“投资教父”段永平教你如何选出心仪标的

经常有人问我怎么选股，今天我就分享一下自己判断一个股票“好坏”的简单标准，通俗易懂，一看就会。

投机和投资很大区别就是：你是在动用大笔钱还是小笔钱；其二，当股价下跌时，投机和投资的态度正好相反，投资者看到股价下跌，往往很开心，因为还有机会可以买到更便宜的东西，而投机者想的是这公司肯定是出什么事情了，赶赶紧走人。

一、做看得懂的公司，不懂不做

我问过巴菲特在投资中不可以做的事情是什么，他告诉我说：不做空，不借钱，最重要的是不要做不懂的东西。这些年，我在投资里亏掉的美金数以亿计，每一笔都是违背老巴教导的情况下亏的，而赚到的大钱也都是在自己真正懂的地方赚的。老巴成功的秘诀是他知道自己买的是什么，归根到底，买股票就是买公司，无论你看懂的是长久还是变化，只要是真懂，便宜时就是好机会。我有时也这么说：投资很简单，不懂不做。但要能搞懂企业，就算看一吨的书也不一定行，投资简单，但不容易！对投资，我想来想去，总觉得只有一样东西最简单，就是当你买一个股票时，你一定是认为你在买这家公司，你可能拿在手里10年，20年，有这种想法后就容易判断很多。

作为刚出道的学生，书上的东西可能知道的很多，但融到骨子里还需要吃很多亏后，才行。所以，如果你马上投入投资行业，最重要的是要保守啊，别因为一个错误就再也爬不起来了。这里唯一我可以保证的是，你肯定会犯错误的。

投资最重要的是投在你真正懂的东西上，这句话的潜台词是投在你真正认为会赚钱的地方（公司）。我对所谓赚钱的定义是：回报比长期比无风险债券高。一个人是否了解一个公司能否赚钱，和他的学历并没有必然的关系，虽然学历高的人一般学的能力会强些，但学校并不教如何投资，因为真正懂投资的都很难在学校任教，不然投资大师就该是些教授了。不过在学校里可以学到很多最基本的东西，比如如何做财务分析等等，这些对了解投资目标会很有帮助。

无论学历高低，一个人总会懂些什么，而你懂的东西可能有一天会让你发现机会，我自己抓住的机会也好像和学历没什么必然的联系。比如我们能在网易 上赚到100多倍，是因为我在做小霸王时就有了很多对游戏的理解，这种理解学校是不会教的，书上也没有，财报里也看不出来。我也曾试图告诉别人我的理解，结果发现好难。又比如我当时敢重手买GE，是因为作为企业经营者，我们跟踪GE的企业文化很多年，我从心底认为GE是家伟大的公司。

我的很多成功的投资，好象行业根本不搭界，但是对我来说是相关的，就是因为我能够搞懂它，知道管理层是否在胡说八道，企业是否有一个好的机制，竞争对手是否比他强很多，三五年内他会胜出对手的地方在哪里……无非就是这些东西，看懂了，你就投。比如我也曾赚过松下 股票的钱，7块钱买的，涨到20多块卖了，放了大概有两三年的时间。就是因为我是做这行，我做企业的很多理念来自于松下，我也拜访过他们公司，也知道他们的缺点和优点，觉得这个公司不可能再低于7块了，而20块让我觉得可买可不买、可卖可不卖。所以，你作的投资都是跟你过去的经历有很大的关系，你能搞懂的东西有很大的关系。

不懂不做，比如Google，巴菲特也没买，因为他对这个生意不了解，不了解没有赚到钱是正常的，没有什么好后悔的，如果你不了解也敢投，第一你也守不了那么久，80块买的，可能100块、120块也就卖了，其实你也赚不了钱；其次如果你四处这么做，可能早就亏光了。正因为没有在自己不熟悉的行业和企业身上赚到钱，说明你犯的错误少。

