泛海控股：价值低估还是价值陷阱？

摘要：民营金控最近不被看好，然而泛海控股似乎便宜得难以置信，价值低估还是价值陷阱？

6月，美国与中国的贸易战正酣。然而6月29日，达里奥的对冲基金桥水在中国完成了备案登记，正式成为境内私募管理人。此前，达里奥的诸多公开发言体现了其极高的思想觉悟，从而顺利地开始了在中国开展业务。无独有偶，6月份美国批了两笔中资对美国企业的收购，其中一笔就是泛海收购美国保险公司Genworth，这是特朗上台以来，批准通过的、涉及金额最大的中资对美资企业并购案。在整个市场鸡飞狗跳之际，泛海还有能力去推动和完成并购，这本身就是集团实力的体现，也是为什么笔者开始关注泛海集团 （000046.SZ）。

最近市场上对于民营金控不太看好，而泛海系之前立志从房地产 转型到金控，因此可能被低估

一，市值远远低估其净资产
泛海在海内外拥有不少土地项目，我们看他主要的一些：

从预计投资金额来看，这些项目能够维持往年40%的毛利率。按照16、17年的净利润率10-20%来看，这些项目加起来的利润一起肯定远超过了公司的市值了。比如武汉储备和在建的项目1170万平米，按2.5万一平米的销售价格和10%的利润率，就是292亿元了（目前公司市值262亿）。而武汉项目将在18/19年集中完工，因此这两年就能把钱收回来了。

按照信达证券2016年9月和广发证券 2017年2月研报，分别对公司给出了每股14.36-16.52元和18元的估值，主要是基于公司的房地产项目按净资产去计算，金融业务按PB去计算得出的。笔者看完了觉得基本合理，相比之下现在的股价5元真是白菜价。
有些机构会用市盈率去衡量泛海的价值，但泛海价值的解锁主要体现在房产项目出售的时间点，因此PE参考价值不大。

二、Genworth到底是不是好项目

2017年6月，美国审批通过泛海对美国保险公司Genworth的27亿美元收购。有市场参与者提出Genworth可能是一个坑，所以美国人才将其拱手让给中国人。但是Genworth虽然面临连年亏损的问题，但是其总资产规模略微超过1000亿美元。以27亿美元收购一个有1000亿美元可投资资产的宝库，以中国人的智慧，总能变现出点价值的。况且美国经济形势总体还不错，短期里不存在08年大规模次贷问题的爆发，这些美元资产中的固定收益证券即使受到美联储加息的冲击，总归有投资机会赚回来的。

三、其他迹象

泛海的大股东在2017年6月份质押了3.7亿股，占总发行在外股份数量的7.5%，这个风声鹤唳的时候还敢继续加码质押的，说明公司和资金提供方都认为这个股价的风险可控。

总结：本文主要认为泛海的价值明显低估，而且有诸多有利的信号体现其集团的实力，1）中美贸易战短兵相接之际获批在美收购2）在市场恐慌之际完成大量的质押。集团基本已经平稳地、悄悄地实现金融控股公司的布局，未来牌照也会更稀缺。目前市场对于民营金控高度悲观，但即使泛海的金融业务全部按照成本价出售，光地产的平稳销售就能解锁其价值。目前公司股价为5元，清算价值至少15元以上，价值无需多言，主要风险在于民营金控政策的不确定性，读者需自行辩驳。