一“鸣”惊天下，“志”远达四方比肩汇川技术的工控细分行业龙头鸣志电器研究（一）

在对次新股的研究中鸣志电器进入了我的视野，首先引起我兴趣的是它所处的行业——工业控制领域下的控制电机行业，这是我一直比较看好的行业，也一直在寻找较好的布局标的。通过生活中的方方面面，我们能够感受到机器人 及人工智能 行业即将进入爆炸式增长期，伴随着该行业的快速发展，控制类电机尤其是高端的控制电机必然也会迎来快速增长，且成长空间巨大，这一点相信大家也能够认同！这就符合了我的选股第一原则——行业快速成长且空间巨大。随着对鸣志电器的进一步研究，我发现鸣志电器堪称次新股中的价值洼地，浑身透着未来牛股的气息。下面我将从几个方面剖析一下鸣志电器的价值及未来的成长空间。

一．“鸣”何以惊天下？中国“智”造的先行者——鸣志电器
如果把制造业的发展分为三个阶段，我认为依次应该为制造—质造—智造。三个字的音同意义却迥然，相信不用我解释大家也能够理解。作为世界工厂的中国，“中国制造”已经完成从“制造”到“质造”的跨越，这点从我们生活中的方方面面都能得以体现。然而，中国制造业尤其是高端装备制造业与国际先进水平仍然存在着不小的差距，这一点从小到鸣志电器的扩产项目（大部分加工机器采用进口设备），大到我国的商飞项目（大飞机C919 C929）上都能得以体现。
在鸣志电器出现之前高端步进电机的市场份额和核心技术一直被日本企业所掌控，正是鸣志电器的出现打破了这种垄断格局占领了一定的市场份额，且在不断蚕食竞争对手的市场份额。鸣志电器之所以能成为近10年来在HB步进电机领域唯一打破垄断并改变其竞争格局的企业，其背后正是核心技术的突破，这是一个由追随到领先的过程，这正是中国智的完美体现,在业内用一鸣惊人来形容完全不为之过。鸣志电器的管理团队深谙科技是第一生产力之道，在保持自主创新的同时先后收购了美国AMP和LinEngineering公司，并计划在北美建立技术中心，更进一步的强化了公司的技术实力和创新能力。目前公司已拥有国内外专利技术86项（其中：国内发明专利7项，美国发明专利11项），软件著作权76项，足以证明公司的创新能力之强。
如果中国能成为真正的世界强国，制造业的再一次的转型升级将是一个不得不打破的瓶颈。这也就是国家一再强调产业升级制造业转型的原因。中国“质造”向中国“智造”的转型之路才刚刚开始，我相信随着越来越多的像鸣志电器一样的企业涌现，凭中国人的智慧与勤劳一定能完成这次飞跃！如果说今天的中国是因大而强，那么明天的中国一定是因强而大！

二．远达四方之“志”，国际化战略下的国际化公司——鸣志电器为世界而生
与国内众多制造业企业自下而上的发展历程有所不同，鸣志电器在成立之初就立足高端着眼全球，这一点无论是从鸣志电器的控制电机业务还是LED控制器业务上都能得以体现,其50%以上的收入来自海外并且国内收入部分也有相当的比例来自跨国公司在华企业，打开鸣志电器的客户名录我们不难发现像施乐 、 NCR、富士通、 华为、等等国际、国内巨头的身影，甚至连美国的B-2轰炸机也使用了鸣志的产品。在国内，鸣志的产品广泛应用于“天眼”(fast)等航空、航天重大工程，其巡点、在线监控系统（小神探）被包括宝钢、中石化 、中石油 、国家电网、神华、上汽、中烟等等大型企业所采用。鸣志电器之所以成功正是得益于其在总线控制技术的上的突破与领先。在国际市场的开拓方面，鸣志电器先以美国市场为突破，在迅速占领与稳固市场后继而进入欧洲市场在意大利设立分公司，2013年10月日本分公司成立进入步进电机最强国市场，现已取得了显著地成绩。目前鸣志德国公司已经成立，其欧洲的战略核心将从意大利转向德国，不久鸣志还计划在包括印度巴西、等新兴市场建立分支机构，从而完成全球化的战略布局。如果说鸣志电器的核心技术是强劲的动力，那么全球化的战略布局无疑是给他插上了腾飞的翅膀，鸣志电器必将乘着IPO的东风展翅翱翔，搏击长空。
三．对标汇川技术，鸣志电器价值几何？——汇川与鸣志，铭志与会穿。