我始终没完全搞懂银行的业务的风险到底在哪儿，美国的一些大银行隔个10年8年就来一次大动荡，还没明白是怎么回事。索罗斯的东西不好学，至少像我这样的一般人很难学会。老巴的东西好学，懂的马上就懂了，不懂的看看最上面那一句话。巴菲特有很多保险和金融的投资，我基本没有，因为我还不懂，总觉得不踏实。我投了一些和internet相关的公司，巴菲特没投过，因为他不懂。他认为可口可乐 是人们必喝的，我认为游戏是人们必玩的。航空公司还是不碰为好，航空公司的产品难以做到差异化，没办法赚到钱，长期来讲没投资价值。

任何人要买的话，必须自己明白自己在干什么，不然你睡不好觉的。其实当我说一只股票有投资价值时，最希望有人来挑战，而不是跟进，我希望看到不同的观点，我投资不限于某个市场，主要取决于我是否有机会能搞懂。如果A股有便宜我又了解的股票的话，我也可以买，不过现在我不太了解A股。价值投资者买股票时总是假设，如果我有足够多的钱的话，我是否会把整个公司买下来。

我想再简单地把我目前对投资的基本理解写一下：

1、买股票就是买公司。所以同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给了退出的方便而已。

2、公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。买股票应该在公司股价低于其内在价值时买，至于应该是40%还是50%（安全边际），还是其他数字则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。

3、未来现金流的折现不是算法，是思维方式，不要企图拿计算器去算出来。当然，拿计算器算一下也没什么。

4、不懂不做（能力圈），是一个人判断公司内在价值的必要前提（不是充分的）。

5、“护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。

6、企业文化是“护城河”的重要部分。很难想象一个没有很强企业文化的企业，可以有个很宽的“护城河”。

二、如何估值

我个人觉得如果需要计算器按半天，才能算出来那么一点利润的投资，还是不投的好。我认为估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了，好像芒格也说过，从来没见巴菲特按着计算器去估值一家企业，我好像也没真正用过计算器做估值。我总是认为大致的估值主要用于判断下行的空间，定性的分析才是真正利润的来源，这也可能是价值投资里最难的东西。

宁要模糊的精确，也不要精确的模糊，很多人的估值就有点精确的模糊的意思，意思就是5分钟就能算明白的东西，一定要够便宜。我只有一个标准，就是自己觉得便宜才买，比方说我认为ge值20，我可能到15才开始买一点，但到10块以下就下手重很多了，重仓买到便宜股票是多少要些运气的，天天盯住股市时好像会比较难做到。我认真研究了网易，发现它股价跌到0.8美元的时候，公司还有每股2块多的现金，当然面临一个官司，也可能被摘牌，这里面有些不确定性，这就需要多做一些咨询。就官司的问题，我咨询了一些法律界人士，问类似的官司最可能的结果是什么，得到的结论是，后果不会很严重，因为他们的错误不是特别离谱，很重要的是，这家公司在运营上没有大问题，做足功课后，我基本上把我能动用的钱全部动用了，去买它的股票。敢大量买入网易的股票，最重要的是对企业花了足够的工夫，对公司、产品都有深刻了解。投资就是找到一个最好的公司，然后把你的钱投入进去。既然你认为最好，不把钱投到这样的公司里，而把钱投到不好的公司里，在逻辑上就是错乱的。

一般而言，赚到几十倍甚至更多的股票，绝不是靠估值估出来的，不然没道理，投资人一开始不全盘压上（当时我要知道网易会涨160倍，我还不把他全买下来？）。正是由于定性分析有很多不确定性，所以多数情况下人们往往即使看好也不敢下大注，或就算下大注也不敢全力以赴。当然，确实也有一些按按计算器就觉得很便宜的时候，比如巴菲特买的中石油 ，我买的万科。但这种情况往往是一些特例。巴菲特确实说过伟大的公司和生意是不需要卖的，可他老人家到现在为止，没卖过的公司也是极少的。另外，我觉得巴菲特说这话的潜台词是，其实伟大的公司市场往往不会给一个疯狂的价钱，如果你仅仅是因为有一点点高估就卖出的话，可能会失去买回来的机会，而且，在美国，投资交的是利得税，不卖不算获利，一卖就可能要交很高的税，不合算。

