关于地产行业相关从业经历以及地产投资经历的分享

分享人：Dufund 大湾汇投资俱乐部
2019.10.21
嘉宾简介：Dufund 在普华永道审计部8年，主要负责内房股审计及IPO，为宝龙地产 IPO审计经理；参与了越秀地产 第一个REITs上市审计，雅居乐地产 IPO审计及越秀地产多年的年审。随后9年先后任职于不同类型的大型合资、港资及民营上市内房的投资及财务管理岗位；个人同步投资内房股11年，包括近6年的资产管理及私募经历。
一、分享环节
各位大家好，非常感谢群主和海涛兄，很荣幸能够跟各位大咖去交流和学。首先说为什么做这个分享，因为这几年在群里我收获很多，然后在各种股票群里较少发言，所以我在这里我觉得到一个阶段了，也是想跟大家分享一下自己的经历吧。今晚讲的是个人过去11年投资内房股的亲身经历，然后会简单讲讲自己的地产从业经历，还有怎么去挑选内房股、仓位设置和投资组合管理，最后也会讲一讲自己资管六年的一些心得，可能这里也有一些做资管的群友。这里不推股票，只是在举例的时候可能会用一些股票做实例。
先简单讲一下自己的背景和经历。我自己是毕业就到普华永道去做审计了，从2001到2010年的主要八年都是在做内房股审计。那段时间刚好是国内所有最大型的内房股上市的热潮。自己做过几家，包括宝龙、雅居乐、越秀，包括REITs。在香港也呆过几年。隔壁的团队做恒大上市审计。我过去十年投资内房股的收益大概是这样的一个情况：两年是负收益，2015年是比较大的一个亏损，主要因为股灾加上杠杆，2018年是-7%，其他的年份都是正收益。最近4年杠杆前收益率是差不多净值从1做到4.2。
1、个人地产行业经历对投内房股影响
首先我是在普华出来之后到了一家中外合资的地产集团。当时我们是做一个在天津的大型的卫星城开发。我们做了一个有十平方公里净地的开发。我们是一、二级开发商，在那里我是深刻体会到像国企、央企这种拿地的优势，就像现在金茂类似。我们跟十几家民营或者其他海内外的开发商有合作。其中我也有去负责监控跟世茂房地产 的一个一平方公里项目的开发。在这四五年过程里，我非常深刻体会到了各个不同类型企业的生猛程度和灵活程度。
这也是令到我为什么在之后的近十年的投资内房股我主要的标的都设在民营企业，或者是个别的管理层跟公司利益能够紧密绑定的央企或国业，例如金茂或者金地商置 之类的。因为管理层跟公司的利益、股东的利益一致是一个非常重要的因素。之后我是选择到了一家当时在香港上市蓝筹开发商工作，港资的。当时我负责一个他们在国内的投资过百亿的综合度假村，负责前期拿地谈判，投资、财务和相关的管理。
在这里面我就能够深刻体会到做商业运营，包括以前在审计，在企业里面，还在其他的民企里，深刻体会到港资和内资做商业运营，还有设计都有很大的不同。我觉得最大的一个因素就是资金成本的原因。因为港资是拿了两点几年化的融资利率，可以去做很多事情，可以长期考虑。在设计上、内容上都是非常花心思的，非常愿意花钱。不是想着靠商业来做拿地的抓手，而是真正想做商业运营。
2、内房股投资11年
下面讲一下我过去十一年投资的沉浮。我十一年基本都是投资内房股，除了中间同时用两年去研究了美国的REITs。在这十一年里投内房股基本可以分三个阶段。
第一个阶段是09年到15年，当时投的都是烟蒂股，还有一些比较简单，例如soho中国、合生创展，烟蒂股例如达力集团 这些。这个阶段年化差不多有20个点的收益。
第二个阶段是2015年投了一些其他的成长股，就像旭辉、禹州。但是在15年的时候是无知者无畏啊，是用杠杆造成股票巨大的亏损。15年的时候，当时的股灾也波及到香港。当时的正股是杠杆前都跌了差不多有四五成。自己的仓位当时也是非常大的，也没有去做对冲，所以造成有六七成的亏损。之后在15年底，自己做了一个决定，卖房去补仓。所以说能够很好的抓住后续的16-19年的行情。
