云铝股份：水电铝一体化优势进一步增强

公司披露公告，增资鹤庆溢鑫铝业，将实现控股70.95 % 公司为实施水电铝加工一体化鹤庆项目，拟与大理州工业投资控股有限公司以现金方式共同增资公司全资子公司文山铝业控股的鹤庆溢鑫铝业，共不超过12 亿元（其中公司不超过9 亿元，大理工投不超过3 亿元），增资完成后将实现控股70.95%。

鹤庆项目达产将增加约21 万吨电解铝产能，实现净利润2.95 亿元

公司为A 股市场唯一水电生产电解铝的龙头企业，继投资建设鲁甸35万吨/年电解铝项目后，公司继续扩张水电铝一体化产业链。此次增资投资的鹤庆项目将采用500kA 大型曲面阴极电解槽进行生产，项目建成达产后将实现21.04 万吨/年的电解铝及铝加工产能，预计将为公司带来收入约33.57 亿元、利润总额约3.93 亿元和净利润约2.95 亿元。

供给侧改革背景下，公司量价齐升、水电优势尽显

产能方面，受益于丰厚云南水电资源和电解铝产能转向清洁能源优势、公司电解铝产能持续扩张（鲁甸项目和鹤庆项目投产后公司电解铝产能将达176 万吨，目前产能120 万吨）；受益于供给侧改革推进，铝行业受益、铝价上行（长江有色、广东南储铝锭现货均价分别1.42 万元/吨、1.43 万元/吨，相比2016 年分别上涨17%和16%），增厚公司利润。我们认为随着供给侧改革将持续推进，不合规产能将严格置换和淘汰，预计未来铝市供给逐步收缩，铝价有望继续上行。

投资建议
供给侧改革继续推进，预计铝价或将继续上行，考虑到公司电解铝项目逐渐达产，预计公司 7-19 年 EPS 分别为0.28 元、0.39 元和0.47 元，对应当前股价的 PE 分别为 30 倍、 22 倍和 18 倍，给予“买入”评级。

风险提示：下游需求低于预期；项目进度低于预期。