三、选择一家好的公司，拿得住

无论什么时候卖都不要和买的成本联系起来。该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”，不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司，在便宜的价钱就卖了(也会在亏钱时该卖的不卖。）。买的时候也一样，买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位，最好不要作为你买的理由。我的判断标准就是价值，这也是我能拿住网易8-9年的道理，我最早买网易大概平均价在1块左右（相当于现在0.25），大部分卖的价钱大约在30-35（现在价）左右。在持有的这8年到9年当中，我可能每天都会被卖价所诱惑，我就是用这个道理抵抗住诱惑的（其实中间也买卖过一些，但是很小一部分），我卖的理由是需要换GE和Yahoo。我会一直保留一些网易的股票的。

我从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。我不怕集中，我不是一般的集中，我是绝对的集中。封仓10年是个很好的思路，选股时就该这么想，但我不知道我会不会持有苹果 10年或以上，实际上我买股票时还真没有想过要拿多少年。我一般会给我买的股票定个大概的价钱，比如买GE时我就认为GE至少值20块，但我确实没想过要多少年才会到。

apple还有不少特别厉害的地方，比如：品种单一，所以效率高，质量一致性好，成本低，库存好管理等等。我从做小霸王是就追求品种单一，特别知道单一的好处和难度，这个行业里明白这一点并有意识去做的不多，我们现在也根本做不到这一点。比较一下诺基亚 ，你就马上能明白品种单一的好处和难度了，诺基亚需要用很多品种才能做到消费者导向，而苹果用一个品种就做到了，这里面功夫差很多啊。做产品和市场，往往喜欢很多品种，好处用于不同细分市场，用于上下夹攻对手的品种，坏处搞一大堆库存，品质不好控制。单一品种需要很好的功力---把产品做到极致，难啊，因为难，大部分人喜欢多品种。

巴菲特追求的是产品很难发生变化的公司，所以他买了后就可以长久持有，但他也说过，如果你能看懂变化，你将会赚到大钱。他说他花了很长的时间，才学会付高一点的价格去买未来成长性好的公司，据说芒格帮了很大的忙。

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如何判断好坏
即使是号称很有企业经验的本人，也是在经受很多挫折之后，才觉得自己对投资的理解比较好了。
一、企业原则
1、企业的所处行业空间巨大，没有明显的天花板或者虽然存在天花板但是满足下游市场的价值潜力仍然有很大的挖掘空间，即横向的规模扩大和纵向的消费升级。

2、企业的生意是赚钱的好生意，体现在毛利率和净利率，毛利率反应了企业的产品在市场的竞争力，净利率反应了企业所处行业的特征，必须结合起来全面分析。有的行业。比如前段时间时间沸沸扬扬的疫苗行业，受制于国家的政策法规和企业现实制约，比较高的毛利率始终不能而不是暂时转化为净利率，其实并不是好生意。近期传的沸沸扬扬的烟酒价税事件应该值得我们警惕。

3、企业有着很高的品牌价值，占据产业链的优势地位，上下游竞争力强大，一方面获取了整个行业的大部分利润，另一方面抵抗行业波动的抗风险能力大幅度提升。比如苹果、格力电器 、双汇股份等等。

4、公司所处行业格局清晰，公司具备较高的市场份额，形成了寡头格局，竞争格局已定形成了相对垄断的局面，龙一可投，龙一龙二谨慎，龙一龙二龙三观察，如果有龙四则不考虑；但是行业产品具有明显差异性的除外，应当看做是一个一个的细分行业，如白酒业；或者虽然行业大局未定，但是企业处于明显的领跑地位，比如分众传媒 、比亚迪 和中国巨石 等。