第三阶段是16-19年，大概是三年的时间，这也是我上淘股吧有详细去登记调仓记录的，差不多是净值从16年初的1做到现在4.2吧。我的当时做法是单股都不超过五成，持仓大概一般都保持有四五个标的，不短炒。期间我在国内也发了一个淘股吧的私募，但是我只发了不到一年亏损15%，在18年的时候，我选择关停。当时跟投资人沟通之后，他们是准备用其他的方式去投，后来跟我也是继续合作用其他方式直接投。19年到现在有记录的收益是50%左右。
刚才讲的都是杠杆前收益，其实我自己的操作是类似对冲基金的一个方式，就是说在一些阶段性的机会来临的时候，我会加适当的杠杆，然后根据内房股跟恒生指数 的贝塔去做一个对冲，获得增强收益。我去年写过一篇文章，讲过去三年十倍的一个方法。但我们不推荐杠杆的，所以这里不展开讨论。
3、我如何投资内房股
我自己算是国内最早一批投内房股的吧，这里就举个例子说明一下，就是大家比较关心的投资体系是怎么样，方法论是怎么样。
首先，我长期跟踪前50强差不多有十年。然后刚才讲了因为从业经历，我会剔除掉里面的大部分的国企、央企，只剩个别央企、国企，留下30个左右的标的。
其次，我一般是有三重的思维模式，大多数人的第一重思维就是看报表、利润。第二重思维就看前瞻市盈率。第三重思维就看增长率。因为前两个比率都是一个静态的。报表是两年前的，我们十年前就知道这个事情。我们可以一直利用这个事情去做业绩套利。
第三点，前瞻的市盈率现在也是非常火的，各种版本都有的，也是相对来说算是大家已知的。我也会做前瞻市盈率的汇总比较，但是在里面有几点我会根据自己的判断去做一些调整，包括根据现在逐月的情况，去调整全年的销售实现情况。打比方，就像中骏，他今年目标是700亿，那现在预估应该是可以到770或者800，这样会相应做些调整。
对于前瞻PE里面，我相信大家都认为对净利润率的预估会比较挑战。一方面是看历史的一个情况，另一方面也很重要，看他现有和未来的土储，还有现在已经预售的货值，来预估他是怎么样的一个毛利率还有净利润率。当然也会看它这个增长速度，然后在这里我也会参照管理层的一个指引。比如说大家知道我重仓旭辉，旭辉管理层指引说现在已经销售的管道里面是10%到12%的净利润率，当然我们要批判性的去接受。
第四点是非常关键的，我会看管理层。管理层是决定你怎么去判断他未来的增长是不是还能持续的一个关键因素，也是我最看重的一点。这里面有两部分。一部分是看管理层的过往的承诺是否持续实现，例如融创几十倍上百倍的销售承诺的实现，还有像旭辉这样过去上市7年来销售增长20倍，类似这样的承诺的实现。还有一个也是很重要，看管理层对他的股票的市值管理是否重视。这点是非常重要的，还要看他是否对小股东的利益是否有侵犯，以及分红是否慷慨，是否符合市场的一个预期，是否有持续性。然后还有他的战略思维布局和管理执行力。这个就看土储的布局、城市量级，还有管理的执行力是怎么样，未来有没有潜力支撑他去实现跨越性的增长。因为现在要弯道超车是越来越难了，中小开发商是很难往上的了。另外一点就是刚才讲的管理层对市值不作为的话，我会暂时避免。除非他是高分红或者是等催化剂，因为很多年前投过合生，达力，力宝 这些。在当时没有催化剂的时候，不像达力有一个土地的出让这种催化剂，其实持有多年的烟蒂是没有什么收益的。
继续讲增长，我会看另外一个指标，就是前瞻拿地指标。打比方，我会对比他现在的合约销售的排名和他的拿地的排名。当然不要拿地王和经常拿高价地。像我最近有关注的中骏的销售排名是44位，今年拿地排名是25位，从他拿地去评估他的拿地的价格，去预判毛利率会不会有大的影响，这也是一个可以参考的指标。关键就是说，其实我个人不主要看报表和静态的前瞻PE，而是会对增长性更加花功夫。
第五点很重要，就是选股之后会有一个仓位的管理。我基本是把这个当成原则，就是看现在的周期情况决定仓位。理论上我是常年看多，十年都是满仓的。但是因为我有一些杠杆加对冲，所以我在仓位上会做一些调整。主要会是参照MSCI中国 地产估值图，我觉得这是对我个人最有用的一个图，也就是MSCI中国内房的一个PE估值图，过去十几年是在5.7到8.8倍PE，平均是7.3倍左右。如果估值超越这个水平，其实回归的几率是很大的。例如在18年1月的时候，估值大约是8.8倍，现在是五点几倍，其实是在一个标准差之下。这可以帮你去做一个判断，去调整组合的仓位轻重，还可以帮你去评估现在市场的热度和机构的看法。