之所以选择汇川技术作为参照，是因为两者都属于控制电机行业，且有部分产品相互覆盖，只是细分领域不同，汇川技术的核心技术在交流电机控制的变频器，而鸣志电器的核心技术则在步进电机制造、控制及工业总线控制。两者在自己的领域都有不可动摇的市场领先地位。从营业额上看鸣志电器的营业额是汇川技术的2/5，即便是扣除毛利相对较低的LED行业和贸易类营业额，其营业额也近汇川技术的1/3。LED控制器虽毛利相对较低，但其未来市场空间更为广阔。而目前鸣志电器的市值仅为70多亿，仅占汇川技术410亿市值的1/6，两相比较鸣志电器的市值被严重低估。对标汇川技术结合鸣志自身的发展趋势其合理估值区间应该在120-160亿之间。我认为究其低估原因则是市场对鸣志及其产品的认识存在不足，相信很多投资者都不太了解步进电机及其应用领域，即便是有所了解也对鸣志的技术与行业地位及未来发展存在一定的认识不足。而变频器这东西大多数人是知道的，即变不了解你也可以通过F10里的营业分析很容易看懂汇川技术产品的应用领域，而鸣志电器的产品则需要你去花很多功夫去认识去了解。简单的说就是汇川技术的主营构成包装的更华丽一些，看起来更高大上一些，而鸣志则相对朴实一些。如果说两者还有什么不同，那无非也就是汇川比鸣志早上市几年更早的获得了资本市场的支持而已，鸣志电器有着同样强大的成长基因。如果把企业比喻成人，把企业成长的路程比喻成人的各个年龄阶段，那么汇川技术就是一个会穿着打扮风姿绰约白领少妇，鸣志电器则是一个鸣志于心砥砺奋进的翩翩少年。
四．季子正年少，匹马黑貂裘——鸣志电器主要业务分析
鸣志电器目前的核心业务主要有两部分，一是：步进电机及其控制器，二是：LED驱动器，其两者的技术根源均来自公司最早从事的业务之—设备管理系统（小神探），其核心的总线管理技术是两者的发展有力的技术保障之一。（详见招股书P120）下面我们来逐项了解一下鸣志电器的现有核心业务。
（一）步进电机业务
步进电机由脉冲信号控制按照不同的步进角转动，其响应速度快、控制精准度高，不受电压和负载变化的影响，也不受外部诸如压力、温度、震动、冲击、等环境影响，随着工商业及家庭自动化程度的提高，步进电机的应用也越来越广。包括汽车、医疗设备、家用电器、通信、计算机、航空航天、机械制造、视听设备、机器人、军事等等，步进电机应用领域仍在继续扩大，由于其优越特性，将在很多领域取代其他电机的使用，现在我们能在越来越多的设备中找到步进电机的身影。
步进电机可分为混合式步进电机（HB步进电机）与永磁式步进电机（PM 步进电机）。其中HB步进电机的制造与控制对技术的要求极高，在电机制造领域可谓是皇冠上的明珠，由于其可以实现非常精确的小增量步距运动，可达到复杂、精密的线性运动控制要求可具备提速高、力矩大、精度高、运行平稳、低转动惯量、低噪音、高平滑、大转速等多种组合特性，更多的用于医疗仪器、3D打印机、工业自动化控制、机器人、金融设备、等高端领域。而PM 步进电机的转矩和体积相对较小，一般控制精度要求不高，输出力矩较小，PM 步进电机是一种成本较为经济的选择，较多的应用于汽车、办公设备、家用电器、娱乐设备、数码设备、等等。
通过公司招股书我们可以了解到公司目前在步进电机生产中以相对技术含量和利润较高HB步进电机为主，以2016年公司HB步进电机生产1004万部PM步进电机生产322万部。
公司自成立以来，始终专注于高端步进电机及其步进电机驱动器的研发和制造。根据国内外客户需要，公司可定制开发出各类前沿步进电机以及集成式步进电机系统、步进伺服系统、交流伺服系统、直流无刷系统。公司现挤身为世界混合式步进电机主要供应商，公司品牌优势和市场优势明显。近年来，公司步进电机业务成长迅速，在较多的步进电机细分市场拥有优势地位，如混合式步进电机、步进电机驱动器、集成式智能步进伺服系统在全球具有领先的竞争优势地位。
（二）LED控制器业务
