国金证券：从联通混改谈起 如何布局通信混改

主要观点
基本结论
一、“联通模式”催化通信行业国企改革，通信混改加速可期
今年两会政府工作报告中再次强调要深化混合所有制改革，在电信领域迈出实质性步伐，电信业混改在半年内多次提及，表明中央改革的决心。在3月6日国新办举行的政策吹风会上，中国联通总经理陆益民表示，目前中国联通的混改方案正在国家有关部门审批之中；4月5日联通晚间公告宣布集团拟进行混改重大事项停牌，方案公布可期。联通混改方案的即将出台给整个通信行业带来了很多机会，联通混改的进程也必将给业内其他国企提供宝贵的参考价值，有望引领通信行业国改大潮。
二、“联通模式”猜想：合作方实力强，混改模式战投为主，混改层级着眼二级子公司平台，混改方向为增值业务和创新产业
联通选择的战略投资方一定是综合实力强劲且与联通自身业务互补性较大的企业，联通16年底与BAT签署的一系列合作协议表明了BAT作为战投方的可能性，当然也不排除其他优势互补的国企以及多元化发展的大民企；短期混改的层级以二级子公司为主，大概率可能在中国联通A股进行股权交叉；混改方向主要为现有增值业务战略合作以及对发展潜力巨大的新兴产业市场卡位。
三、预计推进混改的央企：大唐系、中电系、中电科系和武邮系
大唐系：集中集成电路核心业务，上市子公司管理层更换，混改预期强烈，推测主要采取外部资源整合与股权激励方式进行改革；中电系：分板块改革思路清晰，改革大框架基本搭构完成，预期主要采取资产证券化 、混改引入战投与员工持股进行改革；中电科系：叠加军工混改，预期主要改革方向为资产证券化和军工研究所合并重组；武邮系：光通信模块持续景气，业务整合趋势明显，预期方向为集团内部资源整合与股权激励机制。
四、地方国企混改实现方式较央企多样，推进层级高阻力小，主要公司为星网锐捷、特发信息和烽火电子
星网锐捷(福建)：混改新模式，上市公司全资控股核心子公司；特发信息(深圳)：地方国资改革重点推进平台，主要方式为深化股权激励+外延并购重组；烽火电子(陕西)：国资委政策导向明确，主要方式为资产证券化+员工持股计划+资产注入。
五、投资建议：自上而下关注两条投资主线
1)央企：重点关注已出混改方案的中国联通，还有各细分领域的成长股：大唐电信(集成电路核心产业上市平台，引入优质资源补短板)、高鸿股份(电科院持股比例不断稀释，利于改革推进)，上海贝岭(整合集成电路资产路径明确，集团唯一集成电路上市平台)，杰赛科技(整合优质资源注入，受益于军工改革驱动，通信混改唯一上市平台)，烽火通信(光通信业务整合平台，优质资产注入预期强烈)、光迅科技(看好深化股权激励)；
2)地方国企：重点关注地方政策推动后劲足，各细分行业的龙头股：星网锐捷(推进少数股东权益并表，效果显著)，特发信息(深圳国资混改重点平台，有望进一步深化股权激励和外延并购重组)，烽火电子(陕西省国资委政策明确，混改有望实质推进).
风险提示：政策推进不及预期
正文
一、国改正处风口，关注通信行业混改推进
1.1政策环境趋暖，联通混改已有突破性进展
混改成为通信行业新一轮动力来源，政策利好空间大。自从去年提出“6+1”试点方案以来，今年两会政府工作报告中再次强调，深化混合所有制改革，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等七大领域迈出实质性步伐，并将混改列入今年深化改革的重要领域和关键环节；3月31日发改委副主任刘鹤主持召开委内改革专题会议，提出要着力抓好混合所有制改革试点，尽快批复实施试点方案，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐，形成一批典型案例，形成可复制可推广的经验。电信业作为关乎民生大计的基础性行业，业内绩效低下，三大运营商之间竞争失衡，这对于行业良性发展是一大制约，混改作为盘活垄断行业的利器，预计17年政府推进力度会进一步加大，行业实质性改革想象空间大。