第六点，投资组合的构建，这个也是见仁见智。有些人喜欢满仓一个股，有些人可能是均衡。我个人因为管理多账户，所以我是会均衡一点去配置，一般是三到五个内房股。所以如果在市场处于正常估值均衡，在各个梯队的内房股估值是有正常溢价的合理分布的时候，我会比较均衡的去配置。但是在某些极端情况发生的时候，非常悲观的时候，例如在去年10月的时候，你会发现高弹性的龙头会跌的估值比一些二三线内房股更低，在这个时候就要抓住这个机会去做一些轮动。
第七点就是有关搬砖调仓。调仓是很多人也会做的，类似搬砖，或者是去轮换股票的一个做法。现在我个人的看法是看相对估值和绝对估值。如果是绝对估值大家都很高的时候，那就是整体仓位的一个调整。如果是整体绝对估值不高，肯定是先涨龙头股，有些先涨的时候，我会看相对估值。我自己是这样的标准，一线的龙头相对于二线有20%到25%的估值溢价，二线相对于三线也差不多是有一个20%左右的估值溢价。按照这个标准来决定是否需要调仓。
回头看我个人是很有体会的，就是要非常小心不要错失牛股，就像当时的融创、恒大，就是不要在他们的估值很低，在16年的时候只有两倍左右，要时刻看他们的动态估值，根据动态前瞻性和未来增长来看的动态相对估值，而不是静态的估值。因为静态估值永远会有一些烟蒂股只有一两倍的市盈率，长期不动的那种，我是不会去碰的，也不会去调仓。这是溢价理论，还有就是如果在下行区间的时候，也会相对偏重于一些高息股做防御性。
4、过去6年资管模式的打磨
这里讲一讲我怎么从内房的甲方去到资管的。2013年底的时候，我看到巴菲特的传记，《滚淘股吧》里提到他最开始是4%向他的合伙人保本，超过的盈利部分再与合伙人平分这样的模式。我得到启发，从这个模式去开始了自己的资管的路，开始是亲戚朋友的资金，一开始的时候也都是有年化20个点左右的收益。在15年的股灾的时候遇到了一个冲击。
一开始我的资管模式是类似巴菲特刚开始的有限合伙的那种模式，但是还有一点不同的就是预期的回报率高些，巴菲特是4%，国内4个点是没人做的.另外的一个不同就是资金周期，巴菲特的合伙人周期资金都是3-5年，而我一开始的时候是一年期。这是非常不明智的。所以在15年股灾的时候就经历了一个重创。从那之后我调整了自己的模式进入第二阶段。我调整成一个三年期的投资封闭期，也是承诺一些收益。
然后发展到后期是个人做劣后跟投的模式去做资管。这里主要想讲的就是说在做资管的时候，我个人觉得有几点是挺关键的，就是第一个是要找理念一致的合伙人、投资人。就是说首先大家的期望收益率是比较匹配，不是动辄就是要一年百分之四五十的收益率。还有一个就是对于投资内房股的波动性的容忍和回撤的限制，这些事大家要有一个共识。基本我是管理投资收益率是年化20%的预期，然后回撤是不做限制的，但是要三年的封闭，这样子更好去做价值投资。
5、投内房股11年里几个案例
下面讲讲过去这些年自己在投资内房股里面有让我印象比较深的几个案例。首先是有关15年的教训，我其实是11年投资内房股只有两年是负收益，但15年是重创。所以这点我相信大家也深有体会，慎用杠杆或者是要做一些风险的对冲，去保护自己的头寸。要去杠杆的话一定是要非常谨慎。
第二点就是淘股吧这三年。其实我自己以前很多年投资都是自己一个人在研究的，也不会去参与很多交流。但是近几年我会在有些群里发现，其实在投资方面也是需要跟别人多交流的。打比方，我在14年左右3、4块钱的时候就开始买融创，后来是在他买了乐视后6、7块钱的时候清空。当时也没有买恒大，但后来是有幸加入到融创群里面去听到一些乐意分享的高手，如兵哥之类的，他们分享融创的大逻辑给我一些启发。所以我是从15块重新买入融创，后来才分批减仓。同样在恒大上，也是淘股吧上包括正合，有研究很深的高人，给我很多的提醒。有时候自己专注几只股票容易遗漏一些重要逻辑。所以刚才讲了，其实我现在也会注重多去跟同行去交流，跟投资人定期去交流。
