地位要优于SAW的发展，其实也侧面表面对MPIM及MPSM未来的产销完全不用担心。否则公司不会在MPIM及MPSM加码资金。在2019年中报可以看到MPIM及MPSM生产项目已经达到86.84%的投资进度，是接近全部落地的状态。那也就可以推断2020年MPIM及MPSM业务可以实现可研报告里预期的收入和利润。即5.27亿元和1.73亿元。
募投资金调整原因是：受制于国外厂商设备交货期延长SAW进度不及预期。

MPIM及MPSM项目的进度：
MPIM及MPSM在2018年报：项目进度60.34%，1.28亿营收，2430万利润。




MPIM及MPSM在2019半年报：项目进度86.84%，营收6180万。



从以上分析可以看到，2019H1在SAW相对没有变化，2019H1和2018H1在MPIM及MPSM也是持平的营收。

经过对2019Q3业绩预告的仔细推敲，应该是在MPIM及MPSM业务方面开始突破，产量和利润率都有很大提升。

Part5：后续走势预判及未来畅想麦捷科技现在处于业绩爆发前期的拐点，且已得到三季报的利润的反馈验证，详细具体的情况有待2019年报的验证，不管是从项目投资进度和营收利润规模上看，MPIM及MPSM应该是公司现阶段业绩爆发的方向，也是重要的利润贡献者。

以下是20191021对麦捷科技市值的简单估算：


鉴于公司此时已达70亿的市值，迈向上百亿需要有非常确定的利润支撑，所以预判后续麦捷科技将呈现趋势上升状况，且前面已有大量埋伏资金。在2019年报预告时迈上一百亿是比较合理的，当然这要以2019Q4业绩的继续爆发为前提。
站在中远期的视角，麦捷科技想要实现120亿到150亿的估值，企业的经营管理和营收利润需要得到资本市场的高度认可。
站在未来的角度畅想，麦捷科技更高的市值，需要继续募投资将加码SAW生产线，需要在TC-SAW，BAW和FBAR做出突破性的研发和量产，才能承受得起资本市场的认可。

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