注册制的解读

如果信息披露虚假将受到重罚（不是罚上市公司而是罚实际控制人），那么，注册制就可以实施了，其它都是瞎扯！

推出注册制改革仍需很多努力
不过，现在还很难做出“注册制改革条件已经成熟”的判断。
在多层次市场体系建设，交易者成熟度，发行主体、中介机构和询价对象定价自主性与定价能力，大盘估值水平合理性等方面，中国资本市场都存在和实施注册制改革不完全适应的问题。
同时，境外的市场风险变化，也给注册制改革时间窗口的选择带来了不确定性。欧美国家相关的金融市场积累了一定的泡沫和风险。
所以，注册制改革的“准备期”仍然需要延长。
其实，注册制也好，核准制也罢，都是根据资本市场发展的不同阶段，提出的一种制度安排，在某一阶段，都有利于市场更好的发展。
部分市场中人把注册制直接等同于没有上市门槛、没有节制地发股票，这种观点显然是错误的。
“注册制”不是灵丹妙药，也不是洪水猛兽，没有必要执著于这三个字。
一个市场制度的改革，必然是为了市场更好、更健康地发展。
市场基础制度的改革，也必然是牵一发而动全身，需要时间，也需要耐心。

稳步推进注册制改革，证监会这两年都做了什么？
实际上，注册制不是简单修改一两个条文就可以实现的，还需要很多配套工程。
一个市场共识是：注册制改革是一个系统工程，需要循序渐进，稳步实施。
“配套的改革需要相当的过程、相当长的时间。注册制是不可以单兵突进的。”证监会主席刘士余在上任之初的记者会上就做了如此表述。
那么，这两年来，监管层和市场各方都做了哪些准备？
——新股发行常态化，解决新股发行“堰塞湖”问题。
从原来的动辄暂停IPO，到如今几乎每周都有新股发行，这个变化来之不易。2017年共审结IPO企业633家，申报排队的上市企业家数下降。
——监管执法更加严格。
从罚没金额上看，截至2017年11月底，证监会在2017年的行政处罚决定中罚没款金额超过70亿元，比2016年多了60%以上。此外还查办了不少大案要案。
——交易所加强了一线监管。
过去两年，监管层修订《证券交易所管理办法》，探索推进“以监管会员为中心”的交易行为监管模式等。还抽调交易所人员参与IPO审核、增加股票发行审核委员会中交易所人员比重等，这实际上是给交易所“练兵”。
——投资者保护的配套措施也有了完善，特别是强化了上市公司信息披露监管。
交易所数据：上交所2017年共实施纪律处分90件，同比增长近30%，其中78%是针对上市公司信息披露监管；深交所2017年纪律处分103件，其中信息披露违规监管占比超4成。
可以说，这两年，监管层及各方都在努力。注册制改革这个系统工程，正在有序、稳步地推进。

稳步推进注册制改革的方向没有变
这次申请延期意味着，注册制改革仍在稳步推进中。
但这并不意味着，注册制改革马上就要推出实施。
多年来，注册制改革在业界一直有呼声。
我国现行股票发行制度是核准制。这一定程度上保障了上市公司的品质，但同时也带来了核准成本高、效率偏低等问题，甚至在某些时段被迫中止新股发行，造成新股发行“堰塞湖”等。
2013年11月，十八届三中全会审议通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中明确提出，推进股票发行注册制改革。
这是注册制第一次写进党的文件。
随后证监会等各方都在努力推动改革。
“实施股票发行注册制改革”还作为2015年的工作部署，写入当年政府工作报告。
2015年4月证券法修订草案提请一审时，还明确取消股票发行审核委员会制度，规定公开发行股票并拟在证券交易所上市交易的，由证券交易所负责对注册文件的齐备性、一致性、可理解性进行审核。
很多人认为这些是注册制改革即将落地的信号。
但之后因为2015年股市异常波动等内外部条件变化，使监管层和市场各方认识到，注册制改革并不是越快越好，还是需要稳步推进。
此后的2016年、2017年政府工作报告中，都没有提及注册制。
2017年，证券法二审稿中也没有关于注册制的相关表述。
但这并不意味着注册制改革停滞了。
要注意的是：“十三五”规划纲要的相关表述为“创造条件实施股票发行注册制”。也就是说，注册制是方向，但现阶段条件不成熟，要努力创造条件去实现它。

注册制改革授权期限延长到2020年
23日，《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定（草案）》提请全国人大常委会审议，拟将相关授权再延长二年，至2020年2月29日。
这么长的一串话，意思其实是说，当年允许突破证券法推进注册制改革的期限已经到了，但是注册制改革尚未成熟，现在这个期限得再往后延长两年。
当年，授权调整适用法律的原因很简单：股票发行注册制改革与现行的证券法相关条文有所冲突，在没能修改证券法之前，只能由全国人大常委会授权国务院在改革中调整适用证券法。
这次拟延期则是因为，上一次全国人大常委会授权调整适用期限的决定是在2015年12月27日做出的，从2016年3月1日起实行，期限是两年。2018年2月28日将到期。