第三个例子是13年的时候SOHO中国遇到的一个“房姐”事件。为什么讲这个呢，因为其实现在很多人会做业绩套利，大家都知道房地产业绩能算出来是多少，那就提前潜伏一下做业绩套利，甚至用短期资金来做套利。我在13年当时有一个深刻例子，算好SOHO中国的业绩增长起码要接近翻倍的，股价没什么反应，所以我是把自己想买房的全款全部买进去了。其实我想着只有不到一个月的时间就公布业绩了。但是后来发了一个公告的时候，不到一个月的时候出了房姐事件，一个人拿了很多房子，SOHO中国一下子跌了十几个点，虽然后来涨回来了，但因为你是短期资金，已经是一个很大的损失了。
第四个案例是有关3年前也有曾经有两年去研究投资美国REIT s，因为那边是所有的商业地产、工业地产、各种MALL都是证券化的，REITs模式比较简单，分红也很高，也可以融资。当时总共是投了有一年时间，用了15%左右的仓位去投，也是很均衡的配置，研究了很多。后来发现同期八成的内房股的收益是远远大过投美国的REITs收益的。其实后来想想也很正常，因为在美国那么远的地方，他这个物业在哪，什么情况，其实你是根本没办法去都了解的。
这点给我的一个启示，就是很多时候投资内房股也好的，其他类似的也好，就不要说纯粹看PE谁低，或者说是一些静态和类静态的指标，然后就去投资。因为这样还不如认真的去研究那些自己能研究透的股票。就像巴菲特说的盲目对冲是对冲自己无知，其实就是你故意去对冲，抛开自己熟悉的股票，其实你风险不一定减少的。
第五个案例是有关投资择时。我讲一个我觉得对于长期内房股投资有重大影响力和影响整体收益的事件。其实相信很多做长期投资的都是有类似体会，就是在极少见极罕见的关键时候来到的时候，你要下重仓，而且要集中。最近的例子是今年七月底的时候，当时我是投资了旭辉，有一个外资大行出了一份看空报告，在六块钱的时候就看空它，觉得它只值四块多。当时遇到内房股也是暴跌，旭辉当时是从6.9块左右一下子跌到后来的四块钱左右。我当时是仔细去研究他那份70多页的报告，里面有用的点，其实他们在做估值用了三方面，用到了未来利润率预测、未来增长率、未来的市盈率预测。我看了一下，我先认同他未来利润率预测，增长率他采用的是十几个点。据我了解，旭辉管理层的指引其实不止这么多，可能是25到30个点，包括权益增长。另外就是市盈率预测，报表市盈率静态的，他用是上市以来七年的平均数4倍。但对于这个市盈率我自己是有一些保留看法的。因为对于高增长企业其实就很难用过去这么长的周期去作为未来的一个指引。因为从一开始上市95亿的销售到现在2000亿的销售，市盈率肯定是不一样的。我就做了一个压力测试，假设他真的能够做到管理层的期望增长，而且市盈率能够去二三线的平均水平，就是PE到5倍，起码也是要六块钱出头，不可能四块钱。所以当时我是重点去做了一些调仓，特别是在九月底的时候，当时情绪非常悲观的时候，我就做了一个调仓，加到甚至六成以上。
还有个例子就是我怎么去判断他现在是一个底部。那我会看两个很重要的指标，一个是他过去历史的最底部去到哪里。当然历史总是拿来突破的，历史记录肯定不会完全相同，但可以作参照。例如18年的十月份的时候，当时我本来是旭辉，中骏，融创、禹州等这些都有的。在底部的时候有一个很奇特的现象，就是一些高弹性的像融创旭辉这些市盈率反而跌到比二三线禹州、中骏还低的。
这肯定是一个巨大机会，没有溢价甚至有折价。但是当时像旭辉融创都是涨得很快，很快就升上去了。我当时是因为想重仓，但我又要有一个回撤的考虑。当时考虑很久，看了中骏，在去年10月、11月、12月的时候，当时我参照了几个指标，其中有个重要指标就是管理层的一个回购增持。当时中骏是100亿左右的市值，50亿左右流通市值，管理层用了三个亿（包括以股代息）去做增持，从两块八九到三块多都有去增持，我觉得这也是一个很重要的指引信号。