公司从 2005 年介入 LED控制与驱动市场，与日本著名汽车灯光制造商合作。产品应用从户外照、室内照明，到汽车车灯、医疗照明、工厂自动化领域 CCD 精准照明等特殊应用，产品销往日本、东南亚、欧洲、美国等多个市场，获得普遍好评。公司从 2011 年开始借系统集成技术和步进电机驱动系统现场总线技术，突破跨国公司的技术垄，成为“LED 智能照明控制解决方案”提供商。具备 LED 驱动技术、计算机应用软件技术、通信技术、智能控制技术，覆盖了户外照明、景观照明、室内照明等应用领域，为客户量身定制 LED 智能照明控制整体解决方案。公司的客户主要是国内外知名的智能系统厂商、LED 应用厂商和全球著名的电子元器件销售商，包括斯坦雷、艾睿、Acuity Brands、Schreder、Secom、Iguzzinni、欧普、山西光宇、浩洋电子等。
受益于LED照明行业的快速增长和 智能化程度的不断提高， LED控制与驱动市场规模将会不断增长。LED控制与驱动产品较LED其他配套和辅料行业发展要好。主要是因为LED照明驱动和控制产品原材料价格相对比较稳定，技术门槛较高，所以产品价格相对平缓，需求量的上升直接带动销售额的快速增长。根据中国电子 元器件网提供的数据，2015年中国大陆厂商生产的LED驱动器达到24.5亿美元，占全球市场的近69%，预计到2020年全球LED驱动器市场规模将达到60亿美元。从LED照明驱动电源行业盈利能力来看，目前LED照明控制器、智能电源和户外中大功率功能性电源产品，由于对工艺水平和技术含量要求较高，产品依然维持着相对较高的毛利。公司将努力全面开启北美、欧洲、日本、韩国等高端应用的LED智能电源市场，同时加强LED控制器和中大功率电源产品在其他市场的推广。随着全球经济平稳复苏和对LED照明品质的持续追求，预计LED市场还将迎来快速发展。公司LED控制和驱动产品市场前景广阔。
（三）设备管理系统
公司掌握自主知识产权的设备状态管理整体解决方案，在巡点检系统、在线监控和故障诊断领域中具备独特的行业特色和技术优势，公司从事小神探设备状态管理系统研制近二十年，是国内优秀的设备状态管理系统级产品提供商，在软件设计、系统集成技术方面有独到的优势，有深厚的技术积累为电力、冶金、石化、煤炭、汽车、烟草、市政等行业的众多大型企业提供设备状态管理服务。
在公司的招股说明书上，罗列了众多公司在步进电机及LED控制行业的技术优势行业壁垒以及行业发展前景，由于篇幅较多，我不再做赘述。在此我将我所看到的所理解的做以总结：
公司在高端步进电机及LED控制市场均掌握了世界领先水平的核心技术，且与公司掌握的总线控制技术三者互为支撑互为补充，在特定领域形成了很好的产业协同作用（如：舞台灯光汽车电器等）。其行业壁垒极高，客户粘性强，客户几乎全部来自国内外知名公司，其90%以上的产品为客户定制产品。公司所生产少数通用产品，无非只是刷一下存在感而已，为今后产品向下发展树形象打基础。

五. 小荷才尖角，大牛始奋蹄——鸣志电器未来发展分析及展望
（一）.IPO带来的产能突破，解决了两个极限一个严重的产能瓶颈
细读招股说明，书我发现公司在对产能描述时使用了如下语言：公司的融资渠道较为单一，不能解决长期资金需求。控制电机制造为资本密集型和技术密集型行业，高端设备购置、研发投入、市场营销网络建设都需要巨额资金投入，企业难以纯粹依靠自身积累筹措长期资金，资金实力有限将阻碍企业生产效率和产品性能的进一步提高。2016年产能利用率达到极限，生产计划安排接近极限，产能严重不足，市场份额很难在短期进一步扩大。在LED控制器产能上，公司产能同样处于饱和状态，公司5条贴片机全部满负荷运转。
这足以说明公司的产品销售极度受制于产能瓶颈，一旦IPO项目达产，不但能迅速释放产能达成销售，还可以降低财务费用，降低产品的边际成本提高产品的毛利率。在我以往研究的类似上市公司中出现类似产能瓶颈的公司，之后都走出了波澜壮阔的上升行情！
（二）.机器人等人工智能行业的快速发展为公司提供了极佳的发展机遇
