伊利股份——亚洲第一全球第八，是什么成就了今天的它？

要说起中国的乳业哪家强？不得不说伊利股份，伊利股份到底有多厉害？看看它在全球的地位就知道了，伊利股份在亚洲乳业当中可以排到第一全球前八强。再看下图股价表现，公司自1996上市以来，22年时间上涨230倍，难得的A股大牛股。今天让我们来认识一下这只大牛股及它的投资逻辑。

一、企业介绍
2017年7月12日，在荷兰合作银行发布的2017年度“全球乳业20强”中，伊利集团蝉联亚洲乳业第一，位居全球乳业8强，连续第四次入围全球乳业前十，体现了企业在亚洲乃至全球全方位的综合领先优势。
伊利股份是乳制品企业，目前主要营收为液体奶，还有奶粉和冷饮业务。在行业中处于龙头位置，市值最高，领先蒙牛半个身位。优势在于奶源、销售渠道、品牌。奶业竞争目前还很激烈，目前伊利股份的发展战略我认为是正确的。渠道下沉、产品结构升级、全球化是中国乳制品业发展的大势所趋。公司于1996年在上海证券交易所上市，目前市值1660亿。
二、产品介绍
公司前身为1956年成立的呼和浩特回民区养牛合作小组，经 1993 年改制后成立，主要业务为乳及乳制品的加工、制造、销售。伊利产品品类从冷饮逐步拓展，现在已构建了液态奶、奶粉、冷饮、酸奶四大产品业务群和原奶保障服务群，多种产品系列均衡发展。经过六十多年的发展，现已连续两年成为全球乳企第八强。

伊利主要收入来自于液态奶，2017 年占比 83.5%。17 年以来乳品行业需求回暖，消费升级下量价齐升，伊利的营业收入快速增长，增速处于高位。1Q18 伊利实现收入 197.5 亿元，同比增 25.1%，归母净利 21 亿元，同比增 21.1%受益于产品结构升级和奶粉业务占比上升，1Q18 毛利率同比增 0.9pct 38.8%；销售费用因春节促销略有提升，使得净利率同比持平。13 年以来伊利毛利率、净利率处于上升态势，17 年均仍旧处于高位。

伊利为中国第一品牌，品牌力强。伊利的品牌持续升级，2004 年定位强调来自内蒙古大草原，2016 年定位为活力品牌，传递健康与年轻的品牌形象。伊利 2015 年超过康师傅成为中国消费者选择最多的品牌，在康师傅、旺旺、蒙牛消费者购买频次、渗透率、消费者触及数下降的情况下保持增长，各项指标皆为中国第一。伊利已经连续三年为中国第一品牌，2017 年消费者触及数达 1141，品牌力强。

三、盈利分析及市场空间
1、盈利分析
伊利股份营收逐年稳定增长，除了2016年，2016年营收下降可能与牛奶价格下降有关，2017年毛利率和净利率相对2016年小幅下滑，与成本上涨有关。伊利的净利润一直稳定上涨，说明在应对原材料价格变动和需求变动方面，伊利的内控能力较强，可以通过产品结构调整，保持利润增长。

从上表可以看出，伊利2017年营收主要由销量带动，可能是伊利的渠道下沉战略和液态奶和奶粉整体销量上升带动了销量。奶粉和液体奶价格变动造成的营收减少形式正在逐年改变，可能是价格上涨所致。
结构调整方面，奶粉由于价格调整增加营收的趋势在继续，液体乳结构调整带动营收上涨逐步减少，可能是安慕希市场渗透率提高到一定程度所致，常温奶的渗透率已经达到了80.1%。后续需要继续加强低温酸奶的推广带动结构调整销量。

2、市场空间
1）中国人均消费奶量在世界处于低水平，还有很大的发展空间。
下图为人均消费奶量统计


2）中国农村的消费奶量，相对于城市，还有很大的提升空间。下图为农村人均消费奶量与城市人均消费奶量对比图。

3）中国酸奶销售额保持较快增长，目前常温酸奶增速较快，低温酸奶份额较大，未来随着冷链运输的发展，低温酸奶会继续保持增长。

4）中国婴幼儿奶粉市场持续上涨，随着第三次婴儿潮的回潮和二孩出生的提高，中国新出生人口维持在近几年的高位，笔者粗略估算婴儿奶粉有约3000亿的市场，目前还有很大的增长空间，尤其是三四线城市和农村市场，伊利的农村渠道布局和奶粉的相对低价，未来可能会提高市场份额，目前市场份额有上升趋势，而且国家政策有利于奶粉企业集中度提升。

四、业绩分析及机构持仓
公司业绩常年稳定增长，保持在10-20%区域；虽然2017年降到个位数后，但很快在2018年一季报重回两位数，随着消费者结构变化和现代零售渠道发展，三四线城市及农村市场有望在为未来消费主力，从而带动业绩增长。

在最新的前十大股东中，各类成分都有；即有机构也有个人，机构中即包括国家队，也有保险公司及投资公司；而在个人持仓中，总经理潘刚持仓比例最大，公司管理层有一定的控制权，但是股权结构分散有被恶意收购风险，这点需要关注。
五、股价与估值
伊利股价长期走于上涨趋势中，虽然中间经历了一些事件造成大幅波动，但不改长牛特征，每次调整后都在后面给涨回去并再出新高。近期受A股大环境影响，蓝筹白马股持续调整中，伊利股价也不另外，股价从35下调到23，目前运行在27附近。
整体上因业绩仍稳健增长，基本面上没有出现变故，在对标国外乳制品龙头的市场占有份额等，伊利股份仍有差距，说明市场还有较大空间可挖掘。从历史走势上看，这类品质好的标的，每次回落或深调就是上车机会，而这次大幅回落后，同样需要关注机会。

从上图数据中，可以看出当前伊利股份的估值处于中间位置，PE在机会值与中位数之间，当前在29附近，因近期股价有所上涨，所以数值从前期的24一线逐步回升。而PB相对有点高，处在危险值上方，如果能回落中位数及下方相对好些，因此近期可能股价还会有所调整。
结束语
作为国内乳制品龙头，在综合竞争力上占据绝对优势；而对标世界巨头，公司仍处成长期，随着公司积极开展新产品创新及战略布局，将继续提升市场占有份额，我们预计2018-2019年公司将分别实现净利润66.9亿和80亿，同比增11.5%和20%，EPS分别为1.1元和1.32元，建议回调后关注投资机会。
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