所以说在判断底部的时候，看他当时对于其他一线的折价已经去到了非常高的二三十个点，没理由是趴在下面。当时我也是加重仓去投入了，所以在今年有一个数成的回报。我接下来我会讲一下那个周期，就是遇到这个历史大底的时候，很多人可能都会觉得这次不一样，在当时肯定是破纪录了，因为18年十月份估值是破了15年的股灾水平了。当时我看过去十几年的内房股历史，有个有趣的现象就是过去07年到18年的时候其实有三次，就是刚才讲的MSCI估值图的PE的波动图，有三次是跌破了五点几市盈率，就是一个标准差之下，但是之后都是一年内实现翻倍行情的。所以当时在18年他唯一不同就是跌得更多一点，但是最后也证明其实他也是历史重演，只是细节不一样。
6、内房股下一步怎么看
在讲第六点之前再讲讲最近在看的几本书。因为那些投资经典都看了过100本。但是最近在看的有两本，我觉得挺有用的，也是可以分享一下。就是霍华德马克斯的第二本书，叫《周期》，这本书也是给我很大启示，讲的是说我们很难预测宏观，我们也没办法去预测宏观，但是起码知道现在是怎么样。这跟Ray Dalio（写原则和债务危机的作者）其实是有类似观点。这个我觉得是挺有启发。
第六点讲一下我自己是怎么看下一步内房股投资的。其实大方向还是这样的，我个人看，虽然大家对宏观的悲观或者是预测房地产崩盘会怎么样，但是我个人还是看大逻辑，就是说15万亿的市场，由于城镇化还有改善住宅，另外一个很重要的就是M2每年还有7%-9%的增长，暂时也没什么吸附货币的一个标的，国家想说直接鼓励股市，房子还是可能有一个吸附作用吧。更重要的就是行业整合的未来三年的趋势。第二点我会觉得现在弯道超车是越来越难了，在前50里面要再选逆袭是很难的。
所以说在选的时候其实会更加关注土储的布局，现有土储布局。要么他的管理层的执行力，他真的能够把这个做成一个快周转或者是有溢价、各方面成本比人家低，那这也是一个核心竞争力和护城河。我个人对挑选的一个组合里面，我个人是保守预测，当时是九月底写的，就是未来三年假设估值不涨的时候有六成涨幅应该是没问题的，未来估值可能会长，因为到时候玩家越来越少，所以应该是有着安全性。当然不是推票，个人要自己分析。
最后有一点就是对于未来的一个指标里面我个人考虑比较多的，不确定性大一点的还是汇率。对于这个大家可以讨论，毕竟对于我们现在的兑换情况，究竟汇率在未来会是怎么样一个走势，因为这个很大影响内房股的价格，如果你从全球资产配置的角度。我也做过一些压力测试，就是他对于汇率贬值，对于内房股股价其实不是一对一的影响，其实是有杠杆效应，影响就更大了。所以对很多高海外负债的企业，其实这点是要考虑，因为对冲成本也是很高。
我的分享大概就到这里吧。最后也祝大家内房股投资成功顺利，然后因为自己向大家学了很多，也是表示感谢，有什么问题我们之后也可以讨论，谢谢大家。

二、问答与交流环节
1、leichaoqun12：分享很精彩，请教下能详细讲讲国企和民企的区别以及你对国企的顾虑吗？另外怎么看旭辉当初林家对永升物业的利益侵占？和闽系激进风格以及旭辉权益较低导致透明度的问题。
Dufund：你好，首先我要说明一点，我没有说看好，一定选哪个，不选哪个，其实关键因为我个人就像刚才讲的，我也有买金茂这样的央企，或者说也有关注。我主要关注的两点，第一点就是说大部分在A股上市的，它的市盈率普遍会比在港股的高一点，这是一方面。第二点就是对于管理层的持续性，还有他对于市值管理的积极程度。这点我觉得可能民企在做回购增持、市值管理方面，在股价低的时候可能会有一定的优势。
对于永升物业这点我是这么看的。因为当时一方面可能物业股也还没现在这么火，大家都对于他去上新三板什么的其实没太大意见，不像现在估值一下子炒起来这么高。所以当时是有这个动作，那这点我也不说。不否认可能有存在他已经看到三年后这个估值暴涨，他提前转移，这点我认为是有可能。但是从另外一个角度就是当时他也有一个案例，他有一块地被罚了几个亿的罚息，把他转到自己股东下面，上市公司不去承担，因为也不影响上市公司业绩，这点我觉得，包括他在低估值的时候的增持回购还是比较积极的，这点我还是会比较欣赏。