自动化与智能化是社会发展大势所趋。随着德国工业4 .0及中国制造2025战略的实施，控制类电机及其驱动在各个行业的应用越来越广，部分行业已经出现需求的快速增长，如在带有人脸识别及图像分析功能的高端视频监控领域、4G基站建设方面，海康威视 和京信通信 的采购量快速增长已进入公司步进电机客户前五。且随着智慧城市的建设，高端智能监控对传统监控的替代才刚刚开始，5G网络的建设也即将展开，其今后的发展都将进一步刺激对公司产品的需求。在无人售货机方面也在更多的使用步进电机，一旦无人零售行业快速发展，鸣志电器将是首当其冲的受益者。
（三）.公司有望成为汽车智能控制领域的一体化供应商
通过招股说明书可以清晰的看到无论在控制电机业务和LED业务上，汽车行业都将是公司市场开拓的重点。公司的控制电机可广泛应用于后视镜调节、电动座椅、行李箱、车灯转向、怠速调节、导航、音响娱乐、通信、等，一部高级轿车其微电机使用量可达50个以上。公司与日本著名汽车灯光制造商合作，可为汽车提供灯光、照明及其驱动系统。由于公司在总线控制方面拥有领先的核心技术，公司可为上述产品提供整体化的应用及驱动方案。步进电机、伺服电机制造及其驱动技术可谓电机制造技术皇冠上的明珠，公司在此方面掌握着世界领先的核心技术，随着新能源 汽车的发展，公司产品向下进入车用驱动电机及其控制领域不存在大的技术障碍。公司地处长三角核心区域上海，背靠上汽、吉利、上汽通用等汽车巨头，未来特斯拉也将落户上海，为公司产品在汽车领域的应用提供了极为广阔的市场空间。目前公司已与谷歌 签订协议为谷歌无人驾驶汽车提供电机，公司高管也受邀参观特斯拉工厂，都证明了公司产品在汽车领域的光明发展前景。
（四）.向行业内纵深发展的技术优势
一棵松苗植于花盆永远只能是盆景，植于沃土则可长成参天巨树，鸣志电器的产品与其所掌握的核心技术在各个行业中的广泛应用前景，为鸣志电器的发展提供了极为广阔的战略纵深。在此我以国产PLC（可编程控制器）为例，来说一下鸣志电器的核心技术——总线控制的重要性。工控行业的人都知道PLC在工控中的核心地位，目前在行业应用中主要以西门子 、三菱、欧姆龙等国外品牌为主，虽然经过很多年的努力国产品牌也仅仅占据很少一部分市场，究其原因还是国产品牌在稳定性上还存在一定的差距，其实plc其在设计生产工艺上已经没什么秘密，我们很多国产plc都是仿制的西门子三菱，生产设备上也是引进的进口先进设备，同样的设计同样的设备我们为什么生产不出同样标准的产品？问题无非是出在生产过程控制上，这种现象不仅仅存在于PLC的生产制造上，相信大家也或多或少的听到过类似现象，然而这正是鸣志电器的核心技术之所在——总线控制技术，它是大幅提升生产过程控制精准的不二法则，这也正是鸣志电器进入步进电机和led控制器领域后就能立足高端的重要原因之一，这为鸣志电器今后在行业内纵深发展提供了重要的技术保障。在鸣志电器的身上我仿佛看到了上世纪七八十年代台湾电子企业发展的影子，以台达电子为例，在打破欧美pc电源技术垄断后迅速成为行业领导者，并向周边产业逐步拓展，最终成为世界领先的电子集团之一。以我看来鸣志电器完全具备成为世界性企业的成长基因。

六．核心技术 + 行业风口 + IPO=？
在过去的十年我们见证了像三安光电 、海康威视、大华股份 、康得新 、碧水源 、天齐锂业 等大牛股的诞生，它们无一不是手握核心技术迎着行业风口乘IPO之势快速成长的。电能作为人类的终极能源，在我可认知的时限内不会被替代这是确定的事，只要是将电能转化为动能就离不开电动机，随着时代的发展我们使用的电动机会越来越多，随着科技的进步越来越多的电机将变成“聪明”的可控制电机，我们有什么理由不去看好他！我们又有什么理由不去拥有它！随着人工智能的发展，行业的风口即将到来，或者是已经到来，只是我们没有感觉到！我看好鸣志电器的未来，并愿意陪它走一程，相信迎接我们的一定是一个美好又美好的明天！

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