5、企业的品牌可以带来价值溢价，有一定的定价权，受管制行业不具备这个优势。这个时候品牌只是标识，同时我们应该认识到品牌是美誉度和知名度的统一，切勿把知名度当做品牌力。

还有一种情况就是企业的品牌虽然不能带来溢价，但是可以增强企业的护城河，比如“工商银行 ”，不能因为这四个字就可以支付给储户较低的存款利率，给客户收取较高的贷款利率，而且对于大客户也没什么价值，但是对于分散的储户具备强大的心理安全作用。

简单说，品牌的一个特点就是在面对分散的客户往往具备较高的价值，但是在面对集中的客户则不具备价值或者说价值很低，比如波音 公司，改名为音波并不会影响他的业绩。

总结意义品牌的几个注意点：①知名度和美誉度的统一②给企业带来经济溢价③增强企业的护城河④面对分散的下游群体

6、企业的经营具有可持续性和拓展性，在较长的时间内经营稳定行和扩张方式，比如可口可乐可以卖到全世界，峨眉山就只能在四川了额，不能随意跑动。我们说峨眉山可以持续经营，但是陕西煤业 呢，如果不考虑新的煤矿，他的运营是有时间限制的。

7、企业在行业内受到尊敬，比如万科有很多的行业标准就是它制定实施的，再比如东阿阿胶 几乎就是阿胶的代名词，还有格力电器和宇通客车 等等。

8、企业的产品具有文化属性，不仅仅是消费品，还具备精神满足，比如苹果、可口可乐、耐克 、宝马等等。这个特点一方面可以提高企业的护城河，增加消费者的忠诚第，一方面可以获取超额收益。

9、企业的产品具有差异化，不可替代。

10、产品需求无休无止，特别是快速消费品，而不是耐用消费品和慢速消费品。

比如房地产 和格力空调等等，处在行业整体的发展阶段投资人利润丰厚，但是在可预见的未来，企业的创造价值的能力一定会慢下来。最好的产品是快速重复。这里我们只谈企业谈模式，不涉及投资我本人是很愿意持有格力电器和十年前的而万科。

11、企业的产产品在需求端是快速 重复，在企业端是简单 极致 可持续。简单是指对消费者简单，不是指对投资人，极致同时指企业和消费者，提供区别的、优质的产品和服务，可持续指的是企业的再生产和发展不再需要巨量的投入，而是可以产生自由现金流。

二、管理原则

1、段永平的“不为清单”理念：如果发现错了，就立刻停止，因为这个时候成本是最小的。

当然我也认为这个原则其实更适合投资人或者说是成熟企业的企业家，但是没法选出伟大的企业家，这个话题不在我们的讨论范围内。

比较典型的比如董明珠，发现手机不好做的时候虽然很估值做了出来，但是最后也没有投入巨大的资源；还有芯片，董明珠顶住压力还是把项目上马了，作为小投资人其实我是认可的，也是比较佩服的。我认为董明珠是优秀的企业管理人。

2、做对的事情，比把事情做对更重要，这个也是段永平的理念。

我觉得投资人和管理人其实是需要交流的，当下我对茅台的做红酒和喜宴的管理，认为就是消减茅台竞争力的有效方式，这个时候企业管理层的想法是什么？是不是最大程度安全地为股东谋取利益呢，很难说了，我觉得更多的是场外因素或者说是管理层自己的雄心壮志，管理层和股东的利益不再是高度重合的。

3、诚实。我们需要区分当企业出现造假行为时这种造假是管理层的行为还是大股东的行为。

4、追求极致的产品。我们以白酒为例，五粮液 失去行业龙头地位其中一个就是子品牌太多，一方面分散了企业的资源，拳头不再握紧，另一方面在核心产品质量上没有做到极致，我之前分析过这个问题，现在五粮液实行集团品牌管理，茅台开始做喜宴，我觉得是一个转折，以后再看。

