SAW滤波器之星----麦捷科技

·主营业务剖析·
1. 公司主营：片式电感、片式LTCC射频元器件等。

⑴片式LTCC 射频元器件主要包括：滤波器、天线、耦合器等。
LTCC滤波器起筛选信号的作用，LTCC天线是信号接收与发射设备，该两类产品是蓝牙模块、GPS 模块、WIFI 模块的必备构件。
广泛用于通讯产品、消费类电子、计算机、互联网 应用产品、LED 照明、汽车电子、工业设备、航空航天及军工等领域；

⑵公司客户包括TCL、创维集团、华为通信、冠捷科技 （AOC）、同洲电子 、兆弛股仹、摩托罗拉、领明电子、三洋、海尔、海信、比亚迪 等。

2. 行业情况：

⑴麦捷科技的电感业务规模，国内仅次于顺络电子 ，全球排名前十，国外主要竞争者包括村田制作所、TDK、太阳诱电、Sumida等；

⑵近三年公司电感产品营收同比增速20%左右、产品毛利率比较稳定约28%（2016年营收3.42亿元）；

⑶翻看顺络电子的业绩报表对应股价图，可容易获知，片式电感行业的增速很难快速上升，麦捷科技的市值和业务量需要外延并购找到突破口。

·外延并购·
·并购案·2015年8月13日，以8.6亿完成全资收购星源电子（LCM显示屏模组，同类公司：同兴达 、合力泰 等），拓展教育平板电脑、汽车电子领域。

·被并购方梳理·
1.星源电子：涵盖液晶显示模组、背先源等，广泛适用于手机、平板电脑、汽车车载产品等领域。其主导的 3.5-11.6寸英寸液晶显示模组产品广泛应用于平板电脑、车载、安防、手机、便携类、仪器仪表等终端客户领域，客户数量达到200余家（京华信息、硕颖实业、三美琦、易方数码等）。

3. 在车载屏领域，星源已成为华南市场前十大智能车机品牌中9 家的重点合作伙伴：路畅科技 、索菱股份 （均为A股公司），以及卡仕达、飞歌等；2016年车载屏约占星源电子整体销售额15%，利润占比达到 20%。

·公司业绩受星源电子影响较大·
1. 麦捷科技2016全年营收16.94亿元，归母净利润1.56亿元；其中星源电子实现净利润1.35亿元（占麦捷科技总体净利润的87%）。星源电子2016全年并表是麦捷科技2016年业绩较好的原因。

2. 麦捷科技虽然在2015年9月以自有资金收购了长兴电子51%股权（陶瓷封装外壳，用于IC封装、LED 封装，销往军工领域），但业绩贡献占比小。

3. 今年以来，由于玻璃面板提价，导致下游采购下滑，叠加上半年为LCM行业淡季，星源电子业绩承压，使得麦捷科技2017半年度净利润同比仅增-10-10%，我们判断这也是麦捷科技股价下挫较重的最核心原因。

4. 2017下半年，我们需继续跟踪星源电子的业绩贡献情况，如汽车电子业务是否比重提升、LCM传统旺季是否能够助业绩回升，这关系到麦捷科技并表净利润的增速。

·布局5G·
1. 麦捷科技于2016年12月6日以39元/股定增募集8.5亿元，其中定增投3.4亿元用以建设MPIM 小尺寸系列电感项目，计划2017年12月建成投产（年产量达22.8亿只/年），预计完全达产后实现收入3.1亿元，净利润 5114万元，2018年小尺寸电感项目可为公司贡献部分业绩。

2. 尤为重要的定增投向，其中4.5亿元布局SAW滤波器（5G率先受益）。SAW滤波器，预计2019年达产近10亿只滤波器（包含3.4亿只双工器）产能，即使全部达产，10亿只滤波器仅占全球产能的2.47%，市场容量巨大，不排除麦捷科技进一步增大产能。项目达产后预计销售收入可达3.87亿元，年均实现净利润5806万元，大幅提高公司盈利水平。

3. 截止2017年8月，公司已投入1亿元以上，设备正陆续到位，年底SAW滤波器可达到1亿只以上的月产量。其中，2017年一季度小批量销售收入410万元（展讯及MTK等认证通过）。

4.麦捷科技在SAW滤波器业务上的重要布局，是我们关注该股的核心原因。

⑴SAW滤波器即声表面滤波器，是手机射频前端中的重要部件，5G时代，随着频段增加，单个手机的滤波器需求也将由几个增加到上百个，滤波器这个细分行业将从中受益；

⑵高端手机滤波器的数量将由现在的单机50只增长到2020年的单机100只，届时滤波器市场可能达到约130亿美金。SAW滤波器作为手机射频前端的关键器件，其封装技术基本上被国外厂商所垄断，如日本Murata、德国EPCOS、日本Taiyo等。麦捷科技的SAW滤波器是国内开创性的项目。

⑶除定增项目外，麦捷科技还于2017年5月24日与重庆声光电有限公司签订合作框架协议，以微声滤波器（SAW、TC-SAW、FBAR）产品为主要合作业务进行联合产品设计并共享供应商代码销售。同时双方拟向对方子公司增资持股35%。

·股价支撑：机构被套+股东增持+新并购上马·
（1）定增不限售、机构被套。
2016年12月麦捷科技的定增价39元(前复权)，高于当时市价（2016年12 月5日均价 37.63 元/股），且2016年12月6日定增股上市 无限售，截止目前，定增机构随时可酌情抛售。

（2）管理层增持。
2017年4月27-5月12日，董事长、总经理合计增持超过200万股。董事长李文燕先生将继续增持不超过460万股（截止2017年10月25 日）。

（3）近期有解禁股。
2017年6月2日，第三期限制性股票激励计划解锁186万股。2017年8月23日，此前收购星源电子的定增股3247万股（可售1165万 股）解禁。短期内，将对麦捷科技股价构成压制。

（4）外延并购马不停蹄。
2017年8月21日，签署股权收购协议：拟通过现金方式收购控股军工企业成都金之川电子有限公司67.5%股权，该公司是国内实力 较强的综合磁性元件设计制造商，其电感和变压器产品逐步拓展应用于手机快速充电器、光伏逆变器、充电桩和通信基站等移动 通信、光伏新能源 及新能源汽车等新兴领域（华为、中兴、艾默生网络能源、三星、GE等国际一流品牌客户）。

·结论·
1.原主业（片式电感）增速一般，星源电子2017上半年业绩表现较差，影响麦捷科技近期的股价表现。但星源电子LCM液晶显示模组业务，在2017下半年将迎来淡季、并发力汽车电子，业绩可望改善。

2.定增不限售、管理层增持，股价有一定的安全边际。

3.定增项目MPIM 电感业务2017年底可望达产，SAW滤波器将充分受益5G手机终端的高频化，2018-2019年将迎来新的业绩增量。


4.投资建议：2017下半年为该股的业绩观测窗口期（当前市场担忧星源电子拖累母公司业绩），股价若盘整较久，可积极关注。