新华社：股票注册制改革 并不意味着马上就要推出实施

取消持续盈利判断，会让更多中小企业有资格通过上市向社会公开募集资金，符合扶持中小企业融资的改革方向，因此可以预见：
1、申请上市企业的数量将大幅增加，但上市公司数量不会井喷。因为集中发行可能导致认购不足或估值低于预期，导致某些企业即使获准注册也不会立即启动发行。
2、中小上市公司估值会大幅降低。目前，大陆大盘蓝筹股的估值基本上已经与国际接轨，但中小盘股票估值仍远超过国际水平。国际市场上，只有苹果这样的公司可以估值10倍，一般制造业都在2-7倍；但大陆给苹果做零件的，估值都可以超过70倍。注册制实施以后，主要增加的都是中小盘股票，供给增加将使平均估值水平大幅降低。
3、壳资源价值降低。因为IPO容易了，一般不会去借壳，纯炒重组的概念应该少了，但是实质性的重组应该更多了。
4、证监会将大力做好退市和严惩财务造假两件事。以信息披露为核心要素，以处罚为主要手段，通过这两个要素净化资本市场。当然，这一点，没有严刑峻法是不容易实现的。这个问题，将决定了中国的注册制是个什么样子。当然，这个过程是迟早的，无非是时间的长短。但是，以后资本市场的乱象必定有所缓解，稍有不慎，就有点像现在的打老虎。所以，企业家尤其要注意，否则必定是引火烧身。
5、券商相关的投资银行业务将改变。投资银行业必须更加重视注册获准后的发行工作。因为获准注册的企业数量多了，如何推荐自己家承销的股票、如何选择发行时机、如何定出让买卖双方都满意的价格，就显得至关重要。而这几点，尤其是定价，需要承销商有强大的行业研究团队及机构投资者资源做支持。显然，大券商比小券商在这两方面都更有优势，投行业的并购整合在所难免。小券商如果不被并购或倒闭，应当像国外一样，走精细化发展道路，专注于一个行业、一个地区、一个板块、一种产品或一定资质公司的投资银行业务。

6、独立第三方的投资机构将迎来大的发展期。注册制下存在如此多的股票供应，传统的券商、证券投资咨询机构，将远远不能满足市场的需求。因此，将催生一个新的商机——独立第三方投资机构。这种投资机构的职责，将不仅仅是研究股票的价值，甚至更多将扮演大投行的角色，提供更深度的服务。相反，传统的综合券商因为机制问题，积重难返，会显得不怎么适应；专业化且机制灵活的券商将实现逆袭；银行就算有了券商牌照，理论上应该是巨无霸，但是由于机制与发展问题，更多可能还是扮演理财产品或者营销渠道的角色；创投机构有钱有人有势，如果积极准备的话，可能是最大的赢家。

纽交所，纳斯达克，东京证券交易所，港交所这些我们眼中相对成熟完备的证券交易所和交易市场都是注册制的。一般而言，我们主要考量美国的注册制，主要有如下特点：
1、行政机构的主要精力不对企业进行实质性判断。所谓的实质性判断比如可持续盈利能力之类的，属于有较大不确定性因素或者超过行政机构应有的专业范围的事项，完全可以交给投资者或者相关机构自行决定。
2、监管机构除了不进行实质性判断之外，也不应该对注册的数量进行严格控制，而应该交给市场。
3、从事前审批转向事后监管。美国SEC主抓事后监管，上市之后如果有任何和当初IPO申请表不符的、违反承诺的、信息披露违规的、等等这些证券欺诈行为美国SEC都可以进行调查和处罚，而且从赔偿金额来看可以是天文数字。我国的证券法虽然也有没收所得并加罚n倍的高标准条款，但是到目前执行的次数不多。
4、交给市场就是来者不拒吗？事实上并非如此，由于把发行新股交给市场决定，出于自身利益考虑，中介机构对公司的审核将更加严格具体。举例说明：美国证监会接到发行人申请后，会就其提交的材料提出反馈意见，中介机构和发行人则需进行有针对性的答复，一般意见反馈和答复少则三四次，多则七八次，直至证监会不再有其他问题才会准予注册。也就是说，就算注册制了，股市也不是菜园门。在中国，从目前的监管态势来看，预计注册制的门槛相当不低。

证券发行注册制是指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息和资料公开，制成法律文件，送交主管机构审查，主管机构只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种制度。其最重要的特征是：在注册制下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断。
如果公开方式适当, 证券管理机构不得以发行证券价格或其他条件非公平, 或发行者提出的公司前景不尽合理等理由而拒绝注册。注册制主张事后控制。注册制的核心是只要证券发行人提供的材料不存在虚假、误导或者遗漏 , 即使该证券没有任何投资价值，证券主管机关也无权干涉，因为自愿上当被认为是投资者不可剥夺的权利。
再简单一点说就是，以前发行新股需要主承销商推荐、发行审核委员会表决、证监会核准后方可发行，具备行政干预程度，基本是政府说了算，而以后证监会逐步只进行形式上的审核，真正这个公司是否可以发行股票，基本交由市场来决定了。

自2014年初《证券法》修改工作启动以来至今，已历时近四年，期间经历了2015年股市异常波动。目前《证券法》修订草案已经过全国人大常委会二审。在充分考虑我国证券市场实际情况、认真总结2015年股市异常波动经验教训的基础上，《证券法》修订草案二次审议稿聚焦七大市场焦点，包括注册制暂不作规定、执法权限和处罚力度双升级、 收购增持资金应说明“来路”、信息披露升级为专章规定、增加操纵市场等情形、设投资者保护专章作规定、原则规定明确三个层次等。
我们认为，目前的《证券法》修订草案已比较成熟，经过进一步修改完善，有望在2018年提交全国人大审议并通过。
 《期货法》将迎来立法窗口期。目前，我国已建立起以《期货交易管理条例》为核心，以证监会部门规章和规范性文件为主体的法律法规体系。鉴于我国期货市场已比较成熟，将其建成国际定价中心市场的任务已提上议程，迫切需要《期货法》来提供发展保障。2018年将加快《期货法》起草和审议工作。（来源：证券日报）