5、谨慎乐观，这点企业管理层和投资人是一样的，先做对的事情，再把事情做对，今天一个项目，明天一个战略，后天一个方向的管理层是不值得信赖的，公司也必然很一般。

6、企业的文化。从三点来考虑，企业的使命，就是企业是要做什么事情的，就是定位，企业的目标，企业打算把事情做成什么样子，企业的方法，企业如何评价自己的行为。

比如微软 “让每台电脑用上微软软件”，万科，华为，阿里巴巴 的“让做生意变得容易”，小企业还可以混混，大企业如果没有强力的企业文化大概率是运行不下去的，而这个企业文化又和企业的创始人和主要管理人紧紧相关。

大家可以查查滴滴和百度 最近的一些事情，腾讯也是一家企业文化很独特的公司。企业文化好了未必能成功，但是成功的企业一定有强大的文化，必要而不充分条件。

这里再讲一个企业的归零文化：

芒格说，马斯克是个被证明了的天才，他的IQ可能是190，但他自己认为他是250。但是run a company，you must be rational（经营一家公司，你必须要理性！）。在我眼里，特斯拉是一家价值为零为zero的公司，迟早要完。他的culture（企业文化）很糟糕。这也是一个企业管理和投资相通的地方。

一个企业运营是否稳健，是否在赌博，在孤注一掷，比如融创和万科，就是一个很好的适合普通人的案例。这里说适合普通人是因为不能排除孙宏斌智商超群，确实可以把一般人看来风险很高的事情做的十拿九稳。

7、企业主要管理人是否稳定。

8、企业对投资人的回报意识，一般我们通过融资、并购等企业经营以及分红来考虑

9、企业管理层的待遇和特权以及持股情况，判断企业管理层和股东的利益一致情况。

三、财务原则

1、有息负债比较低或者说有息负债利率比较低，反应了企业的财务能力。这里说一下我的一个失败投资，中原高速 ，在公司账户存在高额现金的同时频频举债，额度还挺高的，实在看不懂，放弃，再比如万科，虽然和其他房企一样举债，但是融资成本很低，这就是企业的一种财务优势。

2、企业的资产负债率

3、企业的净资产收益率

4、企业产品的毛利率和净利率

5、企业的利润增长率

6、企业的经营数据稳定性

7、企业的经营能力考察：存货周转率、三费在营业收入的占比

8、企业无形资产的比例等等

企业的财务原则比较简单，也是一个做投资的基础技术。这里需要提醒三点：

第一、企业的财务指标是企业原则和管理原则下的会计指标化，是企业经营的结果和反馈，即不是企业经营的目标，也不是企业经营的边界设定，我们分析企业的财务数据一定要和企业的具体经营事件结合起来；

第二、企业的财务指标分别表示企业的一个方面，我们考察企业必须结合实际看整体，不能从一个指标对企业做出评价，不然就要差之毫厘谬以千里，闹出笑话；

第三、企业股东、管理层、会计从业人员三类人看企业的财务报表，看到的是不一样的内容，股东主要看股东收益和利润的可持续性，管理层看的是企业管理的风险和反思企业管理的改进，企业经营的风险，经营的管理，当然还有如何给董事会也就是股东交差，会计从业人员主要看会计规则的是否恰当、会计指标是否健康等等。

我以白酒行业的“预收账款”为例说明第三种情况:

财务部门考虑的是这个提前打款怎么记账符合会计规则、企业的财务单排怎么合理成本最低，预收账款带来的负债率提高带来的风险，管理人员考虑的是怎么利用预收账款进行经销商管理、怎么扩大市场、怎么调节利润让股东满意，怎么安排生产;

股东考虑的是这个预收款项和营业收入占比多少分析企业的竞争力，和同行比起来如何呀，这个预收款项是经销商自愿的吗，有没有采取激励措施，可持续吗等等。我们一定要注意这个视角的差异化带来的认识区别。

四，价格原则

1、市盈率比较低，一方面和企业的历史相比较，一方面和当前社会的无风险利率做比较。

2、市净率比较低，投资人为购买企业的净资产付出的溢价成本比较低。