因为我自己后来也在一家闽系的上市公司做投资总监，我也体会到闽系的风格。但其实应该讲闽系后来演变成两类风格，也不能简单说闽系就是激进。比如说禹州，他也是闽系，他很佛系呀。因为你要成长肯定是很难免的有一个适度的杠杆。包括世茂房地产 ，他的融资成本在民营企业排第二位低的，他也是闽系。包括现在大家说的最多的融信，他以前是闽系，现在也会逐渐去杠杆，所以我觉得是个动态的过程吧。
补充一点，就是刚才举的几个股票的例子，其实我自己也是持有一两只股票，一共四五个股票。但现在我绝对不是说去推荐大家买哪个股票。因为就像我九月二十几号的时候，当时旭辉大约四块几的时候，我会在淘股吧上发帖说是值得投资，但是他在短短几周后涨了十多个点，那我现在肯定不会说大家应该去买哪个，或者说吹哪个，这点我是不赞同的。因为毕竟大家的资金久期是不一样的，那么我个人可能都是三到五年期的一个资金，还有包括大家对每个企业的了解不一样的，比如说时代奥园都是非常优秀的企业，但是因为有一些个人的原因比如说像杠杆率什么的这些考虑，其实我没买，那不代表这些不是优秀企业。
leichaoqun12：主要是闽系很多老板接触确实有点喜欢吹牛，导致感觉诚信这块也有顾虑，但是我也确实认同旭辉属于闽系最好的投资标的。是的，我们大家纯粹探讨交流。每个人的风险承受能力和资金安排都不同，具体因人而异，另外短期波动谁也说不准
2、Hevin：做审计的过程肯定可以看到内房公司的很多不足之处，比如明股实债之类的问题，后来转投资的话这些会不会影响你的判断?从审计者的角度和投资者的角度来看内房有没有那些明显的不同感觉？
Dufund ：在之前02到07、08年那段时间，很多内房确实是账务还是很不完善的，基本是要我们手把手一起做。那造成很多种审计的去投资他就会过度谨慎。但我个人风格来讲，我是会比较敢去抓住机会的。如果有机会的话，我是愿意去下重仓的。所以说我最主要是这个不同的，可能也是因人而异。
因为近十年内房因为他收入高，吸引了很多优秀的人才，所以他在财务、资本管理、IR管理方面吸引了很多人才。现在的报表做得质量是非常高的，很多审计师都不一定一下子看得明白的。现在他们的水平是越来越高，只能这样说。
3、leichaoqun12：确实感觉房地产会计不太完全敢相信，明股实债，结算释放节奏，太多可以调节空间了，感觉定量用来验证逻辑，但是定性分析和公司差异化竞争力分析也非常重要
Dufund ：是的，调节空间肯定有的，相信这也是很多行业的共性，定性结合定量还有个人熟悉程度和专业判断
4、Hevin：你现在对龙头怎么看？比如恒碧万融，增速相对低了一些
Dufund ：其实我在16到18年最重仓的是恒碧融，只是说在后来他们高速增长过了之后，我才调到一些二三线的。但比如说融创，我个人觉得是所有内房在土地布局，还有老孙的战略，绝对是第一位的。我没有重仓，只是有一些个人其他的原因。另外就是像恒大，我觉得它的分红也挺高，但我对他多元化不是太了解，应该是说我看不太懂多元化对未来的盈利的影响，还有市场增速的影响。因为我现在就像刚才讲我的，就是还是希望选一些增长确定性高一点儿，比如说有二三十个点的明确的指引的一些企业吧。
因为恒碧万融，我相信未来还是龙头。因为在整合的过程中，他还是土储已经摆在哪儿，像恒大碧桂园 融创这些，所以我个人觉得它很难被逆袭，只要自己不出什么大的差错。所以说它的估值有可能是在确定之后，行业整合之后，可能会像家电行业一些龙头一样估值会提升，这是有可能的。例如像龙湖那样子到十倍左右的PE，这是有可能的。只是说暂时我个人可能会选一些未来两三年增速比较明确的企业。
整理人：太阳出来啦 大湾汇投资俱乐部
$万科A(SZ000002)$ $中国恒大(hk03333)$ $融创中国